自愿性信息披露与高管持股 ——来自深市中小板的经验证据

论文摘要

信息是财务会计系统运行产生的最终结果,真实有效的会计信息不仅有利于保护投资者利益,而且有利于证券市场的健康发展。公司进行充分的信息披露与投资者进行沟通,可以加强和改善的公司治理环境,进而影响到资本市场的配置效率。信息披露按照是否强制要求,可以分为自愿性信息披露和强制性信息披露。强制性信息披露是指证法律和证券监管部门法规条例等为保证市场运作的效率和安全性要求上市公司必须披露的信息。自愿性信息披露是指上市公司对外披露报告时,除了按照监管部门的要求提供一些必须信息之外,而提供关于公司财务状况的评论以及经营战略规划的一些信息,这部分额外信息的提供有助于投资者对公司进行更有效的评估,判断目前公司所处的实际状态,对他们的投资策略产生影响。我国上市公司在法律法规要求所必须的进行强制性信息披露之外,自愿性信息的披露程度较低,一方面可能由于监管制度指引的不健全,另一方面高级管理者及实际控制人为了攫取上市公司的利益,存在信息披露操作的可能性。作为非会计信息,“管理层讨论与分析”是上市公司定期报告中对外信息披露的重要渠道,但是从上市公司披露的现状来看,披露的信息质量较低,披露的信息大多是描述性的文字,缺乏较有说服力的数字表格等经验数据作支撑。证券市场的不断发展,需要上市公司不仅要披露强制性信息,而且要披露真实有效的自愿性信息和投资者沟通。自愿性信息披露作为上市公司的自我监督机能,是信息披露质量的一种可靠的反映,自愿性信息、披露水平和程度可以反映出上市公司信息披露质量的高低,这会对上市公司的公司治理产生一定的积极影响,进而对资本市场资源配置的效率产生影响。自愿性信息披露的质量可以反映出公司信息披露的质量,信息披露质量与公司治理息息相关,自愿性信息披露程度的提高无疑对公司的治理会产生重大的影响。尤其是在我国大的制度背景下,公司治理效率相对低下,大多数的信息实际上是由高级管理人员操控的。高级管理者作为提高公司治理水平最具影响力的因素之一,研究其相关的特征结构可以看出哪些因素可以显著的对自愿性信息披露产生影响,从而为提高自愿性信息披露水平提供经验支持。我国之前对自愿性信息披露的研究主要集中在上市和深市主板市场,鉴于目前深市中小板市场日益成熟,而且其具有的特点成为我们研究的选择：公司规模相比主板上市公司较小,公司治理特征也不尽相同,比如上市公司多为自然人及其家族控制,而且持股比例比较高；多数上市公司的董事长直接由实际控制人担任,少数为创业伙伴及其直系亲属担任；监事会形同虚设；控制权与现金分流权分离程度较低。我们分析了既有的文献发现：国外对自愿性信息披露的不仅范围广,而且已经形成了基本的研究框架,反观国内的自愿性信息披露,研究较少而且没有形成理论体系,而且多基于表层性的研究,相关研究也仅仅集中于公司治理的相关方面,比如股权结构和董事会结构等。这进一步增加了我们研究的必要性。然后本文在既有文献分析和国内实际研究的情况基础上提出了文章研究主题：自愿性信息披露和高管持股这一命题。通过规范研究和实证研究相结合的方法,从高管持股的相关的方面(持股比例、股权性质、高管股权激励)研究了对自愿性信息披露的影响情况。本文主要分为六个章节对自愿性信息披露和高管持股问题进行研究,第一章绪论部分分析介绍了国内外关于自愿性信息披露的制度性差异,分析了证券监管机构对我国上市公司特别是中小板高管持股现象规定的不足之处,进而提出了进行该项研究的意义所在。在此基础上构建了研究思路和研究方法及有可能的创新与不足。第二章文献综述部分阐释了与此研究相关的理论,查找了国内外关于自愿性信息披露与高管持股的研究文献,并对文献的研究结论作出评论,进一步证明该项研究的有用性。第三章在之前文献综述的基础之上对现有的理论进行了归类和总结,继而提出了自愿性信息披露与高管持股之间的理论假设。第四章为研究设计部分,选取了深证交易所上中小板上市公司2009年的年度数据,设定了自愿性信息披露指标和所要研究的变量,构建了多元回归模型。第五章我们采用STATA10.1绿色版对实证结果进行了检验分析,并对回归结果进行了评论。第六章有针对性的对我国高管持股及其相关方面给予了自愿性信息披露的政策建议。我们检验了自愿性信息披露程度与高管持股的影响,发现高管持股微弱的影响自愿性信息披露的水平,可能一方面和高管需要合理的薪酬回报激励增加自愿性信息披露,而另一反面为了将有包含公司核心竞争能力的一些重要信息泄露给投资者有关。虽然研究一再证明带有竞争能力的信息向市场披露,不会影响到公司的市场战略的实现,但是上市公司会基于成本收益考虑而放弃向市场自动提供有关核心竞争能力的信息。我们认为正是这两方面的因素叠加导致了目前状况的出现,当然模型回归的结果显示出高管需要合理的薪酬回报最大化自己的利益而主动增加自愿性信息披露暂时占了上风。股权激励对自愿性信息披露程度有显著地影响,可能是在股权激励的公司高管一方面为了显示自己的竞争能力,在经理人市场处于强有力的竞争地位；另一方面为获得他们的最大化薪酬有关。股权性质对自愿性信息披露的影响没有通过我们的模型得到验证,这可能是几方面共同叠加原因造成的结果：国有控股上司公司一方面公司治理的不完善,导致自愿性信启、披露程度的降低,另一反面为避免诉讼风险成本的产生和国有资产管理机构严格监管,而增加自愿性信息披露；家族控股上市公司公司治理结构完善,倾向于自愿的披露相关性息；而实际控制人热衷于控制权的追逐,减少现金流权的分离程度,导致自愿性信息披露的降低。我们推测可能是这几方共同博弈的结果导致了目前对自愿性信息披露不显著状态的存在。在此基础上我们分析了文章,发现有以下有可能的创新与不足之处：文章的创新之处：①选择研究的数据样本。本文研究的数据来源为深圳中小板上市公司,公司规模相比主板上市公司较小,公司治理特征也不尽相同。②模型的创新。虽然本文只是进行了简单的多变量回归检验,不仅在理论和逻辑上合理,而且经检验他们之间并不存在相关性。③本文在构建模型中证明了国有控股上市公司和非国有控股上市公司自愿性信息披露不存在差别,说明国有控股上市公司的信息披露质量有所提高,推翻了之前几乎一边倒的认为国有企业存在过度的代理问题而导致自愿性信息披披露的降低。文章的不足之处：①我们的模型回归只显示高管持股对自愿性信息披露产生显著的影响,因为模型设计的原因并不能够准确区分出高管的什么行为具体影响了自愿性信息披露的水平：是站在公司的立场上基于公司价值最大化的考虑,还是站在自身的立场上基于机会主义自利行为薪酬最大化的考虑。股权激励中也存在同样的问题,我们也未能检测出高管是站在自己的立场上是自私自利的表现的自利性行为,还是站在公司立场上的全盘考虑行为,或者两者兼而有之。②在股权性质上由于模型和样本受限,未能很好的区分股权性质对自愿性信息披露产生的具体影响,比如国有控股上市公司中,是哪一具体方面对自愿性信息披露显著地占主导地位,从而对自愿性信息披露产生影响,同样的情况也存在与家族控制的上市公司中。最后根据我们的研究过程和结论给出了关于中小板上市公司高管持股相关方面的政策建议。

