我国上市公司非公开发行与财务影响问题分析

论文摘要

2006年,证监会出台了一系列关于上市公司再融资及新股发行上市的新规则、新办法,标志着我国资本市场进入股票全流通发行的新时代。作为“新老划断”后再融资开闸的第一步,非公开发行(也称为定向增发或私募)不仅为上市公司打开了一条新的融资渠道,而且出乎意料地备受二级市场的追捧。自2006年2月鞍钢股份首开非公开发行以来,非公开发行这种在全流通背景下借鉴境外市场经验引入的新的融资发行制度,正在被越来越多的上市公司所运用。由于非公开发行相比公开发行具有手续简便、成本低以及获批门槛低等优势,这一再融资方式受到上市公司青睐,不少上市公司更是改变以前的计划,“避繁就简”、“避重就轻”地选择这种私募方式。2006年底,非公开发行募集资金949.75亿元,占增发新股募集资金总额的90.48%,占我国上市公司股权再融资募集资金总额的8.34%。根据Wind金融终端统计,截止到2007年9月29日,深、沪市场已有146家公司实施非公开发行,募集资金总额超过2000万。目前非公开发行已经成为国内上市公司最主流的再融资方式。非公开发行获批门槛低一直是它被上市公司追捧的重要原因之一,证监会也并没有对非公开发行有明确的限制,尤其是没有像其他再融资方式一样的财务指标方面的限制。在非公开发行被上市公司热烈追捧的同时,我们发现,被普遍认为“门槛相对更低”的非公开发行也并非一路绿灯。2006年有50家上市公司实施了非公开发行,18家上市公司的非公开发行方案曾被证监会否决,其中11家上市公司修改方案后通过复审,剩余7家非公开发行方案几经修改仍被否决。这7家上市公司非公开发行方案被否决是不是有财务上的因素存在?证监会是否真的对非公开发行没有财务上的限制因素或者是完全不考虑财务因素?非公开发行成功的上市公司有没有业绩上的显著增长?基于以上疑问,本文试图从财务角度对非公开发行进行研究。本文从非公开发行的现状入手,分析了再融资的现状和非公开发行的情况,从证监会和上市公司业绩角度分析了非公开发行的相关财务问题,并提出建议。本文共分五章:第一章,导论。主要对本文的研究背景及目的、研究现状和研究方法进行说明。第二章,我国上市公司非公开发行的情况概述。从我国上市公司股权再融资的现状入手,包括我国上市公司发展过程中配股、公开增发、可转换债券、非公开发行的情况和政策演变。然后本文引入信息不对称理论、时机窗口理论和流通成本理论来解释上市公司非公开发行的现象,并对非公开发行的五种主要模式——资产并购型、引入战略投资者型、利用募集资金反向收购控股股东优质资产型、资产重组型和增强控股权型进行了阐述。第三章,证监会对上市公司进行非公开发行财务限制因素的实证分析。本章是从证监会的角度寻找非公开发行财务上的限制因素,根据已经非公开发行成功和被否决非公开发行方案的上市公司财务数据,对证监会的“隐性”财务限制条件把脉。首先根据Wind金融资讯,筛选出50家通过非公开发行方案和7家被否决非公开发行方案的非金融业上市公司作为样本。其次,从偿债能力、营运能力、获利能力和发展能力角度选取了15个代表性的财务指标,运用SPSS提取出六个主成分并建立Logistic回归,发现证监会对企业的营运能力和获利能力指标有显著偏好。这说明证监会进行非公开发行方案审核是具有财务要求的,但并没有将这种财务限制明确化。第四章,我国上市公司非公开发行对公司财务绩效影响的实证分析。本部分主要针对上市公司非公开发行再融资对公司业绩的影响进行检验。本章是以截至2007年9月27日在深、沪市非公开发行并且资金完成使用的20家上市公司为样本对象,参照《中央企业综合绩效评价管理暂行办法》中企业财务绩效定量评价的指标,从盈利能力、资产质量、债务风险和经营增长几个方面选取财务指标,进行主成分分析并建立综合绩效函数,Wilcoxon符号秩检验结果显示非公开发行并没有给企业带来显著的业绩增长。