内部资本市场效率与资本预算行为的研究

论文摘要

长期以来,资本预算理论的重心是对未来收益流的估计和确定合理的资本折现率,其本质上是一个资产定价问题。因而存在一个与之紧密有关的财务学问题:如何改善资本预算实践、加强对资本预算过程及其结果的经济分析?即如何将现代财务经济学深入组织内部分析所建立的信息不对称和代理成本理论应用于资本预算,使资本预算能反映组织结构特性、管理者行为特性和公司财务结构特性?内部资本市场理论是20世纪70年代组织经济学领域为深入企业内部,解释M型企业效率来源所建立的一种概念框架,尽管该理论长期以来被公司财务学主流研究所忽视,但它在解释分权管理模式下公司内部资本配置的作用明显。本文的研究基于资本预算和内部资本市场研究现状,强调资本预算是内部资本市场的核心功能;在此基础上,研究其资本预算动态价值模型,及内部资本市场预算激励机制;最后围绕内部资本市场资本预算问题进行检验。本文研究内容及其体现的贡献和创新有如下几点:(1)建立了内部资本市场的结构—行为—绩效的理论框架,界定了内部资本市场概念及其与资本预算的关系。对其运行和控制过程建立了一个集成战略、公司治理和风险控制的整体分析框架,以厘清提高内部资本市场效率和对投资机会的把握。这些研究将会成为内部资本市场规范和实证研究的基础。(2)根据信息不对称和代理问题,构建了资本预算的动态模型,并在模型中引入了融资约束和代理成本;进而采用广义矩估计法(GMM)对融资约束和代理成本进行估计,并将估计所得参数用于对资本预算NPV法的调整,提出了一个改进NPV的资本预算方法。(3)基于内部资本市场预算租金概念,从逆向选择和道德风险角度进行分析,建立了一个完整的内部资本市场契约分析框架,并证明了:有效的内部资本市场预算控制对应的预算租金具有鞅性。(4)借鉴20世纪90年代以来公司投资理论的FHP实证分析框架,本文实证检验结果表明,中国上市公司内部资本市场通过对融资约束和代理成本的控制能提高内部资本市场的效率,但内部资本市场对长期价值贡献很小(存在多元化折价),这表明中国上市公司资本预算的代理成本较大;进而,本文采用了季度财务报告的资本预算数据,检验并证实了我国上市企业普遍存在一种特定的代理成本——软预算约束。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 第1章 导论
• 1.1 研究背景
• 1.2 研究的主要问题
• 1.3 研究内容和研究方法
• 1.3.1 研究内容
• 1.3.2 研究方法
• 1.4 研究贡献和创新之处
• 第2章 资本预算与内部资本市场文献回顾
• 2.1 公司财务与资本预算
• 2.2 主要公司投资理论
• 2.2.1 J投资模型及其扩展
• 2.2.2 T投资模型及Q值的度量
• 2.2.3 期权（Option）投资模型
• 2.2.4 内部资本市场的投资模型
• 2.2.5 几种资本预算模型的比较
• 2.3 资本预算的融资约束与代理成本
• 2.3.1 资本预算与融资约束
• 2.3.2 资本预算与管理者行为
• 2.3.3 资本预算、融资约束和代理成本关系研究评论
• 2.4 多元化与内部资本市场
• 2.4.1 多元化的历程
• 2.4.2 多元化效率的经济学解释及内部资本市场理论的引入
• 2.5 内部资本市场的实证财务检验
• 2.5.1 内部资本市场存在性的检验
• 2.5.2 内部资本市场的作用与效率
• 2.5.3 多元化与内部资本市场文献回顾的小结与评论
• 2.6 本章小结
• 第3章 内部资本市场的结构、运行和效率
• 3.1 内部资本市场的内涵
• 3.1.1 内部资本市场理论的起源
• 3.1.2 资本交易内部化的两种解释途径
• 3.1.3 内部资本市场的概念
• 3.2 内部资本市场的结构和分类
• 3.2.1 内部资本市场与组织结构
• 3.2.2 内部资本市场的分类
• 3.2.3 内部资本市场结构的度量
• 3.3 内部资本市场的运行
• 3.3.1 内部资本市场的资本配置过程
• 3.3.2 内部资本市场的最优规模
• 3.3.3 内部资本市场的最优激励
• 3.3.4 内部资本市场运行和治理框架
• 3.4 内部资本市场效率
• 3.4.1 资本效率的财务度量与结构关系
• 3.4.2 内、外部资本市场的效率比较
• 3.4.3 组织间内部资本市场效率比较
• 3.5 本章小结
• 第4章 内部资本市场资本预算的动态分析
• 4.1 基本模型
• 4.1.1 动态投资的前提假定
• 4.1.2 基本模型
• 4.2 模型求解
• 4.2.1 求欧拉方程的解析解
• 4.2.2 欧拉方程的数值解—GMM参数估计
• 4.2.3 基于欧拉方程GMM参数估计的价值函数模拟
• 4.3 基本模型的扩展（Ⅰ）—融资约束
• 4.4 基本模型的扩展（Ⅱ）—代理成本
• 4.5 参数估计和资本预算方法的改进
• 4.5.1 估计模型的建立
• 4.5.2 用广义矩估计法（GMM）估计融资约束的参数
• 4.5.3 模型的实证意义
• 4.5.4 模型对资本预算NPV法的改进
• 4.6 本章小结
• 第5章 内部资本市场资本预算的代理模型
• 5.1 内部资本市场的逆向选择模型
• 5.1.1 完全信息下的最优契约
• 5.1.2 不完全信息下的最优契约
• 5.1.3 不完全信息下的预算租金
• 5.1.4 求不完全信息下的预算优化的次优解
• 5.1.5 不完全信息下的事先行动预算模型
• 5.1.6 不完全信息下的考虑信号效应的预算模型
• 5.2 内部资本市场的道德风险模型
• 5.2.1 激励可行利润转移契约
• 5.2.2 完备信息及风险中性的最优契约
• 5.2.3 分部管理者风险回避的最优契约
• 5.3 内部资本市场的混合代理模型
• 5.3.1 逆向选择与道德风险的混合模型
• 5.3.2 重复的逆向选择模型
• 5.3.3 重复的道德风险模型
• 5.4 本章小结
• 第6章 内部资本市场效率的实证检验
• 6.1 文献回顾与研究假说
• 6.2.研究设计
• 6.2.1 变量定义
• 6.2.2 数据样本选择及描述性统计
• 6.3.内部资本市场收益的实证检验
• 6.3.1 内部资本市场中会计收益的影响的实证研究
• 6.3.2 内部资本市场存在对企业价值的影响
• 6.4.内部资本市场投资行为的实证检验
• 6.4.1 内部资本市场中投资模型的一般检查模型
• 6.4.2 内部资本市场中对融资约束的检验
• 6.4.3 内部资本市场资本预算的代理成本模型
• 6.5.内部资本市场软预算约束的代理成本实证研究
• 6.5.1 样本数据与季度性资本支出的统计
• 6.5.2.季节性投资的因素分析模型和代理分析模型
• 6.5.3.季度性支出的实证结果及其分析
• 6.5.4 季度性资本支出的分析结论
• 6.6 本章小结
• 第7章 结论与研究展望
• 7.1 本文的主要贡献及结论
• 7.2 政策建议
• 7.3 研究不足与未来的研究展望
• 参考文献
• 致谢