我国ETF与ETF联接基金的跟踪误差研究

论文摘要

2011年第一季度,采掘、金融服务、房地产等大盘蓝筹股呈现较好的上升态势,并推动大盘持续攀升。在此背景下,开放式基金的排名相比去年也发生了逆转。在一季度所有基金类别中,指数基金的整体表现较好,其中华宝兴业价值ETF作为大盘指数基金的代表,以6.22%的净值增长率位列标准指数型基金的第一名,其联接基金的净值增长率也达到5.70%。本文第一部分为导论,首先介绍了ETF以及ETF联接基金的背景。其次介绍了本文的研究目的和意义。最近几年,我国的ETF获得了巨大的发展并进而使得ETF联接基金应运而生。联接基金就像是某只ETF基金的“零售”产品。从ETF的投资者结构分析可以知道,机构投资者的比例较大一些,而个人投资者则参与较少。ETF联接基金的出现对于中小投资者有重大的意义。第二部分介绍了国内外的学者对跟踪误差的研究成果。在对跟踪误差进行研究的过程中,主要分为了三个部分：首先是跟踪误差的定义；其次是在跟踪误差的优化方法上面；以及影响跟踪误差的因素。第三部分介绍了此篇文章的理论基础,首先介绍了ETF与ETF联接基金的概念以及两者的区别,然后指出了跟踪误差的定义及其形成原因,最后介绍了指数化投资的理论基础。第四部分是实证分析,在学习和参考前人的大量研究成果的基础上,本文利用大量的数据对我国四只ETF联接基金及其相应的ETF基金的跟踪误差进行实证分析,包括回归分析,序列相关检验等。时间从2010年6月22日至2011年3月25日。从而使投资者能够对我国的交易型开放式指数基金跟踪误差有更深层次的认识,提高投资者的风险管理能力,为投资者实现优化投资提供实证依据。第五部分是本文的结论部分,通过上一个部分的实证结果,可以从几个方面知道：(1)由于跟踪误差对于指数化投资的过程很重要,所以控制管理跟踪误差的能力会直接体现在投资的收益率当中。跟踪误差是度量指数化投资风险的主要指标,同时在投资过程中也是一个关键的风险控制工具。(2)在指数化投资过程中,从交易成本、管理费用,到成分股公司的行为,乃至交易规则和指数调整等原因都会使得指数化投资组合与标的指数的收益率产生偏差。与标的指数的投资风格的差异,指数化投资组合成分股的数目和p值,标的指数的波动性等都是跟踪误差产生的因素。跟踪误差是客观存在的,我们无法完全消除跟踪误差,但我们应该尽量将跟踪误差的影响缩小,也就是力求跟踪误差最小化。(3)由于对跟踪误差的研究成果有很多,则对如何衡量指数化投资组合的跟踪误差的方法也有很多。不同的模型其侧重点也就不同。因此在进行投资之前,投资者首先应该明确自己的投资目标,了解自己的风险偏好,在综合考虑各项因素后选择适合自己投资风格的指标来分析跟踪误差。(4)指数化投资组合的收益率序列存在自相关。自相关产生的原因包括：经济系统的惯性,也就是说经济系统的经济行为都具有时间上的惯性。因此,在构造指数化投资组合时,我们不仅要研究收益率序列自相关对跟踪误差的影响,还要选择合适的抽样频率进行计算,尽量减小自相关所带来的影响。(5)在不同的确定投资组合的方法下,选择不同的资金配置模型可以构建出具有相对优势的投资组合,因而并不存在一种具有绝对优势的资金配置模型。综合考虑各种投资组合的风险与收益的对比情况,选择最合适的模型来确定权重,从而获得最佳的收益。(6)在考虑构建投资组合时所产生的交易成本后,通过动态调整来减少跟踪误差,但与此同时,收益率就会减少并且增加带来的证券交易的成本。对基金管理人来说,必须在缩小的跟踪误差与减少的交易成本之间进行准确的衡量。(7)总体来说ETF的跟踪效果要比ETF联接基金的效果好。ETF联接基金因为不能完全投资于标的ETF,所以不能完全复制其走势。通常情况下,ETF联接基金的资产配置策略中会包括现金或者到期日在一年以内的政府债券不低于基金资产净值的5%,同时也会少量投资于新股(首次发行或增发等)及中国证监会允许基金投资的其他金融工具,该部分资产比例不高于基金资产净值的5%。第二是对于减小跟踪误差而提出的一些建议。从长期来看,不管采用哪种方法复制标的指数,跟踪误差的产生是不可避免的。既然如此,那么就需要尽量缩小跟踪误差,从而提高投资收益。在发达的国外资本市场上,常采用市场化的方法改善ETF的跟踪误差,如利用指数期货合约,从而准确预测指数的走势以改善指数化投资组合的业绩；或者利用期权,通过间接方式改变指数化投资组合的β值来改善指数化投资组合的业绩；或者利用金融衍生产品构造指数化投资组合,从而达到与指数化投资组合相同的结果,进而缩小跟踪误差。