论文摘要
本文基于金字塔式持股结构的若干基本理论，对我国金字塔式民营上市公司与企业价值的关系进行了理论探讨和实证研究。本文首先对国内外学者关于金字塔式持股结构的研究进行了梳理和总结。对于文献资料较为丰富的国外相关研究，本文分别从金字塔式持股结构普遍存在的经验证据、构建金字塔式持股结构的动因以及金字塔式持股结构带来的后果和影响等方面进行了归纳总结。随后，本文利用国外学者提出的模型，对金字塔式持股结构的内涵和特征、构建金字塔式持股结构的动因以及金字塔式持股结构与企业价值的关系进行了理论分析。本文以金字塔式持股结构下控制权与现金流权的分离为研究基点，分析了我国金字塔式民营上市公司控制权、现金流权以及分离系数的分布特征，并对民营企业控制多家上市公司和民营企业控制单家上市公司的控制权、现金流权以及分离系数的分布特征进行了比较。本文利用我国金字塔式民营上市公司2005年的数据，重点分析了金字塔式持股结构下终极控股股东现金流权大小和控制权与现金流权的分离程度对企业价值的影响。研究结果表明，金字塔式持股结构在我国民营上市公司中极为普遍，是我国终极控股股东加强对上市公司控制的最主要方式。随着控制链的不断增长，终极控股股东在下层上市公司所拥有的现金流权不断下降，但控制权却显著地增长，从而造成分离系数越来越大。终极控股股东现金流权与企业价值之间存在着正相关关系，也就是说企业价值会随着终极控股股东拥有的现金流权的增加而提升。这是因为隧道挖掘行为具有一定的成本，当终极控股股东在下层公司的现金流权增加时，如果他继续对下层公司实施隧道挖掘行为，不仅会导致下层公司资源流失、企业价值降低，还会使自己根据所持有的最终所有权比例承担比原来更多的损失。因此，现金流权的增加在一定程度上会抑制终极控股股东的隧道挖掘行为，从而提高公司价值。同时，现金流权的增加还意味着终极控股股东在金字塔下层公司中剩余索取权的增加，终极控股股东可以通过正常的渠道来获取更多的合法股份收益，由此带来一定的激励效应从而提升企业价值。终极控股股东控制权与现金流权之间的分离系数与企业价值之间存在着负相关关系。当控制权与现金流权的分离系数增高时，由于壁垒效应的存在，一方面提高了终极控股股东实施隧道挖掘行为的激励，另一方面也降低了其实施隧道挖掘行为的难度，从而造成企业价值的下降。实证研究还发现，除了现金流权和分离系数以外，企业规模、第一大股东持股比例以及资产负债率也是影响金字塔式民营上市公司企业价值的重要因素。
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标签：民营上市公司论文; 金字塔式持股结构论文; 企业价值论文;