基于我国A股市场的指数效应实证研究

论文摘要

伴随全球资本市场的发展与完善,成份指数及其衍生品开始成为越来越多投资者的关注对象,比如在全球范围内非常著名、拥有极高市场认可度的标准普尔500指数、道琼斯工业平均指数、伦敦金融时报指数和日经225指数等。众所周知,资本市场特别是股票市场瞬息万变,各国为了确保上述指数始终具有样本代表性与投资标杆作用,通常会对指数进行定期调整或是临时调整,每次指数调整调入或调出一批股票后,市场中以该指数为标的进行跟踪投资的产品诸如交易型开放式指数基金和指数基金等就需要修订投资产品组合,以规避非系统性投资风险、降低跟踪偏差。投资者特别是机构投资者的调整行为通常会在调整事件发生的某段期限内密集操作,且操作方向一致：购买调入股票、抛售调出股票,他们的群体行为将对股票价格和成交量产生影响,进而引发在市场中被称为“指数效应”的金融异象。迄今为止在全球范围内,已在众多国家的股票市场中发现了上述指数效应,为验证在中国市场中该金融异象是否存在,及其在中国特殊的投资市场中有何特殊的表现,本文以A股市场中最重要、最具样本代表性的沪深300指数作为研究对象,选取从2005年6月22日该指数正式发布之日起至2011年1月3日的调整事件为样本,其中调整次数共计27次,涉及调整的公司股票一共有574只。本文运用事件研究法,以异常收益率、累计平均异常收益率、异常成交量比率等为衡量指标,对我国的指数效应展开实证,实证的主要内容涉及以下方面,一是在事件窗口期内,沪深300指数调整涉及的股票价格效应与成交量效应有何表现?二是调入与调出两类样本组的表现有何不同?三是2010年4月17日中国沪深300指数期货合约推出后,指数效应会不会像国外经验一样表现得更加显著,股指期货在我国对指数影响是否显著?四是我国A股市场的指数效应表现支持哪些指数效应的理论基础和假说?根据以上研究设计,本文得到了以下结论：1.沪深300指数的指数效应在我国A股市场中存在,且效应表现显著。具体来看,调入类股票的价格效应出现时点较早,但在长期内不显著。从公告日前18日（AD-18）就开始出现了累计平均异常收益率逐日递增趋势,并持续到生效日后第30天也未出现反转,这说明调入事件中市场存在反应超前,但在调整实施之后却反应不足。而调出类股票价格效应发生时点较晚,但表现剧烈,在公告日后第6天后（AD+6）累计平均异常收益率急速下跌,随后在生效日（ED）当天实现V型反转。该结论表明我国调出类股票的实证结论并不支持不完美替代假说中所称的价格效应具有长期性。2.调入类股票累计平均异常收益率递增趋势平缓,而调出类则表现剧烈,数值波动较大；两类股票价格效应出现时点前后不同,且累计平均异常收益率折线趋势明显相异,这二者的非对称性说明我国A股市场的数据支持市场分割假说。3.调入与调出类股票的成交量效应表现较为相似。两类股票均在公告日之后才出现明显的交易量扩大迹象,并在生效日之后快速收缩,回落到期望值1以下。相较于价格效应,调出与调入两类股票的成交量在长期内表现均不显著。同时,将异常成交比率与异常收益率联系起来,发现在公告日至生效日期间二者具有同起同落的关系,这与价格压力假说相一致,但与其它文献不同的是,本文发现价格压力假说仅在此阶段内存在。本文的创新主要体现在以下几点。第一,以更具样本代表性的沪深300指数为研究对象。此前,国内关于指数效应的研究起步较晚,大多始于2004年之后,在近5年内才有了较大的发展与深化,但研究对象和方式仍较为单一,多数选取上证50、上证180或深圳成份指数为样本,这些指数因为各自归属于沪市或深市,不能准确而全面的反应我国A股市场的整体走势,2005年4月8日上海证券交易所、深圳证券交易所联合发布了沪深300指数,这是我国股票市场内的第一只横跨沪深两市的成份指数,具有极强的样本代表性和市场认可度,这为本文实证结果的全面与准确性提供了基础条件。第二,综观国内现有的关于指数效应的文献,大多在估计股票的期望收益率时采用了“平均收益率法”,直接使用对应的同期大盘指数收益率值直接代表E（Rit）,该办法简单、易操作,但是Chandra,Moriarty和Willinger（1990）进行了更为仔细的专门对比实证,他们在结论发现,用平均收益率法来估计AR有严格的假设条件,须满足独立同分布,相较之下,市场模型法更精确。因而本文未采用国内较流行的平均收益率法,而是在估计期望收益率时分别对每只股票进行了最小二乘估计,以确保结果更真实有效。本文在获取原始样本之后,采用了国外通行的更为严格的数据剔除办法,以规避被调整股票的其他事件诸如合并收购、资产重组等信息影响异常收益率计算时的可信度。第三,在国内关于指数效应的所有文献中,本文首次观察研究2010年4月17日沪深300指数合约推出后,是否对股票的价格效应与成交量效应构成显著影响。而实证数据结论证明了作者猜测,本文发现股指期货推出之后,我国指数效应的发生时点、持续时长、显著性程度均发生了较大变动,这一发现将有助于衡量我国当前指数化投资以及指数衍生品的发展程度,同时为我国的指数投资完善途径提供参考。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 1. 引言
• 2. 国内外研究文献
• 2.1 行为金融简述
• 2.2 指数效应国外研究综述
• 2.2.1 美国资本市场的研究
• 2.2.2 价格效应及股价反转的研究
• 2.2.3 成交量效应的研究
• 2.2.4 调整政策对指数效应的影响
• 2.2.5 长期样本数据的研究
• 2.2.6 其他非美国资本市场的研究
• 2.3 指数效应的国内研究综述
• 3. 指数效应的理论基础
• 3.1 价格压力假说（PPH）
• 3.2 不完全替代和向下倾斜的需求曲线假说（DSH）
• 3.3 流动性假说（LCH）
• 3.4 信号证据假说（ISH）
• 3.5 市场分割假说（MSH）
• 3.6 选择规则假说（SCH）
• 4. 沪深300指数简介
• 4.1 样本股选择
• 4.2 指数编制与修订
• 4.3 指数管理与信息披露
• 4.4 相关产品
• 5. 沪深300指数效应的实证检验
• 5.1 样本和数据
• 5.1.1 数据处理规则
• 5.1.2 数据来源
• 5.2 研究方法
• 5.3 实证结果
• 5.3.1 股票调出、股票调入的分类检验
• 5.3.2 股指期货对指数效应的影响
• 6. 结论与展望
• 6.1 结论
• 6.2 展望
• 参考文献
• 致谢
• 在读期间科研成果目录