论文摘要
主权财富基金(Sovereign Wealth Funds. SWFs)又可被称为国家主权基金或者是政府投资基金,但大多数研究将其统称为主权财富基金,其在非严格意义上被界定为独立于国家外汇储备的并以外汇资产为初始资金来源的政府投资工具。虽然主权财富基金已经行之有年,并不是一个新兴主体,但世界各国对于主权财富基金的认识却仍然处于初级阶段。在实践中,早在上世纪五十年代,科威特等国就出现了利用本国外汇资产进行投资的专门国有投资主体,但将这类国有投资工具定义为“主权财富基金”并进行广泛研究却是从2005年才开始的。2007年次贷危机爆发以来,主权财富基金的兴起成为全球金融业的重大事件之一,特别是由其发起的投资行动在这次源自美国的世界金融危机中备受瞩目,蔚为风潮,成为非常敏感的讨论话题。当前,主权财富基金正在成为国际金融市场与金融监管机构所关注的重要课题之一,它的兴起和发展对于全球金融市场而言,究竟是促进稳定的正面动能引擎还是会引起负面的保护主义抬头,迄今为止,众说纷纭、莫衷一是。因此,研究清楚主权财富基金的理论和现实问题,就能够大体把握好当前全球化背景下各主权国家的投资动向与金融业的未来发展趋势,并为我国主权财富基金的良性发展以及相关制度建设提供参考和借鉴。当前国际上针对主权财富基金的问题主要集中在三个方面：首先是信息不对称所可能形成的政治经济风险。主权财富基金是由一国政府直接或者间接管理的特殊类型的公共基金,因此其投资难免会使人联想到其设立母国是否会具有特殊的政治经济目的,加之当前全球主权财富基金的信息披露和运作透明度等方面都较为欠缺,如此以来更容易引起人们对于政治操控和利益冲突等方面的猜测。而就市场普通投资者而言,在信息不对称的情况下,他们很难充分了解到各种类型的主权财富基金的决策程序、投资策略、投资动机与投资原则等,也就不知道应该如何调整投资组合,并且对于主权财富基金的激励与约束机制也欠缺了解。因此,国际社会担心主权财富基金的兴起,.可能会损害国际金融秩序的稳定,增加市场系统性风险发生的可能性；其次是对于国际金融市场秩序稳定的影响。由于主权财富基金与一般的投资基金相比具有特殊的政治与经济背景,因此它的一举一动格外引人注目,很难在国际金融市场上保持其隐私性和秘密性。如此情况下,当市场一旦得知某个国家的主权财富基金有意投资于某公司的股票或者某项资产之时,则股价或者资产的市场价格就会大幅上涨,这不仅使得主权财富基金的投资成本加大,更会直接影响到国际金融市场的价格稳定和竞争秩序；再次是可能会引起其他国家的猜疑和指责。由于主权财富基金背后具有敏感的政府背景,因此其跨国投资行为极易引起投资东道国各方面的质疑和阻力,甚至是公然的敌意。事实上,投资东道国对主权财富基金的主要困扰包括国家安全或战略产业的安全问题、可能对本国金融市场引起的价格异动或资产泡沫、以及对收购目标公司运作绩效的负面影响等等。此外,还有一些来自意识形态评判,比如,一些评论者依照西方标准,断定主权财富基金设立母国的民主程度一般都较低,而主权财富基金运作的透明度与其设立母国民主程度相关联,故这种主权性投资可能树立一种不良的典范,对欧美等国自由民主资本主义发展模式构成威胁。为了解决上述问题和争议,当前关于加强对于主权财富基金的法律规制的国际呼声越来越高。主权财富基金跨国投资所引起的争论与质疑在2008年前后引起了一连串的政策反应。