我国货币市场基准利率的选择 ——以2007-2011年SHIBOR实际运行状况为例

论文摘要

随着世界经济一体化的发展,金融创新的不断产生,应本国市场经济改革、经济增长方式的转变的要求,我国也开始了利率市场化改革。利率市场化改革也一直是我国经济领域中的一个热门话题,在“十二五”规划建议中谈及金融体制改革时,也专门重申了“逐步推进利率市场化”这一议题。我国利率市场化采用了渐进改革的方式,我国目前已实行的利率市场化改革分为以下步骤—首先是2004年放开外币存贷款利率,然后是同年放开了商业银行的存、贷款定价权,再者是对货币市场交易、商业票据、金融债等领域实行市场化定价,最后是扩大商业性住房贷款的利率浮动范围。其中,货币市场交易的市场化是改革的重点。虽然我国在利率市场化的进程中已经取得了不少的成效,但仍有许多阻碍改革的因素存在。例如货币市场基准利率的缺失,已经成为我国利率市场化进程中的一个短板,它的缺失制约了金融市场的发展、货币政策调控方式的转型。在2007年以前,我国也培育了全国银行间同业拆借利率Chibor （China Inter-bank Offered Rate）等类基准利率,但是因其天然缺陷性,收效不甚明显,如今早已名存实亡。而2007年1月4日起,在人民银行的大力培育下,Shibor（上海银行间同业拆借利率）开始正式运营,这也是我国为进一步推动利率市场化所作出的努力,当局希望Shibor的推出能够培养出中国自己的货币市场基准利率,并能够完善货币政策的传导机制。时至今日,Shibor已经运行4年有余,而关于Shibor能否真正承担起货币市场基准利率的作用,市场上仍有疑虑,并且市场也对于它产生的缘由以及其重要性缺少足够的认识。笔者认为,Shibor的顺利实施以及发挥人民银行所期望的作用,就必须首先统一认识,将它的重要性和作用一一阐明,这就要求我们必须由金融深化的理论出发,了解利率市场化的重要性。并在此必要的利率市场化进程上,结合国情,借鉴国内外的先进经验以及教训,对利率市场化步骤进行分析,寻找出目前利率市场化进程的短板—货币市场基准利率的建立。然后将Shibor带入货币市场基准利率这一角色中进行分析,观察Shibor是否能承担起货币市场基准利率的重任,并促进我国金融市场的发展。基于以上的目的,本文共设立了五个章节,来对笔者的上述思路进行具体阐释：第一章是绪论部分,主要是为了下面章节的展开分析起铺垫作用。首先是论述了本文的选题背景以及研究意义,说明了本文的目的在于对Shibor能否承担起货币市场基准利率这一重任做定性以及定量的分析,分析Shibor的作用以及存在的问题,以求能对Shibor下一步的发展状况,以及如何将Shibor培育成真正意义上的货币市场基准利率有所帮助。其次对于本文所需要的两个重要的方面—基准利率和货币市场基准利率的选择进行了文献综述,理清了研究的切入点。其中根据文献综述后概括出来了笔者认为的货币市场基准利率定义—货币市场的基准利率是在多样性的货币市场利率体系中最具有代表性的利率,是利率体系中的原点,与其余利率彼此相联系、影响,对体系的整体变动有决定作用。众多的市场交易主体及大规模的交易量决定了基准利率能及时有效的反映市场的供需状况；在利率市场化的条件下,它是整个利率体系的参照物,它的变化或高或低的决定了其余利率的变化,故也决定了市场的整个利率水平；基准利率作为无风险的收益率,是金融产品定价的重要依据,对产品的创新起推动作用；它是货币当局重点观测并施加影响的对象,也能作为货币当局执行货币政策的工具之一,能对经济产生巨大的影响。二是进行文献综述以后对学者的研究有了大致的了解,在2007年1月Shibor推出之前,学者们对市场利率体系中主要利率的特点进行了研究,对于哪种利率能承担货币市场基准利率有不同的看法。而在Shibor运行之后的研究,侧重于定性分析Shibor作为货币市场基准利率的可行性,也对加强、完善它作为货币市场基准利率提供了不少理论建议。这个过程也为笔者自己进行研究提供了不少建设性的意见和思路。然后本章介绍了本文的研究思路与方法以及论文的创新与不足。以期对此领域的研究以后有所改进。第二章的主题是利率决定理论与利率市场化。此章节沿袭利率决定理论—利率市场化—我国利率市场化进程中的短板这一思路,首先第一节介绍了各种利率决定理论。具体来讲,有马克思的利率决定理论、古典学派的储蓄投资理论、新古典学派的可贷资金理论、凯恩斯的流动性偏好理论、一般均衡的利率决定理论、金融抑制与金融深化理论。由历史发展的沿革提炼出金融深化理论首要的就是金融自由化,而利率市场化则是金融自由化的具体表现形势之一。说明了利率市场化的必要性之后第二节就从西方国家利率市场化的发展以及我国利率市场化的发展两方面进行介绍,以外国发展的经验及教训并结合我国国情,发现了目前我国利率市场化中亟须解决的短板—货币市场基准利率的建立。第三章具体谈及货币市场基准利率,由Libor、联邦基准利率、Euribor等货币市场基准利率的情况,总结出来货币市场基准利率应满足的基本原则,包括市场性、基础性、稳定性、传导性、可控可测性以及相关性六个方面。