论文摘要
根据MM理论,在完美的资本市场上公司不会受到外部融资约束。而完美资本市场在现实中并不存在,由于资本市场上市场参与者之间的信息不对称、公司委托代理问题和交易成本,公司的投资决策将受到融资约束的影响,导致公司投资对其内部资金是敏感的。在借鉴前人研究的基础上,本文通过对信息不对称和现金流代理成本理论等相关理论分析,选取我国沪深两市上市公司为样本,研究了我国上市公司投资与内部现金流的敏感性关系,探讨了不同融资约束情况下内部融资对公司投资的影响以及敏感性的动因。在对样本总体进行实证分析和动因检验的基础上,分别选取公司规模和股权性质作为融资约束的替代指标,对样本总体进行分类,研究了在不同融资约束衡量指标下,各子样本公司投资所受内部现金流的影响以及在特定控制变量(分别采用公司规模和资产结构作为信息不对称的控制变量,以股权集中度和独立董事比例等变量来反映自由现金流代理问题,以公司总经理持股和财务杠杆作为信息不对称理论和自由现金流代理成本共同作用下的替代变量)下,敏感性的内在机理是投资不足的信息不对称假说还是投资过度的自由现金代理成本理论。在实证研究的过程中,为消除变量内生性的影响,本文采用2sls方法进行回归。研究结果显示,公司投资支出显著地依赖于内部现金流。以公司规模和股权性质为融资约束变量时,融资约束越大投资——内部融资敏感性增强。从理论动因来看,信息不对称问题对我国上市公司投资与现金流敏感性关系有重要影响。在公司规模和资产结构为控制变量时,投资与内部融资敏感性并非由于存在信息不对称。在财务杠杆的影响下,投资与内部融资敏感性的动因既是由于信息不对称又是存在代理问题。以总经理持股比例、独立董事比例和股权集中度为控制变量时未能检验出敏感性的动因。最后,本文根据研究结果提出了关于我国资本市场和上市公司的建议。