中国货币政策传导的金融加速器效应研究

论文摘要

宏观经济学研究的一项重要的内容和挑战就是研究经济波动的成因、传导渠道和持续性。主流的经济学家为我们提供了观察经济波动并对其进行分析的机制和框架,其中RBC模型和凯恩斯的IS-LM模型是该领域到目前为止应用最广泛的分析框架。虽然这两种框架差异很大,但是其都是以莫迪利安尼-米勒定理（MM定理）作为假设前提,即金融中性,其结论就是金融市场和信贷市场的变化都不影响真实的经济活动,金融结构并不影响实体经济,但是真实的经济运行并非如此的理想化。从历史上看,很多的经济危机的产生都和金融信贷状况有着直接的联系,其中,“大萧条”就是一个很好的例证。两种主流的分析经济波动的分析框架都不能很好的解释“大萧条”这样严重的经济危机。因为“大萧条”中的经济波动并不是来自持续的巨大的负向冲击,其很重要的原因还在于金融体系的崩溃。现实的经济波动如此的巨大,传统的RBC模型可能只能解释其中的一部分,那么我们如何理解金融因素在经济波动的作用?金融信贷状况和金融结构对于经济波动到底有多大的作用呢?我国的金融因素是否也作用于实体经济呢?从费雪用债务紧缩理论解释“大萧条”开始,经济学家开始研究金融因素在经济波动中的作用,其观点是由于金融信贷市场存在,会将初始的冲击扩大,意即微小的波动,在金融信贷市场的传导下,可能演变成巨大的经济波动。现代的研究表明,信贷市场上的信息是不对称的,借方尽可能想得到贷方的信息,尽量消除委托代理问题。但是贷方为了保护自身的利益,其做法就是不公开自己的信息,从而信贷市场上的信息不对称将越来越严重,借贷成本将随之上升。借贷双方都不愿承担借贷成本,于是将可能达不成借贷关系,于是经济中的其它变量例如消费、投资等都将受到影响。显而易见,此时实体经济将较之传统的分析方法将有着巨大的改变,金融信贷市场的信息不对称将使得MM定理不再成立,即金融对于经济波动不再是中性的,金融因素必然对实体经济波动产生作用。随着相关研究的不断深入,金融信贷市场在宏观经济波动中的重要作用得到了广泛认可和关注。很多的文献对于金融信贷市场和经济波动的相关性做了研究。其中以伯南克等提出的“金融加速器”理论最具有总结性并且形成了较完善的体系,并且对于经济的波动有着较好的比较符合现实的解释力。中国正处于建立社会主义市场经济的进程中,货币关系的重要性日益凸显,货币政策已经成为我国进行宏观调控的至关重要的手段,货币政策的效果是否显著,我们通过传统的主流分析框架进行分析可能有所偏差。笔者认为,由于中国的市场机制的不完全和金融市场必然存在的信息不对称,中国的金融结构对于中国的实体经济必然产生影响,中国的货币政策冲击对于实体经济的波动也同样具备这种“金融加速机制”,并且表现出对于不同规模企业具备非对称性,也即从一个侧面证明金融加速器效应的存在性。针对中国货币政策传导的金融加速器效应这个问题,本人在理论和实证上进行了一些初步研究。本文文献综述部分首先梳理了金融加速器理论产生背景和发展脉络,对于金融加速器理论做了比较深入的文献总结。顾名思义,所谓“金融加速器”其意思就是经济中的金融信贷市场好比是一个加速装置,当经济中出现一个很小的冲击时,金融信贷市场可以将该冲击对于经济的作用放大,甚至放大到对整个社会经济都产生巨大的影响。根据冲击源头性质的不同可以归纳为三种不同的冲击会引起信贷关系的变化,从而导致“金融加速器”效应的产生。第一种是实际的冲击,例如技术冲击和生产力冲击。第二种是价格冲击。第三种是货币冲击。即货币政策的金融加速器效应,也就是本文研究的主要研究对象和内容。国外的很多研究成果已经表明,金融信贷市场在宏观经济波动中的重要作用得到了广泛认可和关注,并且研究的热点主要集中在两个方面：一是早期对于金融加速器的存在性研究,其结论是比较一致的,就是金融加速机制确实存在,金融加速器理论具备很强的解释力。二是对于金融加速器的性质的研究,主要集中在金融加速器内生非线性及非对称性研究,通过对其性质的研究进一步明确金融加速器的存在性。国内学者的研究主要集中在运用国外证明金融加速器的方式证明我国金融加速器存在性。对于中国金融信贷市场状况和宏观经济波动的相关性的研究数量上来看不少,但是大多数的文献实证研究的变量仅包括经济增长指标和信贷市场指标,强调了信贷市场本身作为波动源对宏观经济波动产生的影响,却忽视了信贷市场在整个宏观经济波动过程中的传导过程和作用,并且大部分的文章都是用宏观经济数据作为指标,分析宏观层面上的金融加速器效应,但是宏观经济现象只是微观主体的简单的加总和放大,由于很多因素的影响不能直接描述出金融加速器的微观机制,本文的实证部分将分析制造业30个子行业的面板数据,从行业层面出发分析企业的投资行为,试图找到金融加速器的一个微观的机制,并且辅以实证数据的分析。理论研究方面,本文对金融加速器理论的主要的分析框架进行了分析和探讨。依据主流的分析框架进一步分析了我国货币政策产生金融加速器效应的主要因素和条件,其中分析的重点包括金融加速器理论的理论模型的分析和探讨,货币政策的多种传递渠道的作用机制和原理,货币政策金融加速器效应的作用机制以及与其它的作用渠道的差异等。实证研究方面,国内的大部分的文章的研究方法是从分析宏观数据出发,分析我国宏观层面金融加速器是否存在,但是宏观的经济现象仅仅是微观行为的放大和集中,很过文章也在宏观层面证明了我国金融加速器的存在性,但是由于经济环境,法制环境和发展程度的不同,从行业来来,不同的行业的企业微观行为可能有着很大的不同,金融加速器的作用机制和大小也可能有所差异,本文从研究企业的微观行为为出发点,将中国上市的制造业企业作为研究对象进行研究。使用制造业下30个不同的子行业2003年1月-2006年12月的投资额（I）,企业净值（N）的面板数据进行分析,从货币政策冲击下企业层面的投资行为来分析行业层面的金融加速器的作用机制。将货币供应量M2作为货币政策冲击变量。将三个变量通过联立方程组的方式进行SUR计量分析,得出相应的结论。选择制造业的原因主要有两个：一是国外的大部分关于金融加速器理论的经典实证研究大多数采用的是制造业的数据,二是金融加速器效应的目的就在于研究金融信贷市场对于实体经济波动的影响,选取制造业这种实体经济部门则更加的直观。首先是大企业的选取。实证结果表明,在我国制造业下的30个子行业中,剔除掉废旧产品回收和加工业数据取得难度很大无法分析外,其它的29个行业中,有农副食品加工业等17个行业表现出行业层面的金融加速器效应,在这些行业中,金融加速器效应的机制反映出的行业企业的行为是,货币冲击使得企业净值变化从而改变企业的投资行为。而其它的12个行业则没有变现出行业级别的金融加速器效应。在以上的理论和实证分析的基础上,本文最后一部分在货币政策的选择上提出一些建议：政府在货币政策的选择上应该考虑金融加速器效应,优化货币政策信贷传导渠道的环境,并且优化商业银行的信贷配给行为。避免负向的货币政策冲击对于小企业产生过大的冲击,向小企业提供另外的融资渠道,缓解小企业的信贷压力。总之,本文根据研究生期间所积累的有关宏观经济和货币政策传导机制的知识,对货币政策的金融加速机制做出浅薄的研究,其目的是检验我国的货币政策金融加速器效应是否存在及验证其非对称性,但由于本人知识储备不足,有许多不足之处,敬请评审专家以及答辩专家批评指正。本人将不断努力,完善自己货币经济学的知识结构。