比如：第一,IMF在2007年一季度的《金融稳定报告》中将对冲基金等机构投资者和主权财富基金的日益活跃并列为国际金融业出现的心的重大变化,呼吁各国对金融监管的重点目标予以调整；第二,美国等国着手制定更严格的外资并购政策,或强化对外资的国家安全审查机制；第三,2008年初,美国、新加坡及阿联酋的阿布扎比政府就主权财富基金投资问题达成了九项原则,即“华盛顿协定”；第四,以IMF为秘书处的主权财富基金国际工作组2008年10月制定并发布《普遍接受的原则与实践》即《圣地亚哥原则》,还包括有经济发展与合作组织所发布的《经合组织关于投资东道国应对主权财富基金政策的指导方针》等。通过上述分析,我们可以看出,主权财富基金的兴起与发展已经和世界主要国家之间的政治经济关系紧密联系在了一起,并随时可能引发民族主义的质疑和贸易保护主义的责难。对于这个问题的解释,除了当前不公平的国际政治经济旧新秩序所引发的投资歧视与限制之外,这在很大程度上还应当归因于当前从国际到国内对于主权财富基金投资所引发的法律问题的理论研究和实践应用的缺乏和不足,在当前缺少共识和明确的法律规制的情况下,主权财富基金的设立母国和投资东道国之间往往会各自为战,自行其是,缺乏沟通和协调,这又加剧了主权财富基金国际投资市场的混乱和无序。因此,对于主权财富基金的法律问题进行研究,具有重要的理论和现实意义。在文章的体例结构层面,本文首先在借鉴其他学科研究的基础上,明确了问题的边界,阐明研究对象的特殊性；其次,按照先共性后特殊性、先宏观后微观的秩序对该问题加以深入分析、依次阐述、并相应提出制度完善建议和安排。具言之,导论部分扼要分析了主权财富基金问题的选题意义和研究背景,回顾了学界对该问题的研究进展,并指出,主权财富基金在根本上是其设立母国被动地回应全球经贸发展的不平衡、国际货币体系的痼疾尤其是美国放任其储备货币过量发行的产物。第一章着重阐述主权财富基金的基本理论,主要包括主权财富基金发展演进、主权财富基金的概念合理界定、法律形式分析和法律性质辨析以及我国中投公司设立的合理性与必要性之分析。从本章开始,主权财富基金被界定为“初始资本源于外汇资产的,具有主权性特征,为获得超出无风险回报率的,独立于一国央行而存在的专业投资机构。”导论和第一章构成了全文展开的基础。第二章讨论了当前国际社会对于主权财富基金的争议,并对此问题做出了自己的回应。笔者在本章中首先分析了主权财富基金与全球经济失衡的关系,之后把主权财富基金当前所涉及的争议予以总结与归纳,指出实际上关于主权财富基金的争议可以从两个方面来分析,即宏观上的“新重商主义”理论评判与微观上的对于收购目标公司治理的影响分析。从宏观上看,主权财富基金投资有可能会被其设立母国的政治因素或国家战略所影响,但西方发达国家针对主权财富基金的指责多是出于政治目的和金融保护主义的背景,具有严苛性和单边性特征,它们基本忽视了新兴经济体尤其是“东亚模式”的发展中国家经济转轨时期的特殊性,而且针对这些国家及其主权财富基金的所谓“新重商主义”的批评,恰恰正是其自己所经常采取的手段和做法,因此这种批评无疑是自相矛盾的,经不起推敲的。而在微观上,通过对主权财富基金注资上市公司后对于公司业绩与治理情况的实证研究的介绍,笔者指出主权财富基金并不是一个短期投资者,其关注公司绩效,注重提高目标公司的管理质量,并着眼于长远的投资收益和回报,只要主权财富基金的投资是出于纯商业的风险与收益的综合考虑,那么他们较一般投资者而言就更能推动目标公司的长期良性运作和公司治理有效性的加强。在第三章中,主权财富基金的设立母国政府将作为资本输出的监管者出现。笔者分别从内部治理与外部监管两个方面综合考察了挪威与新加坡对于本国主权财富基金的法律规制举措的异同,并总结出其各自的长处和特点。在经过比较分析之后,笔者同样从内部治理与外部监管两个方面出发考察了我国当前对于中投公司的法律规制现状,并提出了自己的完善意见和建议。