我国上市公司控制权转移的绩效变化研究

论文摘要

控制权转移前后的绩效变化研究一直是国内外众多学者研究的热点课题,因为公司控制权市场是公司治理外部机制的重要组成部分,能够通过约束管理层来保障企业健康规范运作。随着我国控制权市场的不断发展,企业的控制权转移行为无论从数量上还是质量上都不断提高。尤其2000年以后,随着监管制度的规范化,实质性并购的数量开始超过以前以买“壳”为目的的并购。2006年底,我国的股权分置改革基本完成,这对我国控制权转移市场未来发展产生了深远的影响。我们可以看到股权分置改革中我国上市公司的控制权转移将不仅仅是在政府干预下的协议收购或者无偿划拨,也出现了更多的市场化程度更高的战略性并购。从并购模式上来讲,不仅仅是协议收购,市场化程度更高的杠杆收购、要约收购事件也越来越多的出现。从支付方式来讲,不仅仅是现金交易,也出现更多的股票互换性质的控制权转移事件。这给该课题的研究提供了更好的研究平台。目前,国内外学者通过理论探索和实证研究,已对公司控制权转移绩效的变化形成三种较为清晰的观点:（1）控制权转移有助于提高企业的经营绩效,实证结果显示公司经营绩效确实有所提高;（2）控制权转移不利于经营绩效的提高,实证结果显示公司经营绩效没有得到提高,反而恶化了;（3）控制权转移对企业的经营绩效的影响具有不确定性,实证结果显示企业的经营绩效没有得到显著的改善也没有出现恶化情况。在绩效评价方法上主要有事件研究方法和会计研究方法两种,它们的研究对象各有侧重,方法上优点与缺点共存。在研究的时间窗上,有对公司绩效短期的观察,也有对公司绩效跨年度长期的观察。我国对于控制权转移的研究起步比较晚,国内学者大多从实证的角度去验证控制权转移与经营绩效的关系。但这些研究所选取的样本多为2004年以前,数据相对陈旧,并且研究结果也不尽相同。因此,本文的主要目的就是运用最新的样本和数据,通过理论阐述和实证研究来分析近期我国上市公司控制权转移事件能否带来经营绩效上的改进,从而对我国控制权市场的发展现状有一个更加理性的认识。另外,由于上市公司在控制权转移的过程中,我国控制权转移市场环境与发达国家有所不同,因此笔者认为本文对控制权转移绩效的研究对于完善我国控制权转移理论具有积极的意义,这也成为本文选题的主要依据之一。本文在绪论部分介绍了这篇文章的选题背景、相关概念界定、研究的框架及主要贡献。在第二部份中,笔者首先总结了国内外有关控制权转移的文献资料,从理论和实证两个角度对文献进行观点分类、比较、分析;其次从实证研究所采用研究方法的角度对目前国内外文献做出归纳和分析。在第三部分中,笔者首先回顾了我国上市公司控制权转移的发展过程;而后对我国上市公司控制权转移的动机做了分析,并以是否提高公司经营绩效将动机归为无效性动机和有效性动机两类;最后,对我国控制权转移市场做了特征分析,讨论了股权分置改革后中国控制权转移市场出现的新特征。在第四部分中,笔者主要说明本文中对绩效评价实证模型的具体设定及实证思路,从样本的选择范围及标准、原始数据的获取及处理到方法的选用和评价体系的设计以及时间窗的选定都有详细的说明。在第五部分的实证研究中,笔者以2006年我国A股市场中发生控制权转移的上市公司作为研究对象,利用因子分析及会计研究方法,借助SPSS13.0统计软件对样本数据进行计算分析。最终,在第六部分阐述了实证研究的结果并提出政策建议。本文的主要研究结果为:（1）从对样本的属性分析来看,2006年样本公司中发生控制权转移的公司大都集中在制造业,有偿转移为主要的转移方式。（2）从因子分析实证结果看,控制权转移前后的绩效有比较明显的起伏变化,从控制权转移前一年到控制权转移当年,综合得分的平均值呈下降趋势,从控制权转移当年到控制权转移后一年,综合得分的平均值开始出现回升,并且这个回升的幅度比较大,整个绩效呈“J”字型。（3）从变化趋势分析看,业绩变化大致呈现出一定程度的改善。控制权转移前一年到控制权转移当年,全样本在有一个绩效下降的趋势。这说明样本公司之所以发生控制权转移,很大程度上是因为绩效下降导致了经营或管理上的困境,以致于成为被并购的目标。至于控制权转移当年起到控制权转移后第一年绩效的迅速提高,笔者认为是目标企业普遍在控制权转移前业绩不佳以及收购方的一系列目的性行为造成的。业绩差的上市公司是众多非上市公司借“壳”的首选目标,通过资产重组注入优质资产,关联交易输送利润,从而迅速改善上司公司经营面貌,提高其股票在二级市场上的价格,继而通过内部人所特有的信息优势来攫取在二级市场上的股票差价,从而达到“圈钱”的目的。笔者认为,这种操纵对目前这种大幅度的业绩提升作用是持续性的还是暂时性的,要看控制权转移之后目标公司的管理水平、经营能力是否得到了实质性的提高,只有其得到了实质性的提高,那么这种业绩的上升才意味着给股东创造了真正的财富。