论文摘要
LLSV的一系列基于法与金融的论文对各个国家的公司治理进行了国别研究,认为法律对投资者权利保护的差异是不同公司治理模式的内在原因。因而,加强对中小投资者权利的保护,改善公司治理的外部法律环境有利于防止控制性股东的掏空行为从而提高公司治理绩效。然而,这一时期LLSV的研究并未将中国纳入研究的样本范围。事实上,中国大陆的上市公司具备转型经济与新兴市场的双重特征,公司治理的外部环境与发达国家成熟的资本市场相比有很大不同。中国的资本市场在长期内存在着弱产权保护,弱投资者保护,法治不完善,信息披露不完全等因素。此外,中国的上市公司存在着较大的政府关联性。中国A股市场有大约79%的上市公司是政府控股的,政府通过直接或间接控股从而成为上市公司的第一大股东或最终控制人。因此,我国的公司治理不仅存在着股东与经理的委托——代理问题,还存在着政府股东与中小股东的代理问题,即第二类代理问题。仅仅从内部治理的角度,如研究公司的管理层变量,公司治理变量,信息披露程度等等无法解决双重代理问题。只有将公司治理的外部政治环境同时引入公司治理的分析框架才能有效改善公司治理。本文试图以政府关联型企业为研究对象,研究内部治理机制与外部治理机制发挥的公司治理作用。内部治理机制包括所有权变量,信息披露变量等等。外部治理机制包括法治环境,政府环境等等。本文研究将政府环境作为主要外部公司治理环境,检验外部治理环境的好坏如地区市场化程度的高低,地区经济发展程度等指标对公司治理的影响。此外,基于不同级别政府的干预目的的不同,将政府关联型企业区分为中央政府直接控股,地方政府直接控股,地方政府间接控股三种类型,分别检验在不同的政府控股比例与政府控股方式下,不同级别的政府控股对政府关联型企业公司治理绩效的影响。由于政府关联型企业的控股股东或最终控制人是政府,因此,政府关联型上市公司的支持与掏空行为可以转化为中央政府或地方政府对关联企业的“支持之手”或“掠夺之手”。政府的“支持之手”表现为地方政府通过支持关联型企业获得控制权收益。主要形式有关联交易,优惠补贴,支持性贷款等等;政府的“掠夺之手”表现为地方政府存在掏空上市公司资金的动机。主要有关联交易,资金占用,配股等方式。由于关联交易在政府的支持与掠夺作用中发挥了主要作用,因此,本文将关联交易作为主要研究变量,分析政府关联型企业是否存在资金支持或侵占现象;各级政府作为控股股东,采用不同的控股方式和控股比例时对公司治理的影响如何以及各地区的外部治理环境对公司治理的影响程度。通过实证分析,结果显示:减少政府干预,推动金融市场化进程,改善法治环境能够明显提高国有企业公司治理的外部环境,提高政府关联型企业的公司价值。而对于内部治理机制而言,适当发挥股权制衡作用,所有权与控制权两权分离,提高信息披露程度,B股、H股的上市发行有利于公司治理的完善。中央政府控股较好发挥了“支持之手”的作用;地方政府中的低级别政府,如市级政府控股能够起到较好的“支持之手”作用;地方政府中的高级别政府,如省级政府由于多重政治社会目标的需要,对上市公司不仅扮演“支持之手”,还可能扮演“掠夺之手”。该结论具有很强的政策含义。即地方政府中高级别政府控股应当有所限制,低级别政府控股可以适当鼓励。此外,对政府关联型企业,公司规模的恰当管制应该区分发生关联交易的类型,避免“抓大放小”过程中的“一刀切”。