我国上市公司股份回购制度研究

论文摘要

自20世纪50年代以来,股份回购在西方成熟资本市场获得了长足的发展:理论上,对股份回购的内涵理解、形成原因、基本操作方式、主要作用等形成了系统化观点,并在此基础上形成了杠杆假说、信号假说和避税假说三大基本理论以及一个财富效应基本模型——Vermaelen模型。实践上,鉴于股份回购制度在反收购、优化资本结构和股本结构、股利避税优惠以及股东价值最大化等方面的出色表现,股份回购已经成为西方资本市场上常见的资本运作手法,形成了完整的回购操作程序、相关利益主体的立法保护以及信息披露等相关的重要的法律规范,从制度层面为回购实践的广泛发展扫除障碍。相形之下,股份回购在我国内地资本市场的发展相对年轻化:一则囿于资本市场整体起步较晚;二则因为回购本身涉及多方面的技术难题,需要一整套完整的制度保障作为前提,而制度建设恰恰是我国资本市场一直以来的软肋。因而,回购在我国的发展需要相当的时间。那么,回购在我国这样一个特殊的资本市场里是如何开展的?其内在的规律是什么?回购对我国资本市场的意义如何?市场对这一行为的反应是否与国外市场一致?如果不一致,自身的反应模式是怎样的?原因何在?股份回购在我国资本市场股份制改革的关键时期中作用如何?股改完成后,回购制度的前景又如何?如何推进回购实践的进一步开展以发挥其特殊的功效?等等一系列问题,都是笔者围绕股份回购制度所做的思考,而恰恰是论文试图对该制度所做的一次较为全面的剖析。针对以上的基本思路和目的,将论文安排如下:一是引言部分,集中阐述了课题研究的现实背景和意义所在,主要将视线放在对国内的资本市场发展的意义上。同时,对国内外学界对该课题的研究成果进行总结和对比,然后提出本文的基本思路和将使用的研究方法。二是通过对股份回购制度各要素的概述来形成对股份回购制度本身的全面、客观的认识,并在第三部分里概括了关于该制度的完整的理论体系,包括杠杆假说、避税假说和信号假说等所形成的对回购内涵的理论体系,以及实证方面的基本模型——财富效应模型(Vermaelen模型),并探究回购行为产生的股东财富效应的内在机理,为下文的深度阐述作充分而必要的铺垫。第四部分对股份回购中的三个重要问题进行详细的阐述,包括回购中的定价问题、资金来源问题以及相关利益者的保护问题,并高度概括了成熟市场在这三个问题上的解决方法,为下文针对我国的实践展开的阐述提供充分的对比借鉴素材。第五部分转入对我国股份回购实践的深入探索。首先,依据不同的特征将其分为早期、中期和近期三个层面来进行共性和各自个性的分析,从而力求对回购实践形成系统的认识。其次,从回购动因、对象、定价、操作方式、支付方式等多层面进一步剖析我国股份回购实践相对于其他西方国家而言所具有的特殊性所在。再次,转入对股份回购的实证部分的分析,主要截取近期在全流通背景下公告和实施了社会公众股份的几个上市公司为样本,研究社会公众股份回购的公告以及实践本身对公司的股本结构、资本结构、二级市场价格和经营业绩等重要方面的影响,从而发现,近期的回购实践不仅与国外的实证结果有一定的差异,而且同之前的定向回购实践也存在本质上的不同,而且可以预期,随着全流通的实现,股权的进一步分散化和股份回购的反收购作用之间的本质上的一致性必将推动社会公众股份以市场方式回购,而不再局限于非流通股份的定向回购。第六部分是针对我国股份回购实践中的两个主要问题提出的可能的解决途径:一是针对股份回购的发展空间和我国相关法律限制之间的矛盾,提出回购事由和库藏股等问题的可拓展空间,以期拓宽基本视野。二是针对我国资本市场的最大障碍之一——信息制度不健全的问题,将其作为当前股份回购制度建设的前提条件提出,进一步强化信息的公平、公正对市场的重要性。概括地说,股份回购制度对我国上市公司治理结构的改善和发展具有越来越重要的战略上的意义,应当引起足够的重视并积极从制度上为其寻求更广阔的拓展空间。文章的创新之处在于,立足全流通的新背景,截取新时期下实施社会公众股份的几个新样本,运用静态和动态相结合、理论探究和实证分析相融合以及历史归纳演绎法等综合考察股份回购制度在新的历史背景下的作用机制和市场效果,进而发现并归纳该制度在我国资本市场中的进一步的发展空间,并得出了股份回购制度将在全流通的新背景下成为完善公司治理结构的积极有效的调节工具的基本结论。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 引言
• 1.1 研究背景及研究意义
• 1.1.1 研究背景
• 1.1.2 研究意义
• 1.2 文献综述
• 1.2.1 国外关于回购制度的研究概况
• 1.2.2 国内关于回购制度的研究概况
• 1.3 论文的基本思路和方法
• 2. 上市公司股份回购的概述
• 2.1 股份回购的基本概念及内涵
• 2.1.1 基本概念
• 2.1.2 股份回购的内涵分析
• 2.2 股份回购的一般动因
• 2.2.1 替代现金股利
• 2.2.2 维护公司股价
• 2.2.3 调整资本结构
• 2.2.4 激励管理层
• 2.2.5 阻止敌意收购
• 2.3 股份回购的基本方式
• 2.3.1 公开市场收购
• 2.3.2 固定价格要约回购
• 2.3.3 荷兰式拍卖回购
• 2.3.4 可转让出售权
• 2.3.5 私下协议批量购买
• 2.3.6 交换要约
• 3. 股份回购的一般理论
• 3.1 股份回购的理论基础
• 3.1.1 杠杆假说
• 3.1.2 信号假说
• 3.1.3 避税假说
• 3.2 股份回购与股东价值最大化
• 3.2.1 基本模型
• 3.2.2 内涵分析
• 4. 股份回购中的几个核心问题
• 4.1 回购定价问题
• 4.1.1 定价的重要性
• 4.1.2 定价的理论依据
• 4.2 回购资金来源问题
• 4.2.1 重要性
• 4.2.2 回购资金的一般来源
• 4.3 相关主体的利益保护
• 4.3.1 中小股东的利益保护
• 4.3.2 对债权人的利益保护
• 5. 我国上市公司回购实践
• 5.1 发展历程
• 5.1.1 早期股份回购实践
• 5.1.2 中期股份回购实践
• 5.1.3 近期股份回购实践
• 5.2 特殊性分析
• 5.2.1 回购动因的特殊性
• 5.2.2 回购对象的特殊性
• 5.2.3 回购定价的特殊性
• 5.2.4 回购方式的特殊性
• 5.2.5 回购支付方式的特殊性
• 5.3 股份回购的实证分析
• 5.3.1 回购对股本结构的影响
• 5.3.2 回购对资本结构的影响
• 5.3.3 回购公告对二级市场价格的影响
• 6. 改善我国股份回购实践的主要建议
• 6.1 库藏股的必要尝试
• 6.2 提高股份回购的信息披露和管理监督水平
• 参考文献
• 附录
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录