论文摘要
分离交易可转债也称为附认股权证公司债,在发达的金融市场已经走过了产生、发展、繁荣、衰退的历史过程。从国外的发展历史来看,在金融市场不够完善的初级市场,由于分离交易可转债能够降低公司的融资成本,投资者也可享受认股权证的溢价获得超额收益,能够获得很大的发展;在成熟的金融市场,分离交易可转债及认股权证暴露出自身不足,逐步被其他金融产品所替代。我国属于新兴的金融市场,金融产品不丰富,金融创新不足,分离交易可转债还处于发展初期,还需鼓励符合条件的上市公司发行分离交易可转债。从2006年5月中国证券监督管理委员会将分离交易可转债列为上市公司再融资品种起,截至2008年6月底,已经有19家上市公司先后发行分离交易可转债,总共融资约842亿元,市场呈现出供需两旺的局面。但是这种繁荣主要建立在现阶段市场对认股权证非理性炒作的基础之上,市场价格未能反映分离交易可转债和认股权证的价值,长此以往可能不利于资本市场的健康稳定发展。2008年6月19日,宝山钢铁股份有限公司公告发行100亿元分离交易可转债。宝钢股份是大型的钢铁企业,股本庞大,股价稳定,此次发行的分离交易可转债及附送的认股权证规模相对而言都比较大。另一方面,宝钢股份在2005年8月就完成股权分置改革,所有股票实现自由上市流通,这与国外对认股权证定价的条件更接近。结合我国股市从2007年10月起至今指数跌去大半、进入实质性的熊市,投资者损失惨重、风险意识可能增强这样的背景,本文拟对宝钢分离交易可转债进行定价,以期寻求在新的市场环境下、对于新的对象进行定价,并检验市场价格与理论价格是否一致。本文一共五个部分。第一章是文章的导论部分,首先简单介绍了分离交易可转债在海外市场产生、发展的过程,分析了在我国的发展现状和法律规范,然后从投资方、融资方及市场本身几个方面阐明了本文的研究意义,接着介绍与本文有关的研究对象,本文的研究内容和方法,国内外相关文献综述,最后说明了本文的创新和不足之处。第二章是文章的理论部分。由于分离交易可转债本身的特点决定了其定价分为纯债券和认股权证两个部分,本章首先简要介绍了债券的定价理论和方法,然后着重阐述了期权定价模型,最后对本章作小结。由于本文主要定价方法是建立在考虑稀释效应的B-S期权定价模型之上的,所以这部分作了比较详细的阐述,并推导了敏感性分析的几个参数,这也是本文创新点之一。至于其他的定价模型也作介绍,目的在于为后文说明本文采用的方法的合理性。第三章是文章的核心部分。首先简要分析了宝钢分离交易可转债的主要条款,然后对纯债券部分的价值做了研究,其中贴现率的选取是债券定价的关键。本文选取的是已经在上海证券交易所上市交易的具有相同信用等级的债券的到期收益率,随后对贴现率进行敏感性分析。分离交易可转债定价的重点和难点在于对认股权证的定价,本章阐明了选取考虑稀释效应的B-S期权定价模型的理由,论述了模型中两个重要参数（波动率和无风险利率）的确定原由,最后对认股权证定价并作敏感性分析。第四章是本文的实证分析部分。宝钢分离债和认股权证在2008年7月4日开始在上海证券交易所上市,本章以前面分析的理论价值为基础,选取7月4日到8月29日共41个交易日市场数据为参照,分别检验了债券和认股权证的理论价值与市场价格的差异,结果表明债券部分定价很好,权证部分较差,最后分析了其中可能的原因。第五部分是文章的结论,并根据本文研究的结论给出了自己的建议。主要结论包括:债券部分市场价格和理论价值很接近,市场参与者比较理性;认股权证市场价格远高于理论价值,投机炒作依然存在。这说明权证市场投机之风并没有因为大环境的改变、投资对象的改变而有所收敛。这样的结论显然与研究的初衷不一致,我们不得不反思其他方面存在的问题。最后从加强制度建设、丰富金融产品、规范投资咨询行为、加强投资者教育等几个方面给出自己的建议。