中国外汇储备的适度规模

论文摘要

国际储备是指由一国货币当局持有的、用于弥补国际收支逆差、维持本国货币汇率的稳定和作为对外偿债保证的各种流动性资产的总和。国际储备的主要功能有保证国际支付能力、调节国际收支失衡;稳定本国货币汇率;保证本国的国际信誉。在国际储备的构成中,外汇储备是国际储备的主体。外汇储备又称储备性货币,它是指由一国官方掌握的国外可兑换货币的存款和其他可变现的金融资产。一国的外汇储备资产包括外币存款、债券、债券回购、同业拆放等各项外汇资产。外汇储备作为国际储备的重要组成部分,是一国国际清偿能力的主要体现。外汇储备作为一国官方掌握的国外可兑换货币的存款和其他可变现的金融资产,其主要的功能在于融通国际收支逆差,干预外汇市场和维持本国汇率稳定。布雷顿森林体系崩溃后,各国货币兑换可以自由浮动,这就为国际贸易和投资带来了汇率风险,世界各国为减少汇率波动,保证外汇市场的干预能力,减小资本流动对经济的负面影响,大大增加了对外汇储备的需求。全球外汇储备规模从20世纪70年代开始迅速增长,从1970年的400亿美元上升到2005年底的40000亿美元,其中发展中国家的增长速度普遍高于发达国家。对发展中国家而言,外汇储备不仅起到应付对外贸易中外汇需求的波动、支付短期外债等务实的作用,还可以吸收货币危机、提高国内货币信心和应付可能的金融风险。中国的外汇储备的历史和发展有其自身的特点。80年代,我国对外公布的外汇储备由两部分组成,即国家外汇结存和中国银行外汇结存。从1992年起,由于外汇管理体制改革的不断深化,中国银行的外汇结存不再列入国家外汇储备,只有国家外汇结存才算作官方储备。1994年初,我国外汇管理体制进行了重大改革:取消企业外汇留成,实行银行结售汇制度,实现汇率并轨,建立银行间统一的外汇市场。实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。外汇储备数量随之大幅度增长。截至2007年6月,国家外汇储备余额已达到一万三千亿美元。究其原因主要有三点:经济高速发展,顺差不断增大;人民币升值预期,外国资本流入,固定汇率下央行只有不断买入外汇;外汇管制,强制结售汇制度,不能藏汇于民。在固定汇率、强制结售汇制度下,中国的外汇储备增长完全来自于经常项目顺差和资本项目顺差,是一种被动的增长。虽然外汇储备作为国家经济实力和金融实力的标志,是充实国库、弥补本国国际收支逆差,稳定本国汇率以及维持本国国际信誉的物质基础。但是,外汇储备并非多多益善,正如一把双刃剑,外汇储备规模超出合理范围产生了负面影响,会带来较大的利差损失和汇率风险;制约了货币政策的运用和独立性;持有高额外汇储备机会成本过大,资金资源的利用效率不高;带来通胀压力,削弱宏观调控的作用,冲销成本大;还会失去国际货币基金组织的优惠贷款。中国外汇储备高速度增长是否合理或者说外汇储备多少才合适,需要用外汇储备规模的决定以及对经济增长的影响来解释。外汇储备的适度规模应该具有以下含义:满足弥补短期国际收支逆差的需求、稳定汇率,维护金融市场稳定、使持有外汇储备的机会成本最小、能够促进一国经济增长的最大化。可以从外汇市场的供给和需求来分析外汇储备的规模。外汇供给由经常项目和资本项目决定,在资本完全可流动情况下,外汇供给对利率的弹性无穷大;需求由交易性需求、调节性、偿债性、预防性、盈利性需求几方面决定。在固定汇率、强制结售汇制度下,中国的外汇储备增长完全来自于经常项目顺差和资本项目顺差,是一种被动的增长。可以说是为了稳定汇率的对外汇储备主动的需求,也可以说完全由外汇的供给所决定。西方外汇储备理论主要有以下几部份:从外汇储备的需求来分析,外汇储备用于调节国际收支失衡,可用外汇储备/进口（Triffin）、/外债（Pablo. Guidotti）、/逆差总额（W.M.Brown）、/FDI比例来分析;外汇储备与经济增长、货币量的关系,与汇率的关系,可用外汇储备/GDP、/M2比例分析。蒙代尔和约翰逊创立了国际收支的货币分析法,一国的外汇储备持有量依赖于该国国内货币的供求关系,外汇储备的增量应为该国货币需求与货币供给的增量之差。按照货币学说的观点,当货币出现不均衡时存在一种自动调节机制,从长期来看,货币市场的不均衡以及国际收支赤字或盈余会最终消失。还可以从汇率决定理论来探讨外汇储备规模,货币主义的购买力平价理论、资本非完全流动的MF模型、多恩布什超调模型都可以;外汇储备增加引起通货膨胀,与国内物价水平的关系。可用Kumhof（2004）的理论模型, 1 1 100P K FEVΔ=λΔY,变型后得到外汇储备增量的一个方程。马克卢普用衣柜理论抨击了比例分析,认为任何一个时期内的储备需求都是上一期储备水平的函数,t+1时期的储备水平等于t期的储备水平加上一个增长因素,外汇储备由当局的主观欲望决定。