论文目录

• 中文摘要
• Abstract
• 1. 导论
• 1.1 选题背景
• 1.1.1 国际背景
• 1.1.2 国内背景
• 1.2 研究思路与研究方法
• 1.3 有可能的创新与不足
• 2. 文献综述
• 2.1 国外对自愿性信息披露的研究
• 2.1.1 2001年之前自愿性信息披露
• 2.1.2 2001年之后自愿性信息披露
• 2.1.3 新兴市场国家自愿性信息披露
• 2.2 国内自愿性信息披露
• 2.3 高管持股与自愿性信息披露
• 2.4 本章小结
• 3. 理论分析与研究假设
• 3.1 理论分析
• 3.1.1 自愿性信息披露相关概念
• 3.1.2 自愿性信息披露:基于委托代理理论视角
• 3.1.3 自愿性信息披露:基于信息经济学视角
• 3.1.4 自愿性信息披露:基于战略组织的管理学视角
• 3.2 研究假设
• 4. 研究设计
• 4.1 数据来源与样本选择
• 4.2 自愿性信息披露指数的构建（被解释变量）
• 4.3 解释变量的衡量
• 4.4 控制变量衡量
• 4.5 模型的建立
• 5. 实证检验结果与分析
• 5.1 描述性统计
• 5.1.1 样本的描述性统计
• 5.1.2 实证检验数据的描述性统计
• 5.2 模型回归和相关性检验
• 5.3 回归结果分析
• 6. 结论及建议
• 6.1 本文的研究结论
• 6.2 政策建议
• 6.2.1 应该出台自愿性信息披露指引
• 6.2.2 加强对上市公司高管及其股权激励的监管
• 参考文献
• 附录
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果