这与上市公司非公开发行方案中宣称的可以带来业绩剧增是违背的,也违背了证监会为绩差公司翻身创造条件的初衷,非公开发行已经成为上市公司圈钱的工具。第五章,研究结论与建议。在上述各章分析的基础上,得出了我国上市公司非公开发行相关财务影响上的结论,并对如何完善全流通背景下的再融资尤其是非公开发行提出了建议:严格审核非公开发行再融资方案、保证注入资产的质量、加强上市公司信息披露的公允性、引导企业融资的规范化。本文在既有的研究基础上进行了一定的尝试和努力,论文可能的改进与创新如下:第一,非公开发行再融资方式自2006年出台政策后一直备受青睐,目前的相关研究,主要是针对非公开发行的发行动机、定价公允性、主要模式和监管措施等方面的研究,对非公开发行相关财务问题尚缺乏较为系统的研究。本文通过实证方法研究上市公司非公开发行的相关财务问题,看非公开发行能否显著提高上市公司财务业绩。第二,文本采用规范研究与实证研究相结合的方法,还采用了对比分析、统计检验等方法,以更深层次的解释我国上市公司非公开发行存在的问题。第三,本文通过构建综合绩效函数得出上市公司非公开发行没有带来企业绩效显著增长的结论,并提出证监会应对非公开发行再融资方案严格审查,应通过限制财务指标来提高再融资门槛,加强非公开发行监管。本文存在的不足:第一,本文中实证研究中使用的数据主要来自CSMAR证券财务年报股票市场研究数据库、巨潮资讯、Wind中国金融数据库和大智慧证券信息平台,笔者并没有亲自从证券市场收集数据,对于实证研究中使用数据的准确性,也没有检查过。第二,对于我国上市公司非公开发行的财务绩效方面的研究,由于数据的限制,只能从半年报中选取数据,在一定程度上影响结论的说服力。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 导论
• 1.1 研究的背景
• 1.2 研究问题
• 1.3 研究现状及文献综述
• 1.3.1 国内非公开发行研究现状
• 1.3.2 国外非公开发行研究现状
• 1.4 研究方法
• 2. 我国上市公司非公开发行的情况概述
• 2.1 我国上市公司股权再融资方式
• 2.2 我国上市公司股权再融资方式政策演变
• 2.2.1 配股
• 2.2.2 公开增发
• 2.2.3 可转换债券
• 2.2.4 非公开发行
• 2.3 非公开发行的理论分析
• 2.3.1 信息不对称理论
• 2.3.2 时机窗口理论
• 2.3.3 流通成本理论
• 2.4 非公开发行的模式
• 2.4.1 资产并购型
• 2.4.2 引入战略投资者型
• 2.4.3 利用募集资金反向收购控股股东优质资产型
• 2.4.4 资产重组型
• 2.4.5 增强控股权型
• 3. 证监会对上市公司进行非公开发行财务限制因素的实证分析
• 3.1 理论假设
• 3.2 数学模型及变量选择
• 3.2.1 研究方法
• 3.2.2 变量选择
• 3.3 样本数据
• 3.3.1 数据来源
• 3.3.2 描述性统计
• 3.4 主成分分析
• 3.5 小结
• 4 我国上市公司非公开发行对公司财务绩效影响的实证分析
• 4.1 理论假设
• 4.2 数学模型及变量选择
• 4.2.1 研究方法
• 4.2.2 变量选择
• 4.3 样本数据
• 4.3.1 数据来源
• 4.3.2 样本选择
• 4.4 实证分析
• 4.5 小结
• 5. 研究结论与建议
• 5.1 研究结论
• 5.2 主要建议
• 5.2.1 严格审核非公开发行再融资方案
• 5.2.2 保证注入资产的质量
• 5.2.3 加强上市公司信息披露的公允性
• 5.2.4 引导企业融资的规范化
• 参考文献
• 附录
• 附录1
• 附录2
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录