沪深300股指期货的推出及对市场的影响

论文摘要

股指期货（股票价格指数期货）是以股票价格指数为标的的指数期货。自1982年美国堪萨斯期货交易所（KCBT）推出世界上首个股指期货合约起,股指期货现在已成为世界上最重要的金融期货品种。经过4年的精心准备,2010年4月16日,我国第一张股指期货合约-沪深300股指期货合约开始在中国金融期货交易所上市交易。我国沪深300股指期货开始交易后,成交量逐步放大,2010年总共成交量41万亿,达到整个A股股票市场交易量的50%,在现在股指期货对投资者还未完全放开的情况下,股指期货的交易仍然是比较活跃的。股指期货具有套期保值,价格发现,资产配置等功能。分析股指期货的运行交易机制,我们可以预计当股票市场遇到重大利空或利好消息时,股指期货能很好地平抑市场的波动,对市场的风险起缓冲和转移总用,从而防止市场的暴涨暴跌。因为股票在市场中始终是稀缺的,而股指期货的交易量可以无限放大,具有比股票更好的市场深度,从价格和成交量来说,股指期货的弹性也比股票的弹性要小。股指期货的这些特点和功能也是世界各国推出股指期货的主要原因。但是股指期货究竟对股票现货市场的影响是如何的,股指期货会不会加剧股票市场的波动性,股指期货的推出是不是发挥了预期的功能和作用,国内外有大量关于这些方面的研究。其中关于股指期货的推出对股票市场波动性影响的研究是其中重要也是比较核心的研究课题。国内外关于这方面的研究无外乎三种结果,股指期货的推出增加了股票市场的波动,降低了市场的波动和对市场的波动性没有明显的影响。沪深300股指期货已推出一年有余,本文也将就沪深300股指期货的推出对股票市场波动性的影响这一问题进行研究。本文的研究思路是：因为股指期货交易具有低成本,高杠杆和T+0的交易优势,所以我们假设股指期货市场对“新信息”的反应要快于股票市场。由于股指期货价格变化的示范效应和期现之间的套利行为将使股票市场会跟随股指期货市场的价格变化,也就是股指期货市场价格的变化能影响股票市场价格的变化,同时股指期货价格的波动也会影响股票市场波动性的变化。但是股票市场价格的变化不是完全由股指期货引起的,因为我们可以想象其实“新信息”应该是同时到达股指期货市场和股票市场,只是股指期货市场的反应更快,股指期货市场的波动性只是股票市场本身波动性变化的一种弥补和加强。因此我们需要研究股指期货市场对股票市场波动性的影响究竟有多大,影响持续时间究竟有多长。本文围绕这一主题进行了两个方面的实证分析：一个是沪深300股指期货与股票市场沪深300指数价格之间的因果关系检验；另一个是沪深300股指期货推出对股票市场（沪深300指数）波动性的影响检验。这两个方面看似孤立,其实是相互联系的,因为我们经过分析发现第一个实证检验的结论有助于解释第二个实证检验的结论。通过对不同分钟数据下沪深300股指期货价格时间序列和股票市场沪深300指数价格时间序列的格兰杰因果关系检验,我们发现沪深300股指期货价格在1分钟,5分钟和15分钟数据下是股票市场沪深300指数价格变化的格兰杰原因,但是在30分钟和60分钟数据下沪深300指数价格是沪深300股指期货价格变化的格兰杰原因,而在日数据下沪深300股指期货和沪深300指数之间没有显著的因果关系。这与之前沈怡（2007）的研究结论是相反的,沈怡（2007）对沪深300股指期货仿真交易数据的实证分析表明在5分钟数据下,股票市场沪深300指数价格是沪深300股指期货价格变化的原因。沈怡（2007）的实证结果表明在仿真交易环境下,股指期货对指数现货价格不能起到指导作用,仿真交易股指期货市场不能对股票市场的波动性产生影响。于是我们分析,其实“新信息”对整个市场的冲击是很弱的,虽然沪深300股指期货能对“新信息”做出及时反映并能短时内影响股票市场,但是由于目前股指期货市场的参与者人数及交易额规模还不够大,所以不能对股票的波动性造成长期的影响,加上“新信息”的冲击本来就很弱,所以沪深300股指期货市场对股票市场的影响更弱。而由于股票市场存在过度反应,在长时间内（30,60分钟数据下）,股票市场能反过来影响股指期货市场。为了进一步验证我们的结论,我们引入GARCH模型和加入虚拟变量的GARCH模型,GARCH检验的结果表明在60分钟数据下,沪深300股指期货的推出对股票市场的波动性影响并不显著。而且从模型的参数估计值可以看到,代表“新信息”影响程度的α值并不大,说明“新信息”（60分钟以前的信息）对股票市场的冲击本来就是很弱的。系数α值相比外围成熟市场的α值也小很多,说明我国股票市场相对来说还是一个弱势有效的市场。针对实证分析的结论,我们提出为了增强股票市场的信息传导效率,发挥股指期货市场价格发现,稳定市场的功能,应该扩大参与股指期货的投资者的人数和提高投资者参与股指期货的力度。比如：适当放宽公募基金参与股指期货的仓位限制；尽快推出沪深300ETF；加快推出诸如130/30等能利用股指期货构造投资组合的结构型基金产品；引导投资者正确使用股指期货进行套保及套利操作。下面简单介绍一下本文的结构框架：本文第一章是绪论,内容包括本文的研究背景和选题意义、国内外股指期货研究综述和本文的研究方法、本文研究目的以及本文的创新不足之处；第二章介绍国外股指期货的产生和发展状况,国内沪深300股指期货的推出历程以及投资者如何利用股指期货进行套期保值及如何构建投资组合；第三章是利用沪深300股指期货价格和沪深300指数价格数据做格兰杰因果关系检验,找寻期现价格之间的领先滞后关系；第四章利用沪深300股指期货推出前后的价格时间序列进行GARCH检验,检验股指期货的推出对股票市场波动性的影响,并加入虚拟变量再次进行GARCH分析；第五章是本文的结论和建议。格兰杰因果关系检验步骤：第一步先分析指数价格收益率的分布特征；第二步进行收益率时间序列的平稳性检验,选择ADF检验的方法检验回归方程是否存在单位根,如果不存在单位根则时间序列平稳,否则不平稳；第三步进行格兰杰因果关系检验,分别使用1分钟,5分钟,15分钟,30分钟,60分钟和日收益率数据进行检验并对检验结果进行对比分析。GARCH模型检验步骤：第一步先分析股票市场沪深300指数价格的分布特征；第二步对指数价格做平稳性检验,如果平稳可进一步地做GARCH检验,否则将指数做自回归分析；第三步建立沪深300指数价格自回归模型并检验指数价格序列的协整性,即检验自回归方程残差项的平稳性,如果平稳则沪深300指数价格序列与其滞后序列存在协整关系,否则不协整；笫四步对协整序列建立GARCH模型,检验沪深300股指期货推出前后指数波动性的变化以及信息传导效率的微观变化；第五步在GARCH模型中加入时间序列虚拟变量进一步地验证沪深300股指期货的推出对股票市场波动性的影响,如果虚拟变量的参数估计显著则沪深300股指期货的推出对市场的波动性有影响,否则表明对股票市场的波动性无显著影响。

