我国上市公司并购绩效研究 ——基于EVA体系的实证分析

论文摘要

在市场经济中,优胜劣汰,适者生存是上市公司发展的基本规律。近年来,全球经济一体化进程加快,为了增强竞争力获取更丰厚的利润,上市公司并购浪潮风起云涌,呈现出数量多、规模大及国际化等一系列特点。并购作为上市公司的一种资源的有偿产权交易活动,已日益成为其追求价值最大化,加快发展的有效资本运作模式。并购在国外的发展已有一百多年的历史。当前的并购属于第五次并购,这次并购浪潮与经济全球化的特殊关系使其具有许多独特之处和非同寻常的战略意义。与以往历次并购浪潮相比,本轮并购规模之大、斥资之巨、参与国家之多、涉及行业之广均属空前。同行业两强联手、优势互补成了本轮并购的主调,上市公司并购的动机是为了追求在市场竞争中的战略地位和产业优势,为了增强市场势力,为了谋求在竞争中技术开发与应用的垄断地位,为了巩固行业定位和把握资源要素。显然,今天的并购已不仅是上市公司基于利润的商业运作,它还是全球经济重组格局下的战略行为,将成为影响国家宏观政策和上市公司长远决策的重要因素。而并购对上市公司绩效的影响一直都是各国学者关注的重点问题之一。多年来,各国的学者用不同的方法从不同的视角,用相同的方法从不同的视角,用不同的方法从相同的视角对并购的绩效影响都做过较为深入的研究。但是上市公司到底从中受益多少,并购本身到底能带来多少收益,这些还需要经过科学量化的分析比较,对于发展成熟的并购体系继而相对完善的市场体制来说,研究并购对上市公司绩效影响显得非常有必要。1993年9月,深圳宝安集团通过其上海公司在证券市场购买了上海延中实业股份公司总股本19.8%的股权,拉开了我国利用证券市场并购的帏幕。并购活动开始在我国零星出现,到1997年上市公司发生控股权转让的并购数量从1996年的9起猛增至33起。此后十多年来,上市公司并购活动快速发展,并购形式不断增加,并购数量越来越多,涉及金额越来越大。上市公司并购适应了公司业务扩张的要求,而且实现了公司的规模经济,实现了公司利用股权和资本市场融资,是公司发展的重要途径,池是市场化重新配置社会资源的有力手段。2007年夏天美国爆发了次贷危机。如今,次贷危机已演变成一场严重的金融危机。这次金融危机波及范围之广、影响程度之深,对全球资本市场产生了很大的冲击,金融行业出现大量坏账,现金流迅速萎缩；实体企业特别是小型民营企业由于原材料、燃料价格上涨,资金短缺等导致破产倒闭。金融危机也对国际并购活动产生了很大影响。各金融机构收缩信用导致公司资金筹集告急,难以保证并购所需巨额资金。且由于市场状况恶化,并购双方就并购条件无法达成妥协的情况增多。据Thomson Reuters数据商公布的数据报道,2008年全球企业并购交易额仅为2.8万亿美元,较2007年萎缩了31%,是2005年以来的最低水平,结束了全球并购连续5年的上升趋势。2008年上市公司发生并购失败案也创历史新高。2008年并购失败率(即被放弃的并购数量与对外宣布并购的数量之比)达28%,而2007年这一数字为25%,2006年则为17%。但是,2008年我国的并购市场发展依然保持了非常活跃的态势。就上海产权市场交易信息显示,2008年,上海联合产权交易所成交金额首次突破人民币一千亿元,并购交易涉及全国三十个省市,六千余家公司,各类公司股权类并购项目己占全部成交宗数的93.5%。在所有的并购活动中,国内并购总交易额达662亿美元,己超过2007年国内并购总交易额613亿美元。那么,在如此高数量的并购案例中,并购质量究竟如何?我国上市公司并购是提升了公司绩效,还是降低了公司绩效?是否应该继续进行更大规模的上市公司并购?本文系统收集了2008年我国上市公司有关并购事件,意在通过比较上市公司2007年至2009年的公司绩效,得到有关结论,这无疑会对当前金融危机尚未结束的情况下,我国上市公司并购的走向产生一定的指向性,以及提出一些可行的建议。本文拟采用EVA作为评价上市公司绩效的指标,通过计算07年至09年上市公司EVA的数值,比较分析EVA绝对数和相对数的走向,以此评价并购是提高了上市公司价值,还是毁损了公司价值。本文共分六章,各章主要内容如下：第一章为导论,主要介绍本文的研究背景及目的,研究思路及框架、研究方法和预期贡献。2008年金融危机全面爆发的情况下,在国际并购市场受到严重冲击的情况下,我国并购仍然呈现规模大、金额多等特点,此时的并购是否真的为上市公司带来了理想的绩效?是值得我国深入研究的问题。本文将采用实证与规范相结合的方法,先从理论上分析并购与上市公司绩效的相关问题,再用当前比较先进的EVA作为评价上市公司绩效的指标,用数据得出相关结论。第二章是文献综述,分别对国外和国内有关上市公司并购绩效的文献进行分析,再对国内外不同文献进行评价。从文献综述可以了解,国内外对上市公司并购绩效基本都采用事件研究法和会计研究法,但由于国外学者对并购绩效的关注较早,在样本筛选和实证研究内容方面经验丰富,选取数据时间跨度长,定量研究为主要方式,能够将事件研究法和会计研究法很好的结合,得出的结论具有较强的说服力。