中国上市公司股权结构对现金股利政策的影响研究

论文摘要

股利政策是现代公司理财活动的三大核心内容之一,一直备受国内外学者的关注。恰当的股利政策可以树立良好的公司形象,传递良好信息,从而激发投资者的热情,使得公司能够获得长期、稳定的发展条件。然而长期以来,我国上市公司的现金股利政策很不规范,缺乏连续性,迎合有关的政策,存在异常高派现现象,不分配的现象在某些年份比较严重。股权分置和高股权集中度的特殊股权结构是造成这些现象存在的最重要因素之一。在股权分置的时代,由于我国上市公司存在着特殊的股权结构和股东主体,也相应存在着不同于西方的代理问题和股利政策。在股权分置改革前,我国证券市场长期存在着“一股独大”的问题。控股股东完全漠视小股东的利益,利用其控股地位从上市公司转移资金。而通过制定高额的现金股利政策就成为控股股东转移资金的重要手段之一。2005年启动的股改正是为了要解决股权分置所带来的诸多问题,截止2006年底,上海和深圳两大交易所的上市公司基本完成了股权分置改革。股权分置改革对我国上市公司股权结构带来了很大的影响,从而可能对现金股利政策产生影响。对于2006年已经完成股改的上市公司来说,股权结构和现金股利政策,以及二者之间的关系是否较股改前有了不同,对于研究我国上市公司股利政策与股权结构的关系提供了新的研究素材。本文在吸收和综合国内外有关研究成果的基础上,主要运用实证研究的方法,从股权结构的两个属性——股权集中度和股东构成两方面展开研究。本文的研究内容分为六部分:第一部分,导论。首先陈述本文的选题背景和研究意义,然后综述国内外关于股权结构对股利政策影响的研究动态,在此基础上提出本文的研究方法和主要研究内容以及逻辑结构。第二部分,股利政策基本理论及我国上市公司股利政策现状。该部分首先对股利的基础理论进行了介绍,主要介绍了“一鸟在手”理论、MM股利无关论、税差理论、追随者效应理论、信号理论和代理理论。接着对我国上市公司近十年的现金股利分配情况进行了统计,发现我国上市公司长期以来现金股利政策很不规范。总体来说有以下特点:不分配的现象普遍、股利政策缺乏连续性、现金股利的发放迎合有关政策、存在超能力的异常派现现象。我国上市公司的现金股利政策之所以存在诸多不规范现象,很重要的一个原因是股改之前上市公司具有一种二元的、分裂的股权结构,股权被人为地划分为流通与非流通。第三部分,股权集中度对现金股利政策的影响。该部分首先进行了相应的理论分析,介绍了大股东影响现金股利政策的两种观点——保留现金观和转移现金观,并分析了股权分置改革前大股东利用现金股利政策转移现金的动机。然后以前面的理论分析为基础,设定了模型进行实证分析。以2003、2004、2005年分配现金股利的上市公司数据为样本,分别对这三年的数据进行回归分析。实证结果显示,第一大股东持股比例显著地影响着现金股利的发放水平,证实了“转移现金观”;股权集中度越高,公司派现水平越高;在现金股利的发放方面,公司的第二大股东扮演着监督第一大股东的角色。在此基础上,本文又对2003年的研究样本进行分组,研究结果显示在第一大股东相对控股、第二大股东具有影响力的情况下,第二大股东的监督作用很强。第四部分,股东构成对现金股利政策的影响。该部分也主要运用实证的方法,分析了三类股东——国家股股东、法人股股东和管理层股东对现金股利政策的影响。国家股比例和管理层持股比例与现金股利的发放水平呈微弱的负相关,而法人股(包括国有法人股)比例却显著地影响着现金股利的发放水平。国家(不含国有法人)作为一个特殊的股东,由于一方面缺位的嫌疑,国家股的托管者没有积极性从上市公司中通过“隧道效应”转出现金资源;另一方面又比较注重股市和上市公司的持续稳定发展,因此不倾向于“掏空”上市公司。目前我国高管持股机制还不健全,管理层持股比例仍然较低,管理层对现金股利的发放有一定的抑制作用,但影响很小。在股改完成前,法人股股东所持的股份不能流通,无法取得资本利得,因而他们偏爱现金股利。同时由于法人持股比例较高,能够按照自己的利益左右上市公司的决策,从而对现金股利政策产生影响。第五部分,股权分置改革对股权结构和现金股利政策的影响。该部分首先简述了股权分置改革的阶段和股改方案的类型。