最后着力介绍人民银行所培育的Shibor,具体包括它推出的历史背景、报价规则、报价行选取等等方面。第四章主要从定量的角度来分析Shibor的运行情况。首先,第一节用数据来列明了2007年1月至2011年3月Shibor运行情况的总体情况,能够让我们在直观上对Shibor的运行有一定了解。其次,第二节比较了Shibor与其他各货币市场准基准利率进行了优劣势的比较,得出来其它各货币市场准基准利率由于各种原因不适用的结论,为Shibor确立货币市场基准利率的地位进行了铺垫。第三节利用相关系数、格兰杰因果检验对Shibor与其他利率的相关性进行了分析,得出了短期Shibor与其他利率相关性高,在货币市场里面能起到基准利率作用的结论。第四节利用短期Shibor的数据,利用VAR模型和脉冲响应函数对股票和汇率变动对Shibor的冲击做了稳定性检验。发现受到冲击以后,Shibor能在10个交易日内恢复稳定,说明Shibor的稳定性极强。由上述章节从不同的角度对Shibor进行的测试可以发现Shibor基本能够担当货币市场基准利率的作用,但是仍存在许多不足：报价行的定价对Shibor的准确性产生影响；货币市场期限结构、交易结构的特点对Shibor的中长期报价造成影响;部分利率管制制约了Shibor的独立运行。故第五章就分析了Shibor面临的主要问题,并提出了改进的政策建议：从微观层面上提高报价行的定价能力,完善Shibor报价机制；在货币市场层面上,完善市场的交易品种,提高中长期品种的活跃程度；在宏观层面上,需要加快信用体系的建设,完善金融市场的有效性,逐步有序推进利率市场化进程。本文的主要结论是：Shibor是目前我国选取货币市场基准利率的现实选择,短期Shibor能很好的反映人民银行诸如存款准备金变化等政策意图,Shibor也能较好的连接各个子市场从而对货币政策等进行传导。具有可控可测的市场型大规模交易也活跃了债券、票据、金融衍生品的创新,而面对金融市场上的例如股市、汇市等各种冲击也表现出了良好的稳定性。特别的,中长期Shibor的报价由于期限结构等问题目前的报价尚未得到市场的认可,需要多加培育。本文的创新：一是科学地提出了金融深化理论,阐明了发展中国家进行利率市场化的必要性,从理论上叙述利率市场化的原因并发掘了我国利率市场化的短板—货币市场基准利率的缺失。二是提炼出来货币市场基准利率需满足的六大原则,为定性定量分析基准利率提供了标杆。三是不同于以往文献更多的是运用定性分析Shibor是否能作为基准利率,本文采用了定性定量相结合的分析方法,着重对于稳定性和相关性的分析,使得对基准利率地方分析更加有理有据。不足也存在,如：一是由于资料的难获得性,以及国内外情况的不一样,使得在文献综述环节对国外文献的阐述过少,并且在基准利率的选择方面的国际经验对比不够多,分析稍显肤浅。二是在实证环节,由于许多利率数据的不易获得性,收集的不够全面,对于相关性的分析不够完整,只能选取特别的种类来分析；而采用的计量方法上,可能有不少的缺失、漏洞,也是笔者今后希望通过不断学习而改进的地方。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 1. 绪论
• 1.1 选题背景以及研究意义
• 1.2 相关文献综述
• 1.2.1 关于基准利率定义的综述
• 1.2.2 关于货币市场基准利率选择的综述
• 1.3 研究的思路与方法
• 1.4 研究的创新与不足
• 2. 利率决定理论与利率市场化
• 2.1 利率决定理论
• 2.1.1 马克思的利率决定理论
• 2.1.2 古典学派的储蓄投资理论
• 2.1.3 新古典学派的可贷资金理论
• 2.1.4 凯恩斯的流动性偏好理论
• 2.1.5 一般均衡的利率决定理论
• 2.1.6 金融抑制与金融深化理论
• 2.2 利率市场化的发展
• 2.2.1 西方国家利率市场化进程
• 2.2.2 我国利率市场化的发展
• 2.3 利率市场化进程中的短板—货币市场基准利率
• 3. 货币市场基准利率的选择
• 3.1 先进国家选择货币市场基准利率的简介
• 3.1.1 Libor伦敦银行间同业拆借利率
• 3.1.2 美国联邦基准利率
• 3.1.3 Euribor欧元区银行间同业拆借利率
• 3.1.4 其余国家基准利率情况
• 3.2 货币市场基准利率选择的原则
• 3.3 Shibor的推出
• 4. Shibor运行的实证分析
• 4.1 2007-2011 Shibor运行状况纵览
• 4.2 Shibor与其余类基准利率的比较
• 4.3 相关性分析
• 4.3.1 短期Shibor与国债回购利率
• 4.3.2 中长期Shibor与央行票据利率
• 4.4 稳定性检验
• 4.4.1 相关变量选取
• 4.4.2 实证框架
• 4.5 实证分析的总结
• 5 Shibor的主要问题以及政策建议
• 5.1 Shibor面临的主要问题
• 5.2 进一步完善Shibor的政策建议
• 参考文献
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录