论文摘要
自1999年以来,美国的经常账户赤字以及世界经济的不平衡都在迅速的加剧,很多学者认为现在的全球经济失衡是不可以持续的,应该进行调整,否则会产生危机。他们提出的调整方案也大致相同,不外乎紧缩的财政和扩张的货币政策,汇率贬值以及通过贸易政策促使其他国家进行调整。虽然经济学家们的讨论十分热烈,但是美国的宏观经济政策实践,并不是按照经济学家们建议的去做。尽管美国2002年到2004年美元汇率贬值幅度不小,但是美国并没有配合紧缩的财政政策。其政策组合的最终结果必然导致美国经常账户赤字扩大。不仅新世纪以来美国的宏观经济政策是近期全球经济失衡加剧形成的重要原因,如果详细的考察几个全球经济失衡加剧的时期,我们都可以得到类似结论。美国既然采用了扩大外部失衡的经济政策,我们可以推断美国必定能够从全球经济失衡中获得宏观经济利益。美国从全球经济失衡中到底获得了什么样的宏观经济利益呢?不同于其他学者对全球经济失衡的看法,本文认为并非美国金融行业的发达引起了全球经济失衡,而是反过来全球经济失衡推动了美国金融行业的发展。以此为基础,我们得到美国从全球经济失衡中获得的一个重要宏观经济利益即为金融行业的发展以及实体经济的增长。当然,在不同的时期,全球经济失衡对美国金融行业发展的推动作用并不相同。在第二次世界大战之后至1980年代初期,美国采取了包括Q条例,利息平衡税等等金融管制措施,避免美元资产的流出,同时也给美国向国外提供金融服务形成了障碍。即使美国有经常账户赤字,其他国家对美元资产有需求,他们也无法推动美国金融行业的发展。在1980年代之后,美国金融管制的放松,为全球经济失衡推动美国金融行业以及实体经济发展创造了条件。1990年以来,美国金融行业在外部需求的推动下,发展更为迅速。1990年以来美国证券市场指数的飙升,美国对外投资收益增加,新经济繁荣等等,都体现了美国金融行业的大发展。美国金融行业发展除了通过提高资源配置效率,改善公司治理结构,分散风险等传统途径推动其经济增长外,还通过Nasdaq市场的繁荣和新经济发展来推动经济增长。美国从全球经济失衡中获得的另外一个宏观经济利益是对通货膨胀更好的控制。失衡对美国国内价格水平控制的好处,可以从两个层面来理解,第一是宏观层面,第二是产业层面。宏观层面上,即使其他国家的盈余美元大量回流到美国,甚至出现了全球性流动性过剩的现象,却并没有改变经常账户与货币供应量之间的相互关系。通过实证分析我们可以知道,美国货币供应量受经常账户影响的系数是正的,即赤字会减少货币供应,即使美国的系数值比其他国家要小。产业层面上,美国将国内的劳动密集型产业以及某些资本密集型产业转移到国外之后,净进口的不断增加,必然导致国内这两种行业的价格水平下降。本文把纺织行业以及汽车行业等作为劳动密集型和资本密集型产业的代表,通过实证研究证明了上述观点。因此,不论从宏观的层面上,还是微观的层面上,我们都可以认为失衡为美国控制国内的通货膨胀提供了便利。美国从贸易失衡中同时能够获得价格水平控制,金融行业乃至实体经济增长的好处,因此本文认为美国的经常账户最优规模的决定函数必定和其他国家有区别。根据全球经济失衡推动给美国带来的两个宏观经济利益,本文改写了以经常账户状况为重要变量的美国政府损失函数,并且对几个全球经济失衡加剧时期美国的最优经常账户的方向进行了讨论。得到的结论是,全球经济失衡加剧的几个时期,美国的经常账户最优值均为负值。当然,福利分析得到的政策建议,要成为现实中美国经济政策制定的准则,还要引入一个假设,即实际的经济政策必须符合福利分析的结论,这样本文才能够认为全球经济失衡是美国实际执行的宏观经济政策造成的,而这又可以进一步归结为美国能够从全球失衡中获得重要宏观经济利益。本文把上述的结论,归纳为全球经济失衡的美国宏观经济利益假说。全球经济失衡的美国宏观经济利益假说,和其他几种全球经济失衡形成假说有一定的关联,但是它比其他假说更为深入的解释了全球经济失衡。全球经济失衡的美国宏观经济利益假说之下,美国从全球经济失衡中可能获得的宏观经济利益是失衡的最重要决定因素。只要美国能够从失衡中获取足够的宏观经济利益,凭借美国的经济规模以及美元在国际金融市场上的地位,他就能够通过宏观经济政策影响本国和外国的经济政策以及经常账户。