沪深300指数效应实证研究

论文摘要

指数效应是指当股票被纳入或剔除某个指数的时候,相关股票在价格和交易量上出现的异常反应,按国外所做的研究,一般来说对于调入指数的股票会出现股价的上涨和交易量的上升,对于调出指数的股票则伴随着股价的下降和交易量的上升,指数效应作为一种金融异像也越来越受到人们的关注。一般采用事件窗的方法对指数效应进行研究,用包含了指数样本调整方案的公告日和实施日在内的一个时间段构建事件窗,公告日是指指数管理机构在其官方网站上公告指数调整方案的时间,而实施日是指在公告中约定的调整方案具体实施的时间（指数样本调整都会提前公告）。把事件窗之前的一个时间段规定为估计窗,用于估计相关股票“正常的收益率”和“正常的交易量”,作为事件窗中计算异常收益率和异常交易量的标准,本文采用资本资产定价模型（CAPM）对股票进行定价。按时间段的长短,事件窗可分为短期事件窗和长期事件窗,分别用于考察指数调整在短期和长期中对于相关变量的影响。以前对于我国指数效应的研究中,往往以指数样本调整日为时间基点,取时间基点前后一段时间（以5天、20天居多）构造事件窗,这样构造的事件窗虽然易于处理,但是却忽略了对于实施日相关股票价格和股票交易量的考察,而采用被动管理策略的指数基金正是在指数调整的实施日调整其相应的投资组合。本文章则以指数样本调整的公告日和实施日为两个时间基点,取公告日至实施日后5天构造初始短期事件窗,这也是本文章的一个创新。考虑到市场可能会对指数调整事件有预期,所以把事件窗往前延伸了5天,最终本文取公告日前5天至实施日后5天构造短期事件窗。这样便能考察不仅公告日相关的异常反应,而且还能考察到实施日当天相关的异常反应。公告日与实施日之间距离的天数,文章综合考虑了沪深300指数调整方案中“调整方案提前两周公布”及研究样本具体情况定为15天。在以前所做的研究中,往往把考察期间内所有调入和调出的股票直接作为最终的研究样本,这样可能导致实证结果存在着误差,因为相关股票可能在事件窗内经历了其他对于股票价格有重大影响的事件,比如并购及重大资产重组等,这样便很难在我们的实证结果中区分指数调整事件和其他重大事件对于股票价格的影响。在本文章中,我们对研究样本采取了严格的筛选,这样便使我们的研究仅是基于“指数效应”的研究,排除了其他因素的影响,同时这也是本文章的一个创新之处。国外对于国际上具有重大影响力的指数,比如S & P500指数效应的研究已经相对成熟,并且对于指数效应的成因提出了5种理论假说,分别为向下倾斜的需求曲线假说、价格压力假说、信息含量假说、流动性假说及市场分割假说。这五种假说的主要分别在于指数调整事件到底是不是“零信息”事件（虽然无论是S & P500指数还是沪深300指数都在其调整方案中对指数的调整不考虑股票的投资价值作出了说明）；指数效应中的价格异常反应及成交量异常反应只是在短期有效还是在长期都是有效的；对于调入指数的股票与调出指数的股票他们的异常反应是不是对称的等等。在以前所做的研究中,以上五种假说都有得到了实证上的支持,即指数效应的五种解释假说并不是对立的,他们只是从不同的角度出发对指数效应作出解释。在国外对指数效应的研究中,特别是对S& P500指数的研究中,都发现了显著的指数效应现象的存在,向下倾斜的需求曲线假说也成为了被广泛接受的一种假说。由于我国股票市场起步晚且较之于发达国家在市场完善程度上还存在差距,目前我国的指数效应领域的研究还处于起步阶段。我国对指数效应所做的研究一般也是从2000年才开始陆续出现,以前所做的研究表明我国股票市场上的指数效应并不像S&P500指数的指数效应那么显著,同时对于我国指数效应所适用的假说也存在比较大的分歧,这也是与我国的股票市场特点,特别是我国股票市场ETF基金规模偏低的特点是有关的。