通过对我国上市公司股改前后股权结构的变化情况进行统计,发现流通股比例有所上升、股权集中度有所下降。最后,为了验证股改的效应,本文运用实证的方法分析了股权结构的变化是否抑制了大股东的“掏空”行为,结果显示股改的效应还很微弱。要使现金股利政策变得理性化,还是一个长期的过程。第六部分,研究结论和建议。在理论和定量分析基础上,综合得出研究结论并提出一些相关建议。相关的建议包括:加强对大股东的监管、增强股利信息披露、加强对中小投资者的教育和培训、建立完善的独立董事制度、大力发展和培养机构投资者和完善高级管理人员持股制度。虽然股权分置改革带来了很大的变革,但是还需要建立并完善各种市场机制,进一步加强相关监管措施,在企业内外部环境不断完善的情况下,股改一定会对股利政策的规范化产生影响,从而体现大多数股东的利益。本文的主要贡献和意义在于:首先,本文从股权结构的两个属性——股权集中度和股东构成两方面展开研究。在股权集中度方面运用代理理论,分析了我国特殊股权结构所导致的代理问题类型,然后运用实证的方法研究该类代理问题对股利政策的影响。在股东构成方面,运用实证的方法分析了国家股股东、法人股股东和管理层股东三类股东对现金股利政策的影响。从两个方面解释股权结构与现金股利政策之间的关系,并且在实证研究中引入了行业变量,具有理论和现实意义,丰富了相关研究。其次,以2006年完成股改并发放现金股利的495家非金融行业公司为样本,运用实证的方法研究股权结构变化对现金股利政策的影响,及时跟进股改的最新情况,具有较强的现实意义。再次,按照第一大股东、第二大股东持股比例的不同,把样本公司分为四组,对大小股东矛盾冲突最严重和冲突最小的两组进行回归分析,对比两者的差别。结果显示:在大股东绝对控股,第二大股东不具影响力时,第一大股东的“掏空”动机很强,显著性高于总体样本;相反的,在大股东相对控股,第二大股东具有一定影响力时,大股转移现金的动机得到了很好的抑制,在这种情况下第二大股东能够形成制衡作用。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 0 导论
• 0.1 选题背景和研究意义
• 0.2 国内外研究现状
• 0.2.1 国外研究现状
• 0.2.2 国内研究现状
• 0.3 研究方法
• 0.4 研究内容
• 1. 股利政策基本理论及我国上市公司股利政策现状
• 1.1 股利政策的基本理论
• 1.1.1 “一鸟在手”理论
• 1.1.2 MM 股利无关论
• 1.1.3 税差理论
• 1.1.4 追随者效应理论
• 1.1.5 信号理论
• 1.1.6 代理理论
• 1.2 我国上市公司现金股利政策的现状
• 1.2.1 我国上市公司现金股利分配统计情况
• 1.2.2 我国上市公司现金股利政策的特点
• 2. 股权集中度对现金股利政策的影响
• 2.1 我国上市公司大股东对现金股利政策影响的理论分析
• 2.1.1 大股东影响现金股利政策的两种理论
• 2.1.2 股权分置改革前大股东转移现金的动机分析
• 2.2 股权集中度对现金股利政策影响的实证分析
• 2.2.1 样本的选取
• 2.2.2 变量的选取
• 2.2.3 回归结果分析与比较
• 3. 股东构成对现金股利政策的影响
• 3.1 国家股股东对现金股利政策的影响
• 3.2 法人股股东对现金股利政策的影响
• 3.3 管理层股东对现金股利政策的影响
• 4. 股权分置改革对股权结构和现金股利政策的影响
• 4.1 股权分置改革简述
• 4.1.1 股权分置改革阶段
• 4.1.2 股权分置改革方案的分类
• 4.2 股权分置改革对上市公司股权结构的影响
• 4.2.1 流通股比例明显上升
• 4.2.2 股权集中度明显下降
• 4.2.3 股权结构变化带来的影响分析
• 4.3 股权结构的变化对现金股利政策的影响的实证分析
• 4.3.1 研究样本说明
• 4.3.2 研究模型及变量设计
• 4.3.3 回归结果与分析
• 5. 研究结论和建议
• 5.1 研究结论
• 5.2 政策建议
• 5.3 研究局限
• 参考文献
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录