流动性危机、信贷危机与监管改革

论文摘要

2007年肇始于美国的金融危机是资本主义世界自1929～1933的大萧条以来最为严重的金融危机。在危机期间,美国众多的金融机构出现了破产倒闭,整个金融系统和全球经济也遭受了重创。在当今经济和金融全球化的时代背景下,由于世界各国之间普遍存在的经济和金融联系,危机的负面影响和冲击迅速波及全球,世界各国几乎无一幸免。当前,中国正在通过国际贸易和国际金融纽带全面地融入全球经济,与此同时,在世界各地,中国也存在着广泛的经济和商业利益,因此,了解和把握外部世界的发展和变化是全球化时代为我们提出的根本要求,也是“开眼看世界”以及学习和借鉴西方先进文明的必然要求。自西方工业革命以来,人类的经济发展史是与经济和金融危机相伴而生的,历次的经济和金融危机不仅对人类的经济活动造成了极大的扰动,其巨大的成本往往超越了经济领域,从而深刻地影响到社会、政治以及国际关系和国际治理的各个领域。从某种意义上说,危机与变革也是相伴而生的,历次的危机都为人类生活的各个方面带来了广泛而深刻的变革。因此,在当今经济货币化、证券化和金融化的时代背景下,研究金融危机的发生和发展过程及其复杂的内在逻辑已经成为世界各国经济学研究的当务之急和经济学家刻不容缓的任务。从现象上看,本文认为,爆发于2007年的金融危机是由流动性危机引发的信贷危机,进而导致全球范围内广泛的监管改革,这也是本文研究的基本逻辑。在金融危机发生和发展的每一阶段,伴随而来的是世界各国政府旨在缓解和抵消危机之负面影响的广泛的政策协调和政策干预,包括：流动性危机期间大规模的流动性注入、流动性危机深化导致信贷危机后的全球范围内的信贷宽松政策以及金融危机之后的全球监管改革。从本质上看,本文认为,爆发于2007年的金融危机是诸多因素共同作用的结果。换言之,全球经济的客观条件和美国政府的主观意愿共同造就了一场史无前例的金融危机,危机前的经济繁荣之收益归美国所有,而危机后的资产缩水和货币贬值之成本实现了全球范围内的转嫁。具体而言,第一,国际货币体系中的美元本位和全球经济失衡导致的廉价商品和廉价资本以美国为最终市场为美联储能在较低的通胀水平下实行宽松货币政策创造了条件,因此,宽松的货币政策和廉价的信贷是危机爆发的根本祸因。第二,金融竞争和金融创新导致金融产品和金融市场的大量创新,这些创新活动提高了信息的不对称程度和金融产品定价的偏差,风险和收益出现了偏离,同时,创新与监管的非同步性也导致了监管的滞后和失灵。第三,美元的霸权地位和全球经济和金融的非均衡发展意味着全球经济存在着先天的不足,因而,国际和国别范围的金融危机不可避免,全球经济只能在脆弱中发展,在发展中变革。第四,本文认为,旨在避免周而复始的金融危机的政府监管,首先应该是政府自身的监管和自律,即政府应该严格遵守货币纪律和保持货币稳定,以监管宏观金融杠杆率为监管的核心原则,其次才是对微观经济主体和微观市场运行的干预,而干预也必须以法律和制度建设为中心。第五,政府和监管部门应该继续鼓励金融产品和金融市场的创新,熊彼特式的创造性毁灭过程是人类进步之源泉,因噎废食并不可取。政府应以市场的开放和创新实现对市场的约束,秉持市场至上原则,避免陷入细致入微的监管、广泛的政策干预和扼杀金融系统的活力。从方法论上看,本文应用经济学和金融学中核心和前沿的理论从不同视角来分析和探讨金融危机的各个方面,包括：第一,应用全局博弈理论来分析流动性危机和政府救助政策；第二,应用金融市场微观结构理论和重要的行为金融理论来分析和探讨核心的信贷市场和信贷衍生品市场的运作和内在机制；第三,应用公司金融理论来分析和探讨危机期间的市场现象和危机之后的宏观审慎性监管改革；第四,应用公司金融和资产定价理论来回顾和分析公司融资与信用风险定价之理论发展和现实挑战。