在指数效应中,指数基金,特别是ETF基金起到了非常重要的作用。由于ETF基金一般采用被动的管理策略,即只是被动的跟踪某个指数,相信市场是有效的,任何对证券市场进行分析而试图战胜市场的做法都是徒劳的,从而不对其投资组合进行主动的调整。当某支股票被调入指数的同时,ETF基金为了减小跟踪指数的误差,往往也会在指数调整实施的当天把该股票调入投资组合,而对于调出的股票采取相反的操作。由于我国证券市场上以沪深300指数为投资标的的指数基金无论在数量上还是规模上都还无法和美国证券市场以类似S&P500指数为投资标的的相比较,这也是我国证券市场上指数效应不如国外成熟市场上指数效应显著的原因。本文章通过对沪深300指数在2007年7月至2010年1月期间的历次调整事件进行研究,得出沪深300指数的指数效应确实存在,但并不像国外成熟市场上的指数效应那样显著。在短期事件窗中,调入股票与调出股票的表现是不对称的,对于调入指数的股票,在指数样本调整方案公告日后两天即AD+1、AD+2以及样本调整方案实施日及实施日后两天即ED、ED+1、ED+2都出现了价格显著的上升,这是与我们预期的结果一致的,但是对于调出指数的股票,在调整方案公告日附近并没有出现价格显著的下降,而只在指数调整方案实施日及实施日后一天即ED、ED+1出现了显著的价格的下降。而在长期事件窗中,调入指数股票价格的上升与调出股票价格的下降都没有出现反转,但两者的表现是不一致的,调入股票价格上升的幅度要大于调出股票价格下降的幅度。在异常交易量的考察上,调入指数的股票从AD+I开始出现了连续的显著异常交易量（AD+15除外）,而调出指数的股票只在AD+14与ED出现了显著的异常交易量。我们的结果支持了市场分割假说,即市场上的投资者只是熟悉其所知道的某些股票,也只对这些股票进行分析和选择投资。按照市场分割假说,当某支股票被调入指数时,会增加市场上投资者对于该指数的认知程度,从而更多的投资者关注该股票,从而更多的投资者投资该股票,引起了调入股票在事件窗内价格的上升。而对于调出指数的股票,由于之前市场上投资者对于该股票已经比较熟悉,且投资者对于该股票的记忆并不会随着股票从指数中剔除而“抹去”,从而调出股票在价格和交易量上的反应应该不如调入股票的反应显著。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 1. 绪论
• 1.1 选题背景及研究意义
• 1.2 研究问题及创新
• 1.3 本文的研究思路与结构安排
• 2. 指数效应的解释假说
• 2.1 指数效应的解释假说
• 2.1.1 向下倾斜的需求曲线假说
• 2.1.2 价格压力假说
• 2.1.3 信息含量假说
• 2.1.4 流动性假说
• 2.1.5 市场分割假说
• 2.2 国内对指数效应的研究
• 2.3 本章小结
• 3. 数据和模型
• 3.1 沪深300指数介绍与研究样本选取
• 3.1.1 沪深300指数介绍
• 3.1.2 研究样本的选取
• 3.2 指数基金
• 3.3 研究方法及模型
• 3.3.1 研究方法
• 3.3.2 模型及数据
• 3.4 本章小结
• 4. 实证结果分析
• 4.1 短期事件窗的价格效应分析
• 4.1.1 调入股票的短期价格效应分析
• 4.1.2 调出股票的短期价格效应分析
• 4.2 长期事件窗的价格效应分析
• 4.2.1 调入股票长期事件窗的价格效应
• 4.2.2 调出股票长期事件窗的价格效应
• 4.3 异常交易量分析
• 4.3.1 调入股票短期异常交易量分析
• 4.3.2 调出股票短期异常交易量分析
• 4.3.3 长期异常交易量分析
• 4.4 市场分割假说的验证
• 4.5 本章小结
• 5. 结论
• 5.1 结论
• 5.2 展望
• 参考文献
• 致谢