证券分析师选股的投资价值研究 ——基于中国证券市场（A股）的经验证据

论文摘要

证券分析师公开发布的研究报告中对股票的投资评级是否具有投资价值?或者说投资者根据分析师选股建议进行操作,能否取得高于市场平均水平的超额收益?围绕这一话题在国外投资界和学术界已争议了数十年,积累的文献数以千计。然而,我国过去囿于职业分析师队伍发育不成熟以及数据获取的困难,有关的研究尚未完全展开。最近几年的统计数据和不少案例表明,分析师规模迅速扩大,研究报告数量不断增多,影响力日益增强。本文以2005年5月至2008年4月三个财务报告披露年度,一千余位分析师对一千多家A股公司发布的上万次选股评级为样本,通过事件研究、回归分析、方差分析、投资组合策略构造等多种方法进行多角度的实证研究。本文的经验证据显示证券分析师选股具备一定的预测能力,选股评级发布后股价在1到3个月期间按照分析师评级的方向和程度进行调整,这种现象在较小规模公司中尤为明显。在我国做空交易受限的市场机制下,分析师积极评级(买入、增持)不但数量和比例上远远超过消极评级(持有、减持),而且市场反应的一致性和显著性方面也强于消极评级。在将选股能力分解为选股、选行业因素后,经验证据说明分析师积极评级的股票既体现了其精选个股的能力,也表现出选择行业的能力。基于分析师一致评级构建的投资组合显示了超额收益率的存在,但在扣除交易成本后,净超额收益率不够显著。通过对分析师选股偏好和若干量化指标的预测能力分析的基础上,改进的投资策略的超额收益率在经济意义上和统计意义上都更加显著。上述问题的探讨对于投资者、学术界以及投资职业界都具有一定的意义。对于投资者而言,本文的研究有助于提高对证券分析在投资决策中有用性的认识。对于财务研究人员,本文有助于揭示分析师在股票价格形成机制中的作用,并从一个侧面反映中国证券市场的有效性;另外,本文的一些研究方法可供投资界对基金经理、研究员、分析师的量化绩效考评提供参考。

论文目录

• 摘要
• 英文摘要
• 1 导论
• 1.1 问题的提出
• 1.2 经验证据
• 1.3 选题范围及意义
• 1.4 研究思路与框架
• 1.5 主要研究结论
• 1.6 主要创新与贡献
• 2 概念界定与文献综述
• 2.1 本文研究的概念界定
• 2.1.1 证券分析师
• 2.1.2 证券分析师作为信息使用者的信息来源
• 2.1.3 分析师作为信息提供者的信息产品
• 2.1.4 分析师选股的投资价值
• 2.2 本文相关文献综述
• 2.2.1 国外有关文献
• 2.2.1.1 早期研究
• 2.2.1.2 上世纪七八十年代对“价值线投资评股”的研究
• 2.2.1.3 近20余年的研究
• 2.2.2 国内有关研究
• 3 证券分析师选股的背景与现状:描述性统计
• 3.1 分析师选股的市场环境分析
• 3.1.1 上市公司规模
• 3.1.2 投资者结构
• 3.1.3 “齐涨齐跌”现象
• 3.1.4 大盘股、小盘股“板块轮动”现象
• 3.1.5 换手率
• 3.2 证券分析师及其选股的现状
• 3.2.1 证券分析行业近年发展概貌
• 3.2.2 证券分析师研究覆盖股票在交易所、行业、规模公司中的分布情况
• 3.2.3 证券分析师选股的乐观倾向
• 3.2.4 证券分析师选股的惯性特征
• 3.3 本章小节
• 4 证券分析师股票评级的预测能力
• 4.1 提出问题
• 4.2 研究设计
• 4.2.1 确定事件期
• 4.2.2 超额收益率的模型选择
• 4.2.3 累计市场调整超额收益率的计算
• 4.2.4 股票指数计算
• 4.2.5 复权价格计算
• 4.2.6 临时停牌对事件研究的影响及处理方法
• 4.2.7 不设涨跌幅限制对计算超额收率的影响及处理方法
• 4.3 数据来源、样本处理
• 4.3.1 数据来源
• 4.3.2 样本处理
• 4.4 分析师股票评级的股价反应
• 4.4.1 事件期股价反应
• 4.4.2 事件后漂移（post-event drift）”
• 4.4.3 “发现价值”还是“影响价格”?
• 4.5 “超额收益”还是“风险调整”——稳健性检验
• 4.6 与国际、国内同类研究的比较
• 4.6.1 国外同类事件研究结论
• 4.6.2 国内同类研究结论
• 4.6.3 本文研究与国内外同类研究结论的异同及解释
• 4.7 本章小节
• 5 分析师选股绩效的影响因素和研究设计
• 5.1 提出问题
• 5.2 分析师选股绩效的影响因素分析
• 5.2.1 划分样本时期
• 5.2.2 相对上次评级的评级变动
• 5.2.3 研究报告类型
• 5.2.4 分析师名气
• 5.2.5 券商实力
• 5.2.6 公司规模
• 5.3 多元回归分析
• 5.3.1 研究设计
• 5.3.2 研究结果
• 5.4 本章小结
• 6 证券分析师选股能力分解与绩效量化评价
• 6.1 提出问题
• 6.2 选股能力的分解
• 6.2.1 规模调整收益率
• 6.2.2 行业调整收益率
• 6.3 证券分析师选股绩效量化评价体系
• 6.3.1 提出问题和研究目的
• 6.3.2 方法设计
• 6.3.3 分析师选股量化绩效排名结果
• 6.5 本章小结
• 附录: 影响分析师选股绩效的案例分析
• 案例一:分析师过长时间持续看好某行业
• 案例二:行业专家判断与股票市场走势的偏差
• 7 基于证券分析师一致评级的投资策略
• 7.1 提出问题与研究意义
• 7.2 研究设计
• 7.2.1 一致评级计算和投资组合构建方法
• 7.2.2 一致评级组合的业绩衡量方法
• 7.3 一致评级组合的运行结果及解释
• 7.4 延迟投资组合对收益的影响
• 7.4.1 延长一致评级计算期的影响
• 7.4.2 延迟更新组合的影响
• 7.5 交易成本的影响
• 7.5.1 交易成本
• 7.5.2 组合周转率
• 7.5.3 扣除交易成本后的净超额收益率
• 7.6 本章小结
• 8 分析师选股偏好、绩效影响及二元投资策略
• 8.1 提出问题
• 8.2 分析师选股与股票特征
• 8.2.1 投资特征指标
• 8.2.2 指标计算、样本选取
• 8.3 投资特征指标的预测能力
• 8.3.1 各投资特征指标的预测能力
• 8.3.2 各投资特征指标转换成二元变量后的预测能力
• 8.3.3 二元变量相加构成 Q综合值的预测能力
• 8.4 分析师选股偏好
• 8.5 分析师股票评级与 Q综合值的交叉组合的市场反应
• 8.6 本章小节
• 附录1 投资特征指标计算公式
• 附录2 投资特征指标的时间选取方法
• 9 研究结论与展望
• 9.1 主要研究结论和贡献
• 9.2 研究的局限性及展望
• 参考文献
• 中文参考文献
• 英文参考文献
• 后记