我国货币政策与股票价格关系的实证研究 ——基于银行同业拆借利率和全国可回购债券利率的分析

论文摘要

随着经济全球化的进程日渐加快,世界各国股票投资市场自20世纪70年代以来飞速发展,直接导致传统金融体系向现代金融体系的变革。资本市场在现代经济中地位的不断提高也使得其与宏观经济的联系更加紧密,对货币政策和市场变动的反应更为敏锐。尽管各国仍然以央行对商业银行信贷规模的控制作为引导国家金融市场和体系的重要方式,但随着资本市场规模的日益扩大,资本市场开始对正常的经济生活产生越来越明显的影响,不单通过财富效应和投资效应影响经济走向,甚至在国家宏观政策的制定时也被逐渐纳入其参考,这一变化引起了各国政府和学者的广泛关注,关于货币政策与资本市场之间的关系这一方面的研究成果也层出不穷。我国的证券资本市场起步较晚,在这一研究领域成果较少,但随着发展速度的不断加快和股价指数的大幅攀升,越来越多的学者开始研究股票市场与通货膨胀、经济增长等宏观经济变量之间的关系。2007年后,反映我国宏观经济的各个指数大幅上涨,通货膨胀压力明显,在这样的背景下,货币政策应当如何应对以股票价格为代表的金融资产价格的变动就成为人们广泛讨论的问题。本文主要采用了计量经济学中对时间序列数据的实证研究方法,同时辅以必要的理论解释和说明,得到了一系列相应的结论并给出解释。全文共分为5部分,从理论和实证两个方面对我国货币政策与股票市场的双向传导关系进行了研究。第一部分：导论。作为全文的开篇,主要阐述了本文的研究背景、研究意义、创新和全文的结构。第二部分：我国货币政策发展研究。首先,对货币政策的内容进行简要阐述。接着,对我国货币政策的特点和主要内容以不同时期分别予以介绍：1993-1997的货币政策,1997-2002的货币政策和2003年以来的货币政策,分别概括的阐述了各个不同时期我国所实行的货币政策的特点和侧重,对中国人民银行执行央行职能的发展作了简要回顾。第三部分：货币政策传导理论研究现状和发展趋势。这一部分首先对货币政策传导的传统理论进行介绍,分别从货币政策对股票市场的传导和股票市场对实体经济的传导两个方面对相应的理论进行阐述。接着,对国外关于这一问题的研究成果进行综述,大部分的学者认为,货币政策到股票市场的传导效应是存在的,并且在金融体系较为完善的国家其传导机制较为顺畅；而针对股票市场变动是否应当作为制定政策的必要参考方面,不同的研究对象和结果有较大的争议,也未能得出定论。最后,主要介绍我国在这一领域的主要研究结果和争议的结论。第四部分：货币政策与股票市场双向传导机制的实证研究。通过设计实证研究方法,分两步对我国货币政策和上海A股市场之间的关系进行协整分析。第一步是针对货币政策变动对股票市场传导机制的研究,选取了1998年到2009年各年的月度数据,以银行同业拆借利率,全国30天可回购债券回购利率和货币供应量作为反应货币政策变化的变量,以上海证券综合指数作为反映股票市场波动的变量,考察他们之间是否存在长期稳定的关系,并对结果作出相应的分析。第二步,选取实际的国内生产总值和股票指数的年度数据,反向考察二者之间的关系,并发现与以往国内研究的文献相比,尽管选取了一个不同的角度,但是可以得到较为一致的结果,即我国证券市场对实体经济是会造成一定影响的。第五部分：研究结论及政策建议。结合实证研究结果,一方面分析其经济原因,另一方面,对提高我国货币政策传导效果提出了几点建议。主要包括：完善信息披露制度,继续推进金融体制改革,规范证券投资宣传,培养和提高中小投资者的投资素质等。本文得到的主要结论：1.我国的货币政策到股票市场的传导机制虽然存在一定的滞后,但是总体而言是较为顺畅的,股票市场的运行情况基本反映了我国货币政策的导向。2.货币供给量作为传统货币政策中最主要的调控措施,在现代金融体系中的作用逐渐减弱,央行对间接调控工具的使用更加自如,在保证市场稳健运行的同时减少直接的经济冲击。3.我国利率市场化的改革对完善金融市场起到了显著作用,也推动了货币政策对市场的引导作用。本文主要创新与研究贡献在于：1.相比国内以往的文献,本文在选取反应货币政策变化的变量时,以市场化程度较高的银行同业拆借利率和全国30天可回购债券的回购利率代替基准利率作为主要的考察目标,并在此基础上研究我国的股票价格与影响货币政策的宏观经济因素之间的关系,判断我国的股票价格是否包含宏观经济因素,从而为我国货币政策制定过程中如何处理股票价格包含的信息提供有益的建议。2.由于我国经济数据较少,过去的研究中大量采用以年为单位的经济数据,虽然保证了利率数据的连续性,但是对真实市场的飞度变化没有能有效体现。本文创新的采用银行同业拆借利率和全国30天可回购债券利率代替市场基准利率,这样减小了数据量过少可能带来的估计结果不准确的影响,同时也可以对政策变化考察得更加充分。3.没有采用一般的考察财富效应和投资效应的方式,而是采用实际GDP水平作为反映实体经济的变量,得到的类似结论说明这一方式具有可靠性,而且数据获得较容易,为这一领域的考察提供了新的思路。本文尚需完善之处：由于在国内相关的研究文献采用的方法大多是计量经济中的时间序列方法,本文在总结前人经验的基础上希望找到更适合的变量,所以实证研究的过程中可能存在解释变量选择不准确的或者也可能因为部分企业或金融机构的偶然性需求使得利率不足以反映货币政策。另外,由于统计学知识的不足,没能够更加深入完善的探讨不同变量组合之间的关系,也没能对重大事件的冲击效应进行考察,这些问题都有待今后进一步的研究。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 导论
• 1.1 研究背景及研究意义
• 1.2 研究方法及主要贡献
• 1.3 文章结构安排
• 2. 我国货币政策发展研究
• 2.1 1993到1997年的适度从紧货币政策
• 2.2 1998年至2002年的积极货币政策
• 2.3 2003年以来的货币政策操作
• 3. 货币政策传导理论回顾及研究现状
• 3.1 货币传导理论回顾
• 3.1.1 货币政策对股票价格的影响
• 3.1.2 股票价格对货币政策的影响
• 3.2 国外研究现状
• 3.2.1 货币政策对股票价格的影响
• 3.2.2 股票价格对货币政策的影响
• 3.3 国内研究现状
• 4. 货币政策传导机制的实证研究
• 4.1 研究方法及数据说明
• 4.1.1 研究方法
• 4.1.2 指标选择
• 4.2 货币政策对股票价格影响是否显著
• 4.2.1 货币政策对股票价格传导作用的实证分析
• 4.2.2 实证结果分析
• 4.3 我国股票市场变动对实体经济影响分析
• 4.3.1 我国股票市场变动对实体经济影响的实证分析
• 4.3.2 实证结论分析
• 5. 研究结论及政策建议
• 5.1 研究结论
• 5.2 研究局限
• 5.3 政策建议
• 5.3.1 完善信息披露制度
• 5.3.2 继续推进金融体制改革
• 5.3.3 规范证券投资宣传,培养和提高中小投资者的投资素质
• 附录
• 参考文献
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录