论文目录

• 摘要
• Abstract
• 1. 导论
• 1.1 问题的提出与研究意义
• 1.2 理论依据和研究方法
• 1.3 论文的研究框架
• 2. 有关金融加速器理论的文献回顾
• 2.1 货币政策传递机制与金融加速器理论
• 2.2 对金融加速器理论的理论分析
• 2.2.1 金融加速器理论的产生和完善
• 2.2.2 金融加速器理论的作用机制研究综述
• 2.3 金融加速器的实证研究
• 2.3.1 国外的实证研究成果
• 2.3.2 中国的实证研究成果
• 3. 货币政策传导的金融加速器理论研究
• 3.1 货币传导渠道理论简要评述
• 3.1.1 利率渠道
• 3.1.2 托宾q效应
• 3.1.3 居民财富效应
• 3.1.4 汇率渠道
• 3.2 货币政策银行信贷渠道的理论分析
• 3.2.1 信贷渠道传导机制的理论前提
• 3.2.2 狭义的信贷渠道—银行贷款渠道
• 3.2.3 影响银行贷款渠道传导机制发挥作用的制约因素
• 3.2.4 货款与非贷款类金融资产的替代性
• 3.3 货币政策的金融加速机制研究
• 3.3.1 理论模型描述
• 3.3.2 货币政策的资产负债表渠道
• 3.3.3 货币政策金融加速器效应的传导渠道
• 4. 我国货币政策金融加速器效应实证研究
• 4.1 模型的构建方法
• 4.2 数据的选取和说明
• 4.3 实证分析
• 4.3.1 SUR估计模型简介
• 4.3.2 回归结果分析
• 5. 理论启示和政策建议
• 5.1 从制度层面改善商业银行对于货币政策传导的条件
• 5.2 优化商业银行的信贷配给行为
• 5.2.1 大力发展地方性的中小金融机构,拓宽中小企业的融资渠道
• 5.2.2 推进国有商业银行的改革,优化国有商业银行的信贷配给行为
• 参考文献
• 附录
• 后记
• 致谢
• 在读期间科研成果目录