公司治理视角下的资本结构与公司绩效关联性研究

论文摘要

对于资本结构与公司绩效关系问题的研究始于20世纪50年代。当时最有影响的研究成果是莫迪利安尼和米勒(H.Modigliani&M.H.Miller)的《资本成本、公司财务和投资理论》一文,并以著名的MM模型奠定了现代资本结构理论的基础。此后,西方金融经济学家从不同角度提出了一系列基于资本市场现实环境的新模型,如平衡理论、委托代理成本理论、优序融资理论等。然而这一课题经过了几十年的研究也没有对公司资本结构与绩效的关系给出一个比较满意的答案。另一方面,詹森和麦克林(Jensen and Meckling,1976)将契约理论和以此为基础的代理理论引入到资本结构研究中,从公司治理角度对资本结构与公司绩效关系进行了研究,发现债务合约能迫使经理遵守承诺在未来支付现金流量,降低自由现金流量的代理成本,进而改进公司绩效。由于公司资本结构的选择对公司治理效率具有重要的影响,因此,资本结构与公司绩效之间的关系问题以及如何设计最优资本结构来提高公司治理绩效成为学术界研究的重点。然而,近期的研究表明,新兴市场上的上市公司股权普遍集中,使得传统意义上的股东与经理人之间的利益冲突转化为大股东与中小股、债权人等利益主体的冲突,股权结构优化成为改进公司治理绩效的关键所在。尤其是处在经济转轨时期的中国资本市场,在资本结构和公司治理方面存在的弊端更为突出:国有上市公司“一股独大”,普遍存在着股权融资偏好,再加之中国资本市场长期存在的股权分置和信息不对称,导致虚假信息披露、大股东资金占用、违规担保、关联交易、超常股利分派等上市公司大股东侵害中小股东利益的现象频频出现,成为中国上市公司治理面临的主要问题。因此,本文的研究意义在于,从公司治理的内涵上认识和把握资本结构与公司绩效的关系,以公司负债融资的治理效应为主线,通过构建公司治理、股权结构、债务结构和公司绩效的互动模型对上市公司作系统的统计分析,探寻对上市公司大股东的有效治理机制,以达到优化上市公司资本结构,遏制大股东对中小股东合法权益掠夺和保护债权人及其他利益相关者权益之目的。本研究由七章组成。第一章是绪论部分,该章在阐述本文的研究背景、目的和意义基础上,对资本结构、公司治理和公司绩效进行了概念界定,阐明了研究思路和研究方法、论文结构框架和创新之处。第二章是相关文献回顾与评述,在阐明公司治理内涵和资本结构、公司治理与公司绩效之间内在联系基础上,分别对相关文献做了较为系统的文献回顾与评述,为本文后续的理论演绎和实证分析指明方向。第三章是资本结构与公司绩效关系博弈分析,基于金融契约理论的背景下的一个离散博弈模型,对大股东、经理人和债权人在公司融资决策中的博弈过程进行了扩展性分析,集中讨论了债务融资在约束经理人和制约大股东方面所具有的治理作用,并由此归纳出公司财务杠杆治理效应的作用机制。第四章是统计模型构建与变量设计,在分析有关债权治理实证研究存在问题基础上,提出本文基于股权结构、债务结构、公司内部治理和公司绩效的总体实证模型框架,并对模型中的主要变量做出定义和描述性统计分析。第五章是单方程OLS(普通最小二乘法)实证结果与分析,对第四章提出的实证模型依次进行单方程的回归分析,并对公司内部治理变量做了因子分析,最终确立了公司绩效、股权结构和债务结构方程的显著性,为下一章的联立方程组构建奠定基础。第六章是联立方程2SLS(两阶段最小二乘法)实证结果与分析,对第五章提炼出的方程组进行联立识别和Huasman检验,并运用两阶段最小二乘法对联立方程作了回归分析和样本的分组估计,以检验不同股权性质下的公司治理绩效差异,为下一章的对策建议提供了实证支持。第七章是基本结论与对策建议,在本文主要结论的基础上,提出有针对性的有助于优化上市公司资本结构和改进公司绩效的对策建议,并结合研究存在的不足和局限对未来研究做出展望。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 第1章 绪论
• 1.1 研究的背景和意义
• 1.1.1 研究背景
• 1.1.2 研究目的及意义
• 1.2 相关概念界定
• 1.2.1 资本结构
• 1.2.2 公司治理
• 1.2.3 公司绩效
• 1.3 研究思路和方法
• 1.3.1 研究思路
• 1.3.2 研究方法
• 1.4 论文结构和创新之处
• 1.4.1 论文结构安排
• 1.4.2 创新之处
• 第2章 相关文献回顾与评述
• 2.1 资本结构与公司治理的关联性分析
• 2.1.1 公司治理的内涵
• 2.1.2 道德风险视角下的委托代理理论