从这个意义上来说,全球经济失衡要得到根本性的调整,其中一个重要条件就是美国从失衡中获取的宏观经济利益变得很小,相对而言失衡形成的风险对他冲击较大,美国才会主动的调整其宏观经济政策。美国宏观经济利益假说对于全球经济失衡调整的责任分配,也有一定的理论意义。无论是在20世纪70年代和80年代的全球经济失衡加剧时期,还是本世纪初的全球经济失衡加剧时期,对于全球经济失衡的调整责任分配一直都是争论的焦点。美国认为其他国家应该承担调整的责任,并采取种种措施对他们施压;经常账户的盈余国家则认为美国无视外部经济失衡而导致了全球失衡的加剧,因此美国应该调整更多的调整责任。如果美国宏观经济利益假说成立,则全球经济失衡的一个重要原因在于美国(因为能够获得宏观经济利益)采取了扩大外部经济失衡的宏观经济政策,所以美国对全球经济失衡的调整应该承担更多责任。在福利分析的过程中,本文认为美国自1990年代以来的最优经常账户规模应该是负的,也就是有经常账户的赤字。美国实际执行的宏观经济政策,是不是同福利分析的结论一致呢?通过对新世纪以来的美国宏观经济政策研究,本文发现美国确实并不在意外部经济失衡,其政策组合的目标是抵消国内受到的负面冲击,避免经济衰退以及失业的出现。特别是美国新世纪以来的汇率水平的降低,并不代表美国打算调整其外部经济失衡,相反,他是美国政策组合特别是扩张性货币政策,2001年美国负面冲击对投资者信心影响以及经常账户赤字扩大的必然结果。况且,美元汇率贬值时,一方面可以带来需求转移的效果,即美国居民将更多的收入用于购买本国产品;另外一方面,由于美国债务多是以美元计价,汇率贬值会使美国债务迅速缩水,降低国内债务的风险。所以美元贬值是美国调整内部失衡政策的必然产物。进一步的说,一旦扩张性货币政策以及汇率贬值对经济增长的推动见效,美国国内经济甚至趋于偏热时,美国2005年开始实行紧缩的货币政策,连续17次加息。美国紧缩的货币政策,也使得美元汇率有小幅的升值。因此,这进一步证明了美国在这段时期内,汇率降低并非为了调整外部失衡,其政策取向一直都是以内部失衡治理为中心。在次贷危机发生之后,许多学者都对他提出了自己的想法,但是没有将次贷危机同全球经济失衡的大背景联系在一起,所以分析起来缺乏深度。次贷危机的发生,从根本上说是经常账户盈余国家不满足于低收益债券,开始追逐美国高收益金融资产后,美国国内的高收益金融产品供给能力无法满足其他国家需求所导致的金融泡沫。美国的宏观经济政策的转向,改变了金融泡沫所赖以生存的金融环境,才最终酿成次贷危机。因此,次贷危机从根本上说是同全球经济失衡息息相关的。次贷危机发生之后,深刻地改变了美国从全球经济失衡中获得的宏观经济利益,全球经济失衡可能并不能够再如1990年以来那样,产生大量对美国金融产品的需求,为美国金融行业的发展乃至实体经济的发展。于是美国能够从全球经济失衡中获得的宏观经济利益,将同其他国家的相差无几。美国政府损失函数分析的结果则是最优经常账户规模仍然是赤字。当然,美国必定会为了国内宏观经济改善,执行扩张性的财政和货币政策,这将会在未来一段时间内,继续加剧美国的经常账户赤字以及全球经济失衡。不过,如果未来美国发现扩大外部经济失衡已经不再给他们带来可观的宏观经济利益,会考虑改变经济政策的取向,实行有利于美国外部经济平衡恢复的经济政策。美国经济利益驱动的宏观经济政策是全球经济失衡加剧的根本原因。这对盈余国家有两方面的重要含义:(1)美国的宏观经济政策可能会给盈余国家带来损失;(2)盈余国家的调整不可能根本改变全球经济失衡的格局。因为美国的宏观经济政策会让盈余国家有损失,这就意味着盈余国家必须进行调整;盈余国家调整又不可能根本改变全球经济失衡的格局,这就意味着他们必须选择调整的方式。因为不同的调整方式之下,盈余国家的损失以及风险并不相同,需要作出权衡。盈余国家的调整方式主要可以分为两种,一种是单独进行调整,一种是盈余国家联合进行调整。盈余国家进行单独调整时,往往会因为国际汇率制度等安排的缺陷,承担更多成本和风险。因此盈余国家需要进行联合调整,才可以避免风险和额外的成本。我们可以通过欧洲国家外汇储备币种构成的调整与东亚国家储备币种构成调整的滞后,来大致验证上述判断。因此,本文倾向于认为盈余国家应该采取联合调整的方式来应对全球经济失衡。
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