A股和H股市场一体化及其定价权研究

论文摘要

市场分割是中国股票市场自成立以来就存在的现象。A股和H股市场的分割一体化以及价格发现一直以来都是学术界和投资界关注的课题,随着中国股票市场的不断开放,中国股票市场的加速发展,使得对A股和H股市场一体化以及定价权的研究尤为重要。在中国加入WTO后股票市场国际化进程的进一步加快,随着各种金融创新、政策创新和制度创新的不断推出,中国股票市场原有格局、结构等也处于不断演进的过程中。2002年12月QFII机制正式推出,2006年QDII机制也登上舞台,中国股票市场的开放程度有了显著的提高,与国际金融市场的联系更加紧密。经过几年的发展,截至2010年底,QFII和QDII的总额度分别达到了197.2亿美元和683.61亿美元。香港作为离大陆最近的国际金融中心,在文化背景、政治制度等方面与大陆一脉相承,是中国大陆企业进行海外上市融资的最重要市场。经过了2006年股权分置改革以及美国次贷危机引起的A股市场上涨和下跌之后,A股进入一个相对平稳的阶段。在新的形势下,A股市场的开放程度是否有所提高,A股和H股市场一体化程度是否有所改善,以及这两个市场在股票定价权方面哪个更占优势,都是值得讨论的问题。本文的主要内容如下：第一部分介绍本文的研究背景和研究意义,并对关于市场一体化和定价权方面的文献简单整理,理清文章思路。第二部分简单介绍中国A股市场的发展现状,并对其与H股市场一体化以及定价权方面的情况进行简要的说明。通过文献的梳理以及对A股和H股市场情况的描述,笔者认为两市场间信息没有实现完全自由流动,市场间还存在信息差异,从而导致市场分割和定价权问题的出现,本文引入Domowitz, Glen、Madhavan(1998)、Garbade、Silber(1979)、Granger因果检验三个模型对这两个问题进行实证检验。第三部分和第四部分是本文的重点部分。第三部分首先根据Domowitz, Glen、Madhavan(1998)的思想以及A股和H股的特征,构建了检验A股和H股市场一体化的模型,对A股和H股市场2003年到2010年八年间的23只股票数据进行实证分析,并将这23只股票按照股权分置改革以及美国次贷危机分成三组,采用股票的日收盘价和日交易量,研究两市场分割一体化变动状况。由DGM模型的实证结果可以发现在2003年到2005年,实证结果显著性较差,说明A股和H股市场的分割程度很强,信息流动性差,两个市场之间的联系很弱。在2006年至2007年,实证结果显著性虽然有所提高,但是还有很多股票不显著,市场分割依然比较严重。2008年至2010年,大部分股票都比较显著,从结果看A股和H股市场是部分分割的。总体说来,我国实行股权分置改革,QFII制度不断发展,QDII制度全面推出,两市场间的信息流动越来越便利,一体化程度也越来越高,但是市场间的分割依然存在。第四部分首先按照Garbade、Silber(1979)的思路构建模型,在数据选取方面,采用2003到2010年的数据,选择22只股票数据,分成三组,每组10只股票,对A股和H股市场定价权问题进行实证分析；接着用Granger因果检验对相同数据进一步检验,分析哪个市场有定价优势。结论如下：通过GS模型和Granger因果检验,发现在2003年到2005年,GS模型实证结果非常不显著,大部分股价不协整,也说明A股市场和H股市场股价相关程度不高,市场相对分割。2006年以后,GS模型结果的显著性以及股价协整性逐渐增强,市场间股价变动的相关性变大,两市场有一体化趋势,这与第三部分得到的结论相互呼应。在定价权方面,GS模型和Granger因果检验得到相同的结论：2003年到2005年,由于A股和市场分割比较严重,两个模型的检验结果的显著性都较差,所以两个市场股票价格大都由各市场自己决定；2006年到2007年,GS模型的实证结果得到显著性有了提高,Granger因果检验的实证结果也有所改善。从结果看,A股与H股市场是相互定价的关系,A股市场没有定价优势；2008年到2010年,两个模型的实证结果在显著性方面又有了提高,但是A股在定价权依然没有占到优势。第五部分对实证的结果进行总结,得出结论A股和H股市场还处在部分分割的状态,但是一体化的程度逐渐加强；在定价权方面A股市场作为大陆企业的母国市场,却没有明显的优势。根据上述结论得出对A股市场的启示：完善证券市场的法律法规,大力推进证券市场的规范化与市场化；培养和发展境内机构投资者,积极引入境外机构投资者；加强金融创新,建立多层次的资本市场；逐步放松对于资本市场的管制。本文的创新点主要体现在以下几个方面：一是将中国全面推行QFII制度以来的八年时间分为3个部分来进行实证,比较每个部分间一体化与定价权的变动情况,并分析原因。二是借鉴Garbade、Silber(1979)的思路,并根据A股和H股市场的实际情况,对其模型进行了一定改动,对A股和H股的定价权问题进行研究。三是大部分研究A股和H股市场一体化和定价权问题的文章主要是对宏观市场指数方面的探讨,本文着重从个股方面来对其进行研究。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 绪论
• 1.1 选题背景及研究意义
• 1.2 相关文献综述
• 1.2.1 股票市场分割与一体化的研究综述
• 1.2.2 股票市场定价权相关文献综述
• 1.3 主要内容及框架结构
• 2. A股与H股市场一体化及定价权的理论分析
• 2.1 A股市场发展概况
• 2.2 A股和H股市场一体化及其定价权现状
• 3. A股市场与H股市场一体化程度的度量
• 3.1 模型设定与估计方法
• 3.2 样本选取
• 3.3 模型实证检验
• 3.4 实证结论与原因分析
• 4. A股和H股定价权的实证研究
• 4.1 样本选取
• 4.2 GS模型
• 4.2.1 模型的介绍
• 4.2.2 实证检验
• 4.2.3 结论
• 4.3 GRANGER因果分析
• 4.3.1 Granger因果检验
• 4.3.2 实证结论
• 4.4 对实证结论的进一步分析
• 5. 基本结论与进一步研究方向
• 5.1 基本结论
• 5.2 A股市场的启示
• 5.3 本文的局限及进一步研究方向
• 参考文献
• 致谢