论文摘要
NASDAQ市场采用的核心交易制度——做市商制度正是推动NASDAQ市场迅速形成和发展的制度保障,并最终使NASDAQ市场成长为全球最具活力,最具吸引力的成熟交易市场。同时,做市商制度的运用也符合世界交易制度的发展趋势,世界上诸多成熟市场均以不同的形式采用了做市商制度。而我国目前采用的是纯粹竞价交易制度,从实施效果看,这种交易制度对我国证券期货市场的发展起到了重要作用。但是从长远来看,纯粹竞价交易制度也存在缺陷。在我国着手建立多层次资本市场体系、机构投资者比重逐渐提高的背景下,未来有可能出现个别股票流动性不足的情况,或者当市场环境发生剧烈变化,较频繁出现流动性不足的极端情况,以及当大宗交易数量有所增加,但机构投资者又觉得通过竞价交易系统不便于进行大宗交易的窘境。因而,笔者认为,我国有必要根据市场流动性的需要,结合我国国情和市场的现状,在证券期货市场有条件的引入做市商制度。此外,2006年1月1日施行的《证券法》和2007年4月15日施行的《期货交易管理条例》已经消除了诸多做市商制度本土化的法律制度障碍。故本文结合国内外证券期货市场做市商制度的理论和实践,在新法的基础上,对做市商制度本土化过程中的目的和领域问题、法律制度环境问题、各项具体制度设计问题等进行多层次、多角度的论证。本文共分三大部分,共计3.4万余字。第一章主要考察了做市商制度的基本原理以及做市商制度本土化的目的和领域。关于做市商制度的基本原理问题,本部分首先对做市商制度的基本含义进行了界定,同时通过比较分析的方法把“做市商”与类似的“庄家”和“专家经纪人”进行对比,从而更加明确的界定了做市商制度。然后介绍了做市商制度的三种主要理论假说,包括有效市场假说、合理预期假说和经济人假说。最后分四个方面具体分析了做市商制度的运作机理,包括做市商提供服务的供应和需求问题、做市商双向报价的买卖差价问题、做市商在履行报价义务过程中的存货风险和信息不对称风险的问题。关于做市商制度本土化的目的问题,本部分首先通过对比证券期货市场的监管层、券商和交易所三个市场主体引入做市商制度的各自不同的出发点,得出做市商制度本土化的核心目的——提高市场流动性。然后运用实践和理论相结合的方式,介绍欧洲大陆、日本和台湾等国内外诸多成熟市场运用做市商制度提高市场流动性的实践经验,并且从经济学的角度介绍做市商提高市场流动性的基本原理。关于做市商制度本土化的领域问题,本部分结合我国的国情,认为在引入做市商制度的同时,也需要合理的限制做市商制度的适用领域。第二章介绍了做市商制度本土化的经验教训和法律环境问题。关于做市商制度本土化的经验教训问题,本部分主要介绍了银行间债券市场、期货市场、基金市场、产权市场和早期股票市场做市商制度的实践,并从中得出相关的经验教训。关于做市商本土化的法律制度环境问题,本部分首先分析了本土化法律制度建设的重要性,然后把2006年出台的《证券法》和2007年出台的《期货交易管理条例》与1999年的《证券法》和《期货交易管理暂行条例》进行对比,分析了针对做市商制度的实际运行问题,新法已经消除的法律障碍,主要包括关于交易场所、交易方式、融资融券、买空卖空的规定等；以及新法尚未消除的法律障碍,主要包括关于持股比例和持仓限额、信息披露、监管制度的规定等。第三章对做市商制度本土化的主要制度进行了具体的设计。关于做市商的资格问题,本部分首先从资金实力、专业技术、风险管理能力、商业信誉和资格认定方面对做市商的市场准入条件进行分析,同时介绍了国内外各个市场做市商准入条件的整体发展趋势。然后对做市商的主体进行比较选择,并且分析了目前我国适合充当做市商主体的现状。最后简要介绍了做市商优胜劣汰的退市制度。关于做市商权利和义务的问题。本部分首先介绍了做市商的核心义务——双边报价义务,并且分析了该核心义务的三个主要构成要素：报价时间、报价数量和报价最大差价。然后从逻辑上分析了做市商权利义务的不平衡性,包括承担更多的风险和义务,以及“做市商困境”现象。最后根据上文的分析从四个方面设计了做市商的特殊权利,包括延迟披露信息、减免各项费用、提高市场声誉和豁免做市义务等。关于做市商的监管制度问题,本部分首先分析了做市商作为经济人“恶”的本性,从而得出监管做市商的必要性。然后从四个方面设计了做市商的监管制度,包括建立行为评价体系、扩大监管机构权力、发挥自律管理功能和严格惩罚制度建设。