• 2.1.3 逆向选择视角下的信息不对称理论
• 2.1.4 不完备契约视角下公司控制权理论
• 2.1.5 资本结构、公司治理与公司绩效的内在联系
• 2.2 公司内部治理与公司绩效关系的文献回顾
• 2.2.1 董事会与公司绩效关系
• 2.2.2 公司领导权结构与公司绩效关系
• 2.2.3 监事会与公司绩效关系
• 2.3 公司股权结构与公司绩效关系的文献回顾
• 2.3.1 股权集中与公司绩效关系
• 2.3.2 大股东持股与公司绩效关系
• 2.3.3 大股东性质与公司绩效关系
• 2.3.4 管理层持股与公司绩效关系
• 2.4 公司债务融资与公司绩效关系的文献回顾
• 2.4.1 公司债务水平的决定因素
• 2.4.2 债务水平与公司绩效关系
• 2.4.3 债务结构与公司绩效关系
• 2.5 国内外研究现状评述
• 2.6 本章小结
• 第3章 资本结构与公司绩效关系博弈分析
• 3.1 资本结构与最优证券设计
• 3.1.1 戴蒙德（Diamond,1984）模型
• 3.1.2 泽恩德（Zender,1989）模型
• 3.1.3 马特-史密斯（Mahrt-Smith,2005）模型
• 3.2 股东与经理人之间的博弈分析
• 3.2.1 基本设定
• 3.2.2 无负债约束条件下的博弈结果
• 3.2.3 引入财务杠杆后的公司绩效改进
• 3.3 大股东与小股东之间的博弈分析
• 3.3.1 大股东控制下的公司绩效
• 3.3.2 引入财务杠杆后的公司绩效改进
• 3.4 融资情境下的资本结构博弈分析
• 3.4.1 债务融资下的股东与经理人博弈
• 3.4.2 股权融资下的大股东与小股东博弈
• 3.5 财务杠杆治理机制的归纳
• 3.5.1 财务杠杆的激励约束机制
• 3.5.2 财务杠杆的破产机制和相机控制机制
• 3.5.3 债权治理的银行监控机制
• 3.6 本章小结
• 第4章 统计模型构建与变量设计
• 4.1 债权治理实证研究存在的问题分析
• 4.1.1 以财务杠杆作为被解释变量
• 4.1.2 以财务杠杆作为解释变量
• 4.1.3 以财务杠杆作为控制变量
• 4.1.4 问题与改进
• 4.2 模型框架的构建和变量设计
• 4.2.1 模型构建
• 4.2.2 变量设计
• 4.3 数据来源与变量的描述性统计
• 4.3.1 数据来源
• 4.3.2 主要变量的描述性统计
• 4.4 本章小结
• 第5章 单方程OLS实证结果与分析
• 5.1 公司绩效模型的变量设计
• 5.1.1 模型设计
• 5.1.2 被解释变量
• 5.1.3 解释变量及符号预期
• 5.1.4 公司绩效指标的回归结果比较与选择
• 5.2 资本结构与公司绩效关系的OLS估计
• 5.2.1 第一大股东持股与公司绩效
• 5.2.2 国有股比重与公司绩效
• 5.2.3 按国有股比重拐点分组的T检验
• 5.2.4 债务结构与公司绩效
• 5.3 公司内部治理与公司绩效关系的OLS估计
• 5.3.1 公司内部治理机制与公司绩效
• 5.3.2 公司治理因子的提取
• 5.3.3 治理因子与公司绩效关系的分组检验
• 5.3.4 公司内部治理的影响因素分析
• 5.4 资本结构影响因素的OLS估计
• 5.4.1 股权结构的影响因素分析
• 5.4.2 债务结构的影响因素分析
• 5.5 本章实证结论
• 第6章 联立方程2SLS实证结果与分析
• 6.1 方程联立性的识别与检验
• 6.1.1 方程联立性识别
• 6.1.2 方程联立性检验
• 6.2 股权结构、债务结构与公司绩效的互动性分析
• 6.2.1 联立方程组Ⅰ的2SLS估计
• 6.2.2 联立方程组Ⅱ的2SLS估计
• 6.3 资本结构与公司绩效关系的分组检验
• 6.3.1 样本分组的原则
• 6.3.2 联立方程的分组检验
• 6.4 本章实证结论
• 第7章 基本结论与对策建议
• 7.1 基本结论
• 7.1.1 博弈分析的基本结论
• 7.1.2 单方程OLS实证研究结论
• 7.1.3 联立方程2SLS实证研究结论
• 7.2 对策建议
• 7.2.1 对上市公司股权结构的优化建议
• 7.2.2 对上市公司债权治理的优化建议
• 7.2.3 对上市公司内部治理结构的优化建议
• 7.2.4 对上市公司市场竞争环境的优化建议
• 7.3 研究的不足与展望
• 7.3.1 研究的不足
• 7.3.2 未来的研究展望
• 附表:实证研究样本公司名单
• 参考文献
• 致谢
• 攻读学位期间发表的学术论文目录
• 学位论文评阅及答辩情况表