论文目录

• 中文摘要
• Abstract
• 1. 绪论
• 1.1 本文的选题背景和研究意义
• 1.2 国内外研究综述
• 1.2.1 国外研究综述
• 1.2.2 国内研究综述
• 1.3 本文的研究内容,方法和研究目的
• 1.4 本文的创新和不足
• 1.4.1 本文的创新
• 1.4.2 本文的不足
• 2. 股指期货概述
• 2.1 境外股指期货的产生和发展
• 2.1.1 境外股指期货的产生
• 2.1.2 境外股指期货的发展
• 2.1.3 股指期货在金融危机中的发展情况
• 2.2 国内沪深300股指期货的推出及发展
• 2.2.1 国内股指期货的推出过程
• 2.2.2 沪深300股指期货合约介绍及交易情况
• 2.2.3 股指期货的应用简介
• 3. 沪深300期现价格关系的实证分析
• 3.1 股指期货价格发现功能概述
• 3.2 模型选取和介绍
• 3.2.1 模型选取
• 3.2.2 模型介绍
• 3.3 实证分析
• 3.3.1 沪深300指数价格序列分布特征
• 3.3.2 沪深300指数收益率序列分布特征
• 3.3.4 收益率序列的平稳性检验
• 3.3.5 对沪深300指数的期现收益率进行格兰杰因果关系检验
• 3.4 对实证检验结果的分析
• 4. 沪深300股指期货对股票市场波动性的影响
• 4.1 概述
• 4.2 模型的选取和介绍
• 4.2.1 模型的选取
• 4.2.2 GARCH模型的介绍
• 4.3 实证检验
• 4.3.1 时间序列平稳性检验
• 4.3.2 对价格时间序列进行协整性检验
• 4.3.3 对价格时间序列进行ARCH效应检验
• 4.3.4 对价格时间序列建立GARCH模型
• 4.4 检验结果分析
• 5. 结论分析及建议
• 5.1 结论
• 5.2 建议
• 5.3 进一步研究建议
• 参考文献
• 后记