目前在国内,并不具备与国外相同的市场条件,因此要缩小跟踪误差,应该结合我国具体国情进行分析。(1)选择合适的指数复制方法。完全复制法构造指数过程比较简单,而且能够保持标的指数与指数组合之间高度一致性和相关性,但是也存在一些缺点。而抽样法复制指数的操作性比较强。ETF联接基金中有不超多10%的基金资产是通过主动管理方式来强化收益的。提高ETF复制方式的灵活性,例如把完全复制法与抽样复制法结合起来,增强复制方法的灵活性。同时,从国家监管机构方面来说,通过完善相关的法律法规来改善指数化投资组合的投资限制,更好地实现指数化投资组合对标的指数的复制。(2)在基金管理过程中,尽量减少所持有的现金,从而减轻由于现金拖累造成跟踪误差的影响。经常分析对现金比例,如有需要应及时调整,在流动性需求和降低现金拖累之间寻求平衡。可以运用现金头寸进行积极的操作,如参与新股申购等,获取正向收益。(3)减少基金的管理费等费用。目前在我国ETF基金的管理费、托管费等在各类基金中均处于较低的水平。作为指数基金ETF,其管理费低于主动管理的基金,指数基金的管理费率一般为每年0.2%,比主动管理的基金管理费率——每年1.5%要低。甚至会有主动管理的基金管理费率高于1.5%的。其次,ETF的管理费与开放式的指数基金相比更低,这是因为ETF一般都采用被动管理方式,要求投资者用一揽子股票认购和赎回基金份额,省去了用现金买卖股票应付申购和赎回这一个步骤。因此比一般开放式指数基金的管理费用还低。如道富银行推出的SPDR管理费仅有0.12%。目前我国ETF一级市场申购赎回费用由基金公司按现有法规的基本规定设定。ETF在二级市场的交易费用和封闭式基金是一样的,并且也不收取印花税,投资ETF获得的基金分红和差价收入也不需交纳所得税。我国ETF联接基金90%以上投资于ETF基金的资产豁免管理费和托管费,其他部分按照目前指数基金的最低水平收取0.5%／年的管理费和0.1%/年的托管费,低于开放式基金。尽管如此,和国外同类基金的费用相比较,这笔费用仍然较高,费用具有下调的空间。(4)对标的指数成份股的进行实时动态跟踪,积极关注标的指数成分股的变化,对投资组合中成分股的构成及时进行调整以适应新的变化,从而做到能够准确地复制指数。(5)促进金融衍生品市场的发展,进一步完善金融市场结构。从国外成熟的资本市场的经验证明,金融衍生品市场的发展有利于活跃整个会融市场,促进市场流动性。目前在我国的股票市场仍然没有做空机制,形成了不完善的套利机制,也加剧了指数的波动。因此,通过增加金融衍生品市场的活跃度,完善我国金融市场结构,降低股票指数的波动,从而降低ETF的跟踪误差。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 绪论
• 1.1 研究背景
• 1.1.1 指数化投资的背景与意义
• 1.1.2 ETF的背景
• 1.1.3 ETF联接基金的产生背景
• 1.2 研究目的和意义
• 2. 文献综述
• 2.1 国外对于跟踪误差的研究
• 2.1.1 对跟踪误差定义的研究
• 2.1.2 对跟踪误差优化的研究
• 2.1.3 对跟踪误差影响因素的研究
• 2.2 国内跟踪误差的研究
• 3. 跟踪误差及其理论基础
• 3.1 ETF及ETF联接基金相关概念
• 3.1.1 ETF基金的定义
• 3.1.2 ETF联接基金的定义
• 3.2 ETF与ETF联接基金的联系与区别
• 3.2.1 ETF与ETF联接基金的联系
• 3.2.2 ETF与ETF联接基金的区别
• 3.3 跟踪误差的概念
• 3.3.1 跟踪误差的定义
• 3.3.2 跟踪误差产生的原因
• 3.4 指数化投资的理论基础
• 3.4.1 现代投资组合理论
• 3.4.2 资本资产定价模型
• 3.4.3 有效市场理论
• 3.4.4 随机漫步理论
• 3.4.5 混沌理论
• 3.5 投资组合的构建方法
• 3.5.1 完全复制法
• 3.5.2 抽样复制法
• 3.5.3 优化复制法
• 4. 实证分析
• 4.1 跟踪误差的计量指标
• 4.2 回归分析
• 4.3 相关系数分析
• 4.4 跟踪误差的实证分析
• 4.4.1 跟踪误差计算
• 4.4.2 回归分析实证结果
• 4.5 抽样频率对跟踪误差的影响
• 4.6 收益率序列自相关对跟踪误差产生的影响
• 5. 结论
• 5.1 主要研究结论
• 5.2 改善跟踪误差的措施
• 参考文献
• 后记
• 致谢