中外上市公司股份回购问题比较研究

论文摘要

股份回购是指上市公司回购其本身发行在外的股份,以达到减资或调整股本结构等目的的一种公司理财行为。股份回购兴起于20世纪70年代,由于美国政府对公司支付现金股利施加限制条款,致使许多公司采用股份回购方式来替代现金股利政策。在这种背景下,股份回购活动在美国快速发展。由于股份回购可以用作反收购的重要工具;可以用来调整公司的资产负债率和净资产收益率,减轻公司的经营压力和树立公司在资本市场上的良好形象;可以用来稳定公司股价、抑制过度投机和建立员工持股计划,所以它已成为西方股份公司在不同发展周期和外部环境下经常运用的一种主动的公司理财工具。我国的股份回购起步较晚,最早始于1992年,即大豫园通过协议回购小豫园所有股票的事件。但随着经济改革的深化,我国的股份回购也逐步兴起。2005年6月16日,中国证监会颁布了《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》,打开了上市公司回购流通股的大门,首次明确了社会公众股份,即二级市场上的A股流通股可被回购。同年10月《公司法》也对回购相关条款进行了修订,由此股份回购在我国开始进入有法可依、规范发展的新阶段。一方面,股份回购作为国有股减持的有效手段,成为国有股权比例过大的上市公司调整股权结构的备选方案之一,具有战略性运用价值;另一方面,股份回购作为一种股本收缩方式涉及上市公司的资本结构与股利分配政策,是上市公司用以提高股票内在价值的重要手段之一。作为股利政策的一种手段,股份回购可以减少发行在外的股份数量,提高每股盈余水平,提升股票市值,因此对上市公司有着特殊的意义。因此,在股权分制改革的大背景下,“全流通”的时代即将到来,如果问题多多的中国上市公司不能清晰地认识并正确应用股份回购这种金融创新工具无疑等于失去了一把可以快刀斩乱麻的“宝剑”。所以,研究有关上市公司股份回购的理论和实践问题,学习并借鉴国外股份回购方面的经验,探索正确的股份回购的道路,对推动我国资本市场和上市公司的发展与创新有着积极的意义。本文分为六部分,各部分的具体内容安排如下:第一部分是前言,主要介绍了本文的研究背景、研究意义、研究方法与逻辑结构等内容。第二部分主要介绍国外股份回购的发展和特征。从国外股份回购的发展情况、股份回购的法律基础、回购方式、回购动因和回购资金来源等多方面展示国外股份回购的特征。从世界各国的立法情况来看,各国对上市公司股份回购的立法模式不尽相同。但概括起来,主要有以下两种模式:一是“原则禁止,例外允许”。二是“原则允许,例外禁止”。国外公司取得自己股份的途径主要有以下五种: (1)公开市场回购;(2)现金要约回购;(3)私下协议收购;(4)交换要约;(5)可转让出售权。上市公司股份回购的动因通常有EPS假说、财务杠杆假说、避税假说、财富转移假说、信号传递假说、公司控制权假说、自由现金流量假说、财务灵活性假说和股票期权假说。国外股份回购的资金来源比较广泛,主要包括自有资金、债务融资。第三部分主要介绍我国股份回购的发展和特征。本文在前人研究成果的基础上,对截止2007年4月,我国已经发生的股份回购案例进行全面的归纳总结,并从我国股份回购的发展、股份回购的法律基础、回购方式、回购动因和回购资金来源等多方面展示我国股份回购的特征。目前我国对于上市公司股份回购基本采用了“原则禁止,例外允许”的立法模式,主要采用协议回购的方式进行股份回购,股份回购的动因主要是为了推动股权分置改革的顺利进行,解决大股东资金占款问题和向市场传递公司价值低估信息,股份回购的资金来源主要是自有资金、非经营性资产或者不良债务。第四部分是中外上市公司股份回购的比较研究及启示。这是本文的重点,从股份回购的法律基础、回购方式、回购动因、回购资金来源四个方面对中外上市公司股份回购进行了全面的比较研究,从中发现我国股份回购的特殊之处及其原因,并从中得到一些有益的启示:一是我国关于上市公司股份回购的相关法规不完善,对于股份回购的规定过于严格;二是股份回购资金来源不足,我国上市公司的盈利能力有限,上市公司受体制、机制、环境等因素的影响,存在法人治理结构等问题,使得公司投资效率不高,业绩普遍不好,这使得上市公司没有足够的自由现金流进行回购;三是股份回购可能会侵害债权人的利益,股份回购直接减少了上市公司现金或其他可变现资产,从而减少了上市公司可用以偿债的物质基础,同时还降低了公司的流动比率和速动比率,减弱了上市公司的偿债能力,增加了债权人的风险;四是股份回购可能会侵害中小股东的利益,目前我国主要实施的是对国有股的定向回购,回购价格是公司与控股股东之间协商确定的,广大中小股东并没有机会与能力进行抬价还价,此种方式极易损害中小股东利益;五是缺少库藏股制度,所以就无法利用库藏股实现公司资金调度、防止过度投机等。第五部分是完善我国上市公司股份回购的政策建议。针对前文得出的启示,借鉴世界主要国家股份回购的法律规定,结合我国的现状,从立法、市场、监管等方面提出了政策建议。比如,进一步完善《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》;放宽股份回购的限制,建议除现行的减资、合并、职工持股以及异议股东股份回购请求权四种情况外,还应将允许股份回购的例外情况扩大到购买股票是为了使公司避免遭受严重的、迫在眉睫的损失所必需的和无偿取得;通过建立保护中小股东表决权的法律机制和公司控股股东以及董事在股份回购中对中小股东的诚信义务制度来保护中小股东的利益;建立完善的库藏股制度,应在《公司法》、《证券法》等重要法律法规中明确股份回购与库藏股是我国上市公司收购自己股票的一种重要制度,取消过去股份回购后必须在10日内注销的法律规定,创造库藏股名正言顺存在的法律环境;加强股份回购的信息披露,确保回购过程的公平、公正、公开,防止在股份回购中出现内幕交易行为,同时有关部门应该加强对股份回购的监管,以贯彻资本市场公平待遇的原则,防止市场操纵和不规范交易。第六部分是本文的研究结论,本文主要通过比较研究的方法对国内外上市公司的股份回购进行了全面、系统的分析,从中能够更加清晰的看出两者之间的异同。通过比较,我们可以发现:我国的股份回购与国外的在法律基础、回购方式、回购动机以及资金来源等方面有一致的特征,但更显著的是,股份回购在我国承担起了改善股权结构的重任,这与国外发达资本市场上的股份回购作为股利的替代方式和市场可操作性金融工具的作用相差很大。同时我国的股份回购中仍存在着诸多需要探讨和解决的问题,例如股份回购中如何避免市场操纵,保护中小股东的权益,如何为股份回购营造合理的法律环境等。本文的研究一方面有利于推进法律法规制定部门在借鉴国外有关股份回购制度的基础上,完善我国股份回购的相关法律,为股份回购工具的应用提供更为规范良好的空间;另一方面,本文的研究也可以使上市公司的高级管理者们更加清晰地看到股份回购的有益之处,使其可以更加灵活并适当地选择时机利用股份回购来为自己的公司添光加彩。