第四章则主要阐述了投资东道国对于主权财富基金的投资进行法律规制的问题。在比较考察了美国与欧盟这两个当前全球主权财富基金最大的投资对象各自针对主权财富基金的法律规制措施之后,笔者详细分析了目前我国针对外国主权财富基金投资国内的法律规制现状和存在的问题,并着重分析了当前制度环境下完善我国国家安全审查制度的重要意义所在。第五章主要讨论主权财富基金的国际法律规制问题。资本跨国自由流动对贸易发展和经济增长带来的好处已得到充分证明,但全球性国际投资法律框架依然尚未达成,主要原因是在传统的资本单行流动格局中,资本输出国即发达国家强调投资者利益,而对东道国即发展中国家提出了过高的市场开放要求,这也是国际金融旧秩序赖以确立的基础。主权财富基金出现表明资本从发展中国家向发达国家的流动,这不仅颠覆了传统的资本流动格局,使得各国都开始承担双重角色和责任,并对国际法产生了强烈冲击。当前包括国际货币基金组织、经合组织在内的一些国际组织已经开始了对主权财富基金国际立法进程的努力和探讨,并形成了诸如《圣地亚哥原则》在内的一系列初步成果,但要达成一致意见并形成有约束力的国际法律文件仍然有很长的路要走。在本章的最后,,作者归纳了目前要完善主权财富基金国际立法进程所需要坚持的原则和迫切需要解决的问题,并指出在当前形势下,我国应该充分利用当前的有利地位,在主权财富基金国际立法完善的过程中,积极参与并努力发挥有影响力的作用。第六章着重分析了关于主权财富基金投资是否享有国家豁免权这一法律问题。通过研究发现,针对主权财富基金是否拥有豁免权问题,目前国际社会尚无统一的做法。不同的国家、不同的部门法,不同的案例判决对于判断主权财富基金是否享有国家豁免权的认定标准和要求都不一样。这种适用不一致的局面使其地位难以确定,也影响到对其商业伙伴或交易对手方的法律保护问题,从而给资本自由流动带来不确定性的法律风险。笔者通过分析,建议采取“法律实体认定标准与商业例外原则”相结合的认定方法来判断主权财富基金的国家豁免适用问题,并指出,各国主权财富基金的法律形式和运作模式不尽相同,其适用国家豁免权的法律后果也有所区别。总的来说,因为多数主权财富基金以投资公司形式出现,故不符合适用司法管辖豁免的主体标准,但现实中对于那些以契约型主权财富基金的豁免问题,则需要根据其交易目的和行为性质标准来予以确定。结语部分将对全部内容做扼要总结,并就有待深入的问题做简明阐述。要言之,本研究认为主权财富基金的兴起在实践上反映了在全球化背景下金融资源从传统的单向流动向双向互动发展的趋势,并对现有的国际金融秩序形成了新挑战,在理论上则意味着主权政府与市场和其他主权者关系的重新定位。当前,要解决主权财富基金所面临的诸多法律问题,就必须从现代经济法中的“国家有限干预”、“尊重市场机制”、“规制政府失灵”以及“追求社会整体利益”的角度出发,坚持“双向正常化”的基本思路,即一方面母国以透明有效的方式将其“去政治化",即将政府的股东或控制者角色与监管者的功能区分开来,政企分开,增加透明度,提升运作效率,完善主权财富基金的内部治理和外部监管；而另一方面投资东道国应该抛弃意识形态的争论,取消贸易保护主义的投资壁垒,避免歧视性待遇,从而共同把主权财富基金的法律规制融入到现有国际金融法律监管体系中去,特别是在国际社会层面上,应在新的背景下,积极开展多边谈判与协商,努力把主权财富基金的投资活动纳入到完备有序的国际法律规制框架体系中去。与现有研究相比,本研究的主要创新在于：其一,对主权财富基金的形成及其法律地位做了全面反思和重新定位。