外汇储备的适度规模应该是在满足外汇储备基本需求和保持一国经济稳定增长的基础上,实现持有成本最小化（收益最大化）的一个均衡水平。持有外汇储备的机会成本怎么计算,收益有多大,找到边际成本等于边际收益的最优外汇储备规模。主要成果是Heller和Agarwal的模型。因素分析是将上述影响外汇储备规模的因素纳入进行计量分析,找出主要影响因素,进行区间预测。弗伦克尔（Frenkel）认为决定发展中国家和发达国家外汇储备需求函数的主要因素大致相同,他选择边际进口倾向、国际收支变动率和进口三个主要的影响变量构造外汇储备需求函数,建立模型。实证部份,首先进行了比例分析。理论上,外汇储备主要用于国际收支逆差时满足正常必需的经常性支付以及偿还到期的对外债务。因此,在探讨外汇储备适度规模时,主要是以当年国际收支逆差为假定条件,将一国必须具备的最低进口和债务偿还能力作为判别标准。这里的分析指标有:外汇储备量与月进口额之比,外汇储备与短期外债之比,外汇储备与外债总额之比。其次进行成本收益分析,运用阿格沃尔模型和修正的阿格沃尔模型对我国适度外汇储备进行了区间估计。未改进的阿格沃尔模型所确定的外汇储备规模主要是用于弥补短期性的国际收支逆差,也就是用来满足交易性外汇储备需求和调节性外汇储备需求。在此基础上本文对阿格沃尔模型修正的基本思路就是在原来阿格沃尔模型所确定的外汇储备水平上,再加上偿债的外汇储备、预防性的外汇储备和经济发展所需外汇储备。偿债性外汇储备我们采用外债余额的利息金额表示;预防性外汇储备主要是为了维持本币汇率的稳定而需要持有的外汇储备以及外商直接投资利润汇出;还有个人用汇的需求。最后用因素模型进行实证。本文选取了1985-2006年的外汇储备R、国内生产总值GDP、广义货币M2、外债余额DEBT、净出口X和外商直接投资FDI六个经济变量。考虑到外汇储备R、广义货币M2和外债余额DEBT都是累计值,因此对这三个数据进行了调整,通过对上一年数据求差得到了年增量数据。又将GDP和广义货币M2的单位用当年的平均汇率换算成美元。最后得到了1986-2006年外汇储备及相关影响因素年增量数据,单位统一为亿美元。经过理论分析与实证研究,本文认为中国现在的外汇储备规模大大超过了适度的水平,2006年底,适度的规模应该在3712.68亿美元到5650.8亿美元之间。而中国经济的持续稳定增长、国际收支的双顺差格局、人民币固定汇率制度和强制结售汇制度以及在人民币升值预期下短期外债的增加是造成中国外汇储备激增的直接原因,而在其背后更深层次的原因,是中国在开放经济条件下,经济系统的内部发展不平衡;源于一国高储蓄率、低劳动力成本和高制造业效率等基本经济特征的国际贸易格局以及美元本位的现行国际货币制度。探讨解决我国过度外汇储备问题的政策选择,可沿此思路,分为四个方向:其一产业结构调整,扩大内需;其二为减少国际收支顺差;其三为改革中国的现行外汇管理体制,增大汇率浮动区间,改革现行的结售汇制度;其四为推进人民币的国际化。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 1. 前言
• 1.1 研究的背景及问题的提出
• 1.2 研究内容和方法
• 1.3 基本思路和逻辑结构
• 2. 国际储备及外汇储备
• 2.1 国际储备及国际储备体制
• 2.1.1 国际储备体制
• 2.1.2 国际储备的主要作用
• 2.2 外汇储备
• 3. 中国外汇储备的历史及发展
• 3.1 中国外汇储备的历史
• 3.2 中国外汇储备高速发展
• 3.2.1 中国外汇储备规模与GDP、M2 增长比较
• 3.2.2 中国外汇储备规模增长与日本、韩国比较
• 3.3 中国外汇储备来源结构
• 3.4 中国外汇储备高速增长的原因
• 3.4.1 贸易顺差
• 3.4.2 人民币升值
• 3.4.3 外汇管理制度
• 3.5 外汇储备增长过快的负面影响
• 3.5.1 高额外汇储备的成本
• 3.5.2 货币政策独立性
• 3.5.3 资金资源的利用效率
• 3.5.4 外汇储备的过度增长对国内产业结构产生冲击
• 4 外汇储备适度规模理论及模型
• 4.1 外汇储备适度规模的含义
• 4.2 从需求的角度来分析外汇储备规模
• 4.3 西方外汇储备理论及模型
• 4.3.1 比例分析
• 4.3.2 货币分析
• 4.3.3 成本收益分析
• 4.3.4 因素分析
• 4.4 国内学者的研究
• 5 实证分析
• 5.1 比例模型
• 5.2 成本收益模型
• 5.3 因素模型
• 5.4 结论
• 6 政策选择
• 参考文献
• 致谢
• 在读期间科研成果目录