论文目录

• 内容摘要
• Abstract
• 1. 前言
• 1.1 研究背景及意义
• 1.1.1 研究背景
• 1.1.2 研究意义
• 1.2 论文的逻辑结构与研究方法
• 1.2.1 论文的逻辑结构
• 1.2.2 论文的研究方法
• 2. 国外上市公司股份回购的发展和特征
• 2.1 国外上市公司股份回购的发展
• 2.2 国外上市公司股份回购的法律基础
• 2.2.1 德国——原则禁止，例外允许
• 2.2.2 美国——原则允许，例外禁止
• 2.3 国外上市公司股份回购的方式
• 2.3.1 公开市场回购
• 2.3.2 要约回购
• 2.3.3 可转让出售权
• 2.3.4 私下协议收购
• 2.3.5 交换要约
• 2.4 国外上市公司股份回购的动因
• 2.4.1 EPS 假说
• 2.4.2 财务杠杆假说
• 2.4.3 避税假说
• 2.4.4 财富转移假说
• 2.4.5 信号传递假说
• 2.4.6 公司控制权假说
• 2.4.7 自由现金流量假说
• 2.4.8 财务灵活性假说
• 2.4.9 股票期权假说
• 2.5 国外上市公司股份回购的资金来源
• 2.5.1 自有资金
• 2.5.2 债务融资
• 3. 我国上市公司股份回购的发展和特征
• 3.1 我国上市公司股份回购的发展
• 3.2 我国上市公司股份回购的法律基础
• 3.3 我国上市公司股份回购的方式
• 3.4 我国上市公司股份回购的动因
• 3.4.1 管理办法颁布前股份回购动因分析
• 3.4.2 管理办法颁布后股份回购动因分析
• 3.5 我国上市公司股份回购的资金来源
• 3.5.1 自有资金
• 3.5.2 非经营性资产或者不良债务
• 4. 中外上市公司股份回购的比较研究及启示
• 4.1 中外上市公司股份回购的比较研究
• 4.1.1 股份回购法律基础的比较
• 4.1.2 股份回购方式的比较
• 4.1.3 股份回购动因的比较
• 4.1.4 股份回购资金来源的比较
• 4.2 启示
• 4.2.1 我国关于上市公司股份回购的相关法规不完善
• 4.2.2 股份回购资金来源不足
• 4.2.3 股份回购可能会侵害债权人的利益
• 4.2.4 股份回购可能会侵害中小股东的利益
• 4.2.5 缺少库藏股制度
• 5. 完善我国上市公司股份回购的政策建议
• 5.1 进一步完善《上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）》
• 5.2 放宽股份回购的限制
• 5.3 避免市场操纵行为，充分保护中小股东的利益
• 5.4 股份回购的资金来源与比例限制
• 5.4.1 股份回购的资金来源
• 5.4.2 股份回购的比例限制
• 5.5 建立完善的库藏股制度
• 5.6 加强股份回购的信息披露和监管制度
• 5.6.1 信息披露
• 5.6.2 监管制度
• 5.7 明确违法回购的法律效力与责任
• 6. 结论
• 参考文献
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录