另外,根据以上对我国控制权转移情况的研究,笔者从控制权转移动机的角度进一步思考,认为要想将公司业绩在控制权转移之后维持在一个高的增长水平,需要从控制权转移的本质目的入手,只有维护股东利益,保证股东财富,真正使公司的管理水平、经营能力得到实质性的提高,以改善绩效为着眼点出发,才能做到绩效的持续增长。最后,笔者提出进一步建设完善中国控制权市场、加强对上市公司“支持性管制”、加快职业经理人市场配套建设、促进资本市场功能发挥等措施来提高我国上市公司控制权转移后的经营效率。本文的主要贡献在于:（1）在研究对象上选取的最新的数据,对控制权转移前后的绩效进行研究,反映出我国控制权市场最新的发展状况,从而为我国全流通后控制权市场的进一步发展提供最新的经验数据;（2）在研究方法上本文采用会计研究法,运用因子分子,对选取的财务指标进行计算得出平均综合得分。2007年由于新准则的运用,为确保指标数据各年的可比性,本文对指标做了适当调整,与之前的研究有所不同。（3）本文还讨论了股权分置改革后中国控制权转移市场的新特征,并且对此领域的后续研究做了探讨。不足之处在于:（1）从研究样本数量上来看,本文选择股权分置改革后的2006年我国发生控制权转移的上市公司作为样本,由于与写作时间相距较近,数据的搜集受到限制,造成了研究样本较小,实证误差较大的可能性。（2）从研究选定的时间窗来看,由于受到股权分置改革时间因素的限制,和国内外其他跨期研究的3-5年相比,本文在时间窗上还不能拉开更大的跨度,仅仅限于前后1年的时间跨度上,有造成误差的可能性。（3）从研究内容上来看,本文由于篇幅的限制,仅仅探讨了控制权转移前后绩效变化的趋势,给出了样本各年综合得分的平均值,但是没有分析产生该种变化的具体原因以及各个原因对绩效整体变化的影响比重。在考虑了本文的研究不足之后,笔者认为关于控制权转移的研究今后可以从以下几个方面展开:（1）随着时间的推移,今后研究可以将样本数量扩充,将时间窗跨度加大,比如控制权转移前后各取2年,甚至将控制权转移后的时间拉至5年来考察,结果将更有说服力。（2）可以更进一步地探讨控制权转移造成的绩效变化由哪些因素影响,并且该研究应突破财务因素方面的框架,将更多非财务因素考虑进来,甚至于设法量化一些非财务指标进行分析,从而更全面来评价企业控制权转移事件对企业绩效的影响。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 目录
• 1. 绪论
• 1.1 研究背景及意义
• 1.2 相关定义
• 1.3 研究方法和内容
• 1.4 主要贡献
• 2. 文献综述
• 2.1 控制权转移的相关理论综述
• 2.1.1 控制权转移有助于提高公司经营绩效的理论
• 2.1.2 控制权转移对公司经营绩效产生不利影响的理论
• 2.1.3 控制权转移对公司经营绩效产生不确定影响的理论
• 2.2 控制权转移的相关实证研究综述
• 2.2.1 经营绩效得到了显著的改善
• 2.2.2 经营绩效出现了恶化
• 2.2.3 经营绩效没有得到显著改善
• 2.2.4 对上述三种观点的评述
• 2.3 公司控制权转移绩效的研究方法综述
• 2.3.1 事件研究法
• 2.3.2 财务指标法
• 2.3.3 评价
• 3. 中国上市公司控制权转移市场的特征分析
• 3.1 上市公司控制权转移的发展过程
• 3.1.1 萌芽起步阶段（1993-1996）
• 3.1.2 蓬勃发展阶段（1996-2000）
• 3.1.3 实质性并购萌芽阶段（2000 以后）
• 3.2 上市公司控制权转移的动机分析
• 3.2.1 无效性动机
• 3.2.2 有效性动机
• 3.3 股权分置改革后的上市公司控制权转移特征分析
• 4. 绩效评价实证模型的设定
• 4.1 样本的选择范围及标准
• 4.1.1 选择范围
• 4.1.2 选择标准
• 4.2 原始数据的获取及处理
• 4.3 主要研究方法的确定及评价体系的构建
• 4.3.1 会计研究法的选用
• 4.3.2 评价体系的构建：财务指标体系
• 4.4 时间窗的确定
• 5. 控制权转移对绩效影响的实证检验与分析
• 5.1 控制权转移目标公司的描述性统计分析
• 5.1.1 样本行业分布情况
• 5.1.2 样本有偿性和控股股东属性分布情况
• 5.1.3 样本单个基本财务指标情况
• 5.2 因子及综合得分分析
• 5.2.1 因子适用性分析
• 5.2.2 因子的提取及旋转
• 6. 结论及展望
• 6.1 实证结论
• 6.2 关于控制权转移事件的进一步思考
• 6.3 政策建议
• 参考文献
• 后记
• 致谢