从文章结构上看,本文共分八章。具体而言,第一章对2007～2009金融危机的发生和发展的三个阶段进行简单的回顾,包括危机前的金融发展趋势、危机中的重大事件以及危机后的市场放大机制；第二章对本文后续研究所基于的一些理论文献进行简要的回顾,由于本文的研究工作基于广泛的金融学理论,因此,文献回顾很难做到面面俱到,很多重要的文献回顾会在后续章节中继续进行,第二章主要侧重于回顾经典的银行挤兑和金融中介流动性危机理论、金融市场微观结构与流动性度量以及资产降价销售理论,即危机期间的一种重要的金融市场现象。第三章从全局博弈的视角来分析流动性危机与政府救助,尤其着重于政府救助与金融机构和短期债权人之间的激励相容的探讨。第四章分析信贷危机期间的债务市场运作,包括债务市场的参与人、债务工具、规模和发展以及债务市场的微观结构特征。第五章对结构公司金融模型和信用风险定价理论进行深入的理论回顾和述评之后,进一步提出其不足之处和现实挑战。第六章分析危机后备受争议的一个极为重要的信用衍生品市场-信用违约互换市场的运作并深入地探讨其微观交易机制。第七章探讨危机后的监管改革,包括对宏观审慎监管的原则、成本、方法和政策框架的深入分析,并对危机后全球银行监管的新标准-巴塞尔协议Ⅲ之不足与局限进行一定的分析。第八章是结束语。

论文目录

• 中文摘要
• ABSTRACT
• 第一章 2007～2009金融危机的简要回顾
• 1.1 危机前:美国银行业的演进
• 1.1.1 资产证券化
• 1.1.2 负债短期化
• 1.1.3 证券化和结构化产品的盛行
• 1.1.4 后果
• 1.2 危机中:危机大事记
• 1.2.1 次贷危机
• 1.2.2 资产支持商业票据
• 1.2.3 伦敦同业拆借市场、回购协议市场和联邦基金市场
• 1.2.4 各国中央银行的救助行动
• 1.2.5 抵押贷款类证券的持续减计
• 1.2.6 单一险种保险商
• 1.2.7 贝尔斯登
• 1.2.8 政府担保机构
• 1.2.9 雷曼兄弟、美林和美国国际集团
• 1.2.10 政府救助
• 1.3 危机后:流动性危机的放大机制
• 1.3.1 资产负债表效应
• 1.3.2 贷款渠道
• 1.3.3 金融机构挤兑
• 1.3.4 网络效应
• 1.4 结束语
• 第二章 流动性与流动性危机理论
• 2.1 金融中介与流动性危机理论
• 2.1.1 经典的银行挤兑模型-Diamond-Dybvig模型
• 2.1.2 银行挤兑的全局博弈模型
• 2.2 金融市场微观结构与流动性-流动性度量指标分析
• 2.1.1 高频流动性度量标准
• 2.1.2 低频价差指标
• 2.1.3 低频价格冲击指标
• 2.3 资产降价销售与流动性
• 2.3.1 降价销售理论及其内在机制
• 2.3.2 金融资产的降价销售
• 2.3.3 降价销售与金融危机
• 2.3.4 降价销售与宏观经济
• 2.3.5 降价销售与政府干预
• 2.4 结束语
• 2.4.1 本文的研究方法
• 2.4.2 本文的研究意义
• 2.4.3 本文的基本逻辑
• 2.4.4 本文的主要观点
• 第三章 流动性危机与政府救助-基于全局博弈模型的解释
• 3.1 引言
• 3.1.1 关于2007流动性危机的一些特征事实
• 3.1.2 全局博弈理论和应用的简单回顾