如前述,主权财富基金的研究与规制目前主要由东道国学者和监管者进行的,他们中的大多数基于种种原因如政治倾向、学科限制等问题并没有对它做客观全面的考察,尤其是忽视了对母国关切的考虑。笔者主要从两方面实现对其再定位：一是基于母国角度。拥有大量超额外汇储备多非母国本意,而是在当前国内和国际制度环境下的次优选择,考虑到大部分母国在金融投资及内部治理上缺乏足够的经验和能力,主权财富基金首要考虑就是不要带来比购买美国国债更差的收益,而到目前来看,这个目标并非可以轻易实现的,其关键在于获得自生能力,争取使其收益能达到同类私人投资者的一般水平,并可以与它们展开竞争；二是基于全球资本逆转角度。资本流动的传统格局即私人资本从北到南,官方资本从南到北被打破,在此格局里蕴含着国际货币体系和国际经贸体系的相互依赖的不平等与不对称,意味着隐形“剥削关系”的存在。而主权财富基金则意味着对旧秩序的反动,它的出现接应了亚洲金融危机所展现出的新兴经济体的重要性,以及在危机救助中多边国际金融机构的低效和无力。其二,就主权财富基金当前所面临的争议和批评从宏观与微观两个角度进行了剖析。笔者指出,从宏观上看,西方发达国家针对主权财富基金的大多数指责均有片面性和矛盾性,其核心是政治意识形态与贸易保护主义在作祟；而从微观上看,主权财富基金也并不会给投资目标公司的公司治理与发展绩效带来多大的负面影响。当前,全球主权财富基金的投资多为消极投资,被动投资、少数股权投资,并且大多数是扮演的长期投资者的角色,因此关于主权财富基金对于目标公司经营发展的影响也多是预测性的,经不起推敲的。由此可见,当前国际社会尤其是投资东道国不应狭隘地理解主权财富基金的出现及其投资的兴起,这个现象是在根本上是母国被动地回应全球经贸不平衡,以及国际货币体系的痼疾尤其是美国放任货币过量发行的产物,故该问题的解决需要各方的共同努力。其三,详细比较了典型主权财富基金设立母国如挪威、新加坡等对于本国主权财富基金的法律规制框架与具体制度特点,同时又对主权财富基金的主要投资对象,即美国和欧盟在处理主权财富基金的政策态度和法律限制等方面进行了深入研究。通过这两方面的比较研究,笔者着重对于我国主权财富基金法律制度体系的完善,外部监管部门的设置、监管目标的明确以及中投公司内部治理架构与风险防范体系的完备等问题提出了自己的一些意见和建议。与此同时,由于当前全球主权财富基金对于我国的资本输出行为也日益频繁,因此对于如何建立行之有效的法律制度来规制外国主权财富基金的投资行为,尤其是如何完善我国的国家安全审查法律机制等问题,笔者也提出了自己的一些初步想法和意见。其四,在详细分析当前全球主权财富基金法律规制的发展现状的基础之上,笔者指出当前国际社会上对于主权财富基金的国际法律规制问题仍然处于初级阶段,至今也并没有一个成熟完备的解决方案,而且短期内似乎很难达成统一的意见和完善的法律制度体系。但这并不意味着改善当前的这种状况是不可能的,我们不能企图一步完成完美的计划,而是应该立足当前,解决现实存在的主要矛盾和问题。具体而言,我们仍需以国际货币基金组织和《圣地亚哥原则》为基础,进一步加强组织主权财富基金设立母国与投资东道国之间的国际谈判与协调,明确当前需要谈判协商解决的重点问题。同时,笔者也强调,当前,国际社会通过加强经济金融合作促进共同发展的共识正在不断增强,国际合作的领域已经由传统的经贸向金融领域延伸,多边跨区域合作、政策协调、战略对话等形式不断涌现,国际金融合作正在向纵深方向发展。因此,中国应该积极参与到主权财富基金的国际规则制定谈判过程之中,并努力发挥出有影响力的作用。
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