相对而言,我国学者对并购绩效的研究还尚未成熟,虽然近几年呈现出逐步增加,日渐丰富的趋势,但同国外的同类研究相比,国内学者多采用定性分析,最近才开始向定量分析方式上转变,在研究的时间长度、实证分析方法上都有待进一步提高。第三章是上市公司并购相关理论,是本文的理论重点。主要讲到了上市公司并购相关概念,与上市公司并购相关的理论基础以及2008年我国上市公司并购背景概况。通过对并购、绩效、并购绩效等概念的层层解剖,会对上市公司并购有初步认识,进而引出对并购相关理论如交易费用理论、效率理论、市场势力理论的理解,通过对2008年金融危机下我国并购市场出现的一些特点的简介,为实证研究做好铺垫。第四章是介绍上市公司并购绩效评价新方法——EVA法。评价上市公司绩效的传统研究方法有事件研究法和会计研究法。这两种方法在实际运用中都存在不少的缺陷,EVA法可以弥补这些方法的缺陷,因而越来越受到上市公司的欢迎。EVA在反映公司绩效时考虑了公司投入成本,有利于公司贯彻以长期价值创造为中心的原则,可以有效避免公司的短视行为。第五章是基于EVA体系的我国上市公司并购绩效实证分析。主要针对2008年上市公司发生的资本并购或股权转让事件,按照一定的标准,挑选出47家上市公司作为样本。首先,对样本公司总体绩效分析,得出有半数以上样本公司通过并购提高了公司绩效；其次,将样本分制造业、房地产业、综合业、批发零售业和其他行业五大类,对不同行业上市公司并购绩效分析比较,得知零售业并购效果最佳,无论短期长期都为公司创造了很高的价值,制造业、房地产业由于生产周期较长,并购绩效短期内不显著,相反,综合业及其他行业短期效益相当明显,应该注意的是采取措施,保持并购带来的长期回报；由于制造业发生的并购数量最多,金额最大,最后再把制造业单独分析,细分为机械设备、石化塑胶等八类公司,通过比较了解到,制造业上市公司并购绩效普遍不佳,并购未为公司带来正的效益。实证研究直观反映出了2008年我国上市公司并购绩效的真实情况。第六章是研究结论、政策建议、研究局限及展望。在运用EVA指标评价方法对我国上市公司并购绩效进行实证分析后,可以得到并购有助于提高上市公司的绩效,但不同行业的公司并购绩效具有差异性,尤其制造业上市公司并购绩效并没有理想中的提高。针对这些结论,本文提出,在当前金融危机下,应鼓励和支持我国上市公司实施并购。但上市公司应在并购前加强可行性分析,避免并购行为的盲目性；并购后,强化资源的整合,塑造公司的核心竞争力。最后,本文指出了研究的局限性,提出后续研究的展望。本文的主要贡献有以下三点：(1)尝试对西方盛行的公司绩效评价工具EVA,根据我国国情做出适当修正,并进一步用修正后的体系对我国上市公司的并购绩效进行评价。(2)选择在金融危机导致国际并购市场低迷、股价下跌的情况下,我国发生并购的上市公司作为研究样本,对当前金融危机尚未结束的情况下我国并购市场的发展具有较强的实际意义。(3)分行业进行比较,得出哪些行业在金融危机下并购绩效最佳,哪些行业并购绩效较差,对不同绩效表现的上市公司分别提出可行性建议,以达到提高上市公司价值的目的。由于笔者知识结构的局限性、研究时间的仓促和我国相关领域的特殊情况,本文在采用经济增加值对上市公司并购绩效进行研究时可能存在以下不足：比如本文仍采用财务绩效的评价体系,对非财务绩效评价重视不够；在并购样本数量、数据的选择调整上受到限制。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 导论
• 1.1 研究背景及目的
• 1.1.1 研究背景
• 1.1.2 研究目的
• 1.2 研究思路及框架
• 1.2.1 研究思路
• 1.2.2 研究框架
• 1.3 研究方法
• 1.4 预期贡献
• 2. 文献综述
• 2.1 国外文献综述
• 2.2 国内文献综述
• 2.3 对国内外研究文献的评价
• 3. 上市公司并购相关理论
• 3.1 上市公司并购相关概念解析
• 3.1.1 并购的基本涵义
• 3.1.2 绩效的基本涵义
• 3.1.3 并购绩效的内涵和外延
• 3.2 与上市公司并购相关的理论基础
• 3.3 2008年我国上市公司并购背景及概况
• 4. 上市公司并购绩效评价新方法—EVA法
• 4.1 传统研究方法及评价
• 4.2 EVA法——并购绩效评价的新方法
• 4.2.1 EVA的基本概念
• 4.2.2 EVA同传统业绩评价指标比较的优点
• 4.2.3 EVA的基本计算公式及公式调整
• 5. 基于EVA体系的我国上市公司并购绩效实证分析
• 5.1 研究假说
• 5.2 样本选取与数据来源
• 5.3 实证结果及分析
• 6. 研究结论与建议
• 6.1 研究结论
• 6.2 政策建议
• 6.3 研究局限及研究展望
• 参考文献
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录