市场时机、融资行为和资本结构 ——基于中国上市公司的实证分析

论文摘要

资本结构的经典MM定理以有效市场作为研究假说,认为企业的融资行为和资本结构的变化不能改变企业的价值,即资本结构与市场价值无关。权衡理论和优序融资理论等其他分支理论在MM定理的基础上做了不断地优化和深化,但是他们始终都没有放弃有效市场假说这一关键性假设。近年来,在心理学和有限套利基础上发展起来的行为金融学不断地质疑着有效市场假设,研究资本市场环境对公司融资行为及资本结构的影响,认为上市公司的资本结构是企业管理者在相当长时间内进行市场选择时机行为的努力累积的结果,单纯依靠传统金融学的观点,来研究影响上市公司资本结构的影响因素是片面且没有实践指导价值的。这一假说的提出,开辟了资本结构研究的新视角,为研究我国证券市场公司融资行为和上市公司资本结构的影响因素提供了新的思路。本文共有六章,第一章是导论部分,主要阐述本文的研究意义和研究背景,在总结归纳国内外关于市场时机选择理论之后,构建出本文的研究框架；第二章是市场时机、融资行为和资本结构的理论分析。此章首先总结了传统金融学理论对资本结构影响因素的解释,在此基础上引出最新的行为金融学对资本结构影响因素的解释,随后在市场时机对融资行为的理论分析和市场时机对资本结构的理论分析基础上,提出了本文的四大基本假说；第三章是我国上市公司融资行为的偏好和选择。此章论述了我国证券市场上股权融资偏好的成因,对股权融资的监管政策进行了概括归纳；第四章是市场时机对公司融资行为影响的实证检验,本文选择发行旺季作为市场时机代理指标,在独立样本检验和回归分析检验的基础上,实证分析市场时机与融资行为的相关性；第五章是市场时机对公司资本结构影响的实证检验,旨在于对市场时机与资本结构的关系进行长期和短期的相关性检验。着重研究IPO市场时机行为对资本结构的影响在短期和长期内是否分别显著。第六章是本文的结论和启示,从市场监管者的角度出发,为规范和完善中国上市公司的投融资行为提出可行性的政策建议。本文在研究市场时机与公司财务杠杆之间的关系时,选取的时间窗口为公司IPO,因为IPO是企业生命周期中最为重要的融资决策。对IPO公司进行估价比对成熟公司估价更难；其次,本文借鉴了Alti(2006)的方法,选取了指标HOT来度量市场时机,与传统市场时机的度量指标M/B相比,这一指标自身包含的企业的成长性因素较少；另外,我国股票市场与西方资本市场的一个重要差异在于中国资本市场的监管政策,即在中国市场上,融资的市场时机不但包括基于股价的时机,还包括基于融资监管政策变化的时机。因此,在研究市场时机和公司财务杠杆的关系时,本文也着重考虑了监管政策对融资决策的影响程度。实证检验的结果表明,我国上市公司的IPO行为具有市场时机效应,市场时机与IPO融资规模显著相关,但是IPO的市场选择对公司的财务杠杆的影响是短暂的,在IPO后的第三年,市场时机对企业目标财务杠杆的影响就逐步消失。

论文目录

• 表目录
• 图目录
• 摘要
• ABSTRACT
• 1 导论
• 1.1 研究意义
• 1.2 国内外研究状况综述
• 1.2.1 国外研究概论
• 1.2.2 国内研究概况
• 1.2.3. 对现有文献研究的综合评述
• 1.3 研究目标与研究假说
• 1.4 技术路线
• 1.5 可能的创新与不足
• 1.5.1 创新之处
• 1.5.2 不足之处
• 2 市场时机、融资行为和资本结构的理论分析
• 2.1 资本结构影响因素的传统金融学解释
• 2.1.1 权衡理论
• 2.1.2 优序融资理论
• 2.2 资本结构影响因素的行为金融学解释
• 2.2.1 认知偏差理论
• 2.2.2 前景理论
• 2.2.3 噪声交易理论
• 2.2.4 行为组合理论和行为资产定价模型
• 2.3 市场时机对融资行为的理论分析
• 2.4 市场时机对资本结构的理论分析
• 3 我国上市公司融资行为的偏好和选择
• 3.1 我国上市公司的股权融资偏好
• 3.1.1 股权融资偏好的表现
• 3.1.2 股权融资偏好的成因
• 3.2 我国上市公司股权融资时机与融资额的选择
• 3.2.1 股权融资时机的选择
• 3.2.2 股权融资额的选择
• 3.3 股权融资行为的监管政策约束
• 3.3.1 首次公开发行（IPO）的监管政策
• 3.3.2 股权再融资政策
• 4 市场时机对公司融资行为影响的实证检验
• 4.1 数据选取与市场时机代理指标
• 4.1.1 数据来源
• 4.1.2 变量定义
• 4.1.3 样本描述性统计
• 4.1.4 市场时机代理指标
• 4.2 HOT=1和HOT=0样本公司IPO融资规模及盈利水平的比较
• 4.3 市场时机与IPO融资规模的实证检验结果
• 5 市场时机对公司资本结构的影响
• 5.1 市场时机对公司资本结构的短期影响
• 5.2 市场时机对公司资本结构的长期影响
• 5.2.1 市场时机对公司财务杠杆下降幅度的长期影响
• 5.2.2 市场时机对公司目标资本结构的长期影响
• 6 结论与启示
• 6.1 本文结论
• 6.2 对我国资本市场的启示
• 参考文献
• 致谢