• 3.2 短期债权人展期博弈模型
• 3.2.1 模型的描述
• 3.2.2 扩展型博弈
• 3.3 模型的均衡
• 3.3.1 短期债权人的展期决策
• 3.3.2 基本面的临界值
• 3.3.3 极限情形
• 3.4 政府救助效应分析
• 3.4.1 极限情形下的解
• 3.4.2 政府救助的道德风险含义
• 3.4.3 成功的政府救助
• 3.5 模型的扩展
• 3.5.1 改变博弈的支付结构
• 3.5.2 博弈的扩展
• 3.6 结束语
• 第四章 信贷危机与债务市场的运作
• 4.1 债务市场概览:市场参与者与债务工具
• 4.2 债务市场交易:三大核心问题
• 4.2.1 风险资本与金融机构的风险厌恶
• 4.2.2 回购协议与资产估值折扣
• 4.2.3 交易对手风险
• 4.3 债务市场流动性
• 4.4 债务市场的价格机制
• 4.4.1 有限套利理论
• 4.4.2 危机期间债务市场的有限套利
• 4.5 债务市场的政府干预
• 4.6 结束语
• 第五章 结构模型与信用风险定价
• 5.1 引言
• 5.2 传统结构模型和Leland违约模型
• 5.2.1 早期研究的简要回顾
• 5.2.2 债务数量和期限、税收与破产成本
• 5.2.3 违约:外生违约和内生违约
• 5.3 Leland跳跃-扩散结构模型
• 5.3.1 跳跃-扩散过程
• 5.3.2 跳跃-扩散过程下的估值
• 5.4 流动性危机与结构模型
• 5.5 结束语
• 第六章 信用违约互换及其市场微观结构
• 6.1 信用衍生品的类型
• 6.1.1 直接产品
• 6.1.2 信用链接票据
• 6.1.3 再打包信用链接票据
• 6.2 信用违约互换市场的功能和债券的CDS
• 6.2.1 公司债券CDS的功能
• 6.2.2 次级抵押贷款支持证券CDS的功能
• 6.3 信用违约互换市场的发展和规模
• 6.4 交易对手风险
• 6.4.1 信用违约互换与监管标准
• 6.4.2 网络效应、抵押品与交易对手风险
• 6.4.3 道德风险与交易对手风险
• 6.4.4 交易对手风险与交易机制
• 6.5 市场透明度与市场操纵
• 6.5.1 市场操纵
• 6.5.2 市场透明度
• 6.6 信用违约互换与交易机制
• 6.6.1 场外交易和交易所交易的运作方式
• 6.6.2 场外交易、交易所交易和清算所的比较
• 6.7 结束语
• 第七章 金融危机与监管改革
• 7.1 宏观审慎监管理念的历史沿革与危机后的监管改革
• 7.1.1 历史沿革
• 7.1.2 危机后的监管改革
• 7.2 金融监管理论
• 7.2.1 微观审慎监管
• 7.2.2 宏观审慎监管
• 7.3 宏观审慎监管的方法-理论探讨
• 7.3.1 逆周期的监管资本要求
• 7.3.2 监管资本的重新界定
• 7.3.3 或有资本的安排与监管
• 7.3.4 债务到期结构和流动性的监管
• 7.3.5 表外业务和影子银行系统的监管
• 7.4 宏观审慎监管的信贷成本-理论探讨与经验证据
• 7.4.1 信贷成本的理想情形-公司金融的视角
• 7.4.2 信贷成本-资本比率与贷款利率的经验研究
• 7.5 宏观审慎监管与巴塞尔协议Ⅲ的局限性
• 7.5.1 资产结构的优化与监管
• 7.5.2 负债结构的优化与监管
• 7.5.3 金融网络与系统性风险的监管
• 7.5.4 宏观审慎监管的政策框架
• 7.6 结束语
• 注释
• 第八章 结束语
• 后记
• 参考文献