风险预算在核心卫星资产组合管理中的应用研究

论文摘要

风险预算是继VaR风险管理方法之后又一种新的风险管理理念。在风险管理日益被重视的今天，由于核心—卫星资产组合管理方法将消极投资策略和积极投资策略结合起来，融合了消极投资低成本、低风险、长期收益稳定和积极投资具有获取超额收益机会的优势，国内外越来越多的投资机构将核心—卫星资产组合管理方法应用到投资管理实践中去。另一方面，风险预算思想的出现，把风险看成稀缺资源，并通过有效配置风险以提高投资管理业绩的思路已深入人心。在这种趋势下，将风险预算引入核心卫星资产组合管理，研究风险预算在核心卫星资产组合管理中的应用，对提高投资管理业绩具有重要的理论和现实意义。本文分别从积极风险预算和系统风险预算两个方面研究了风险预算在核心卫星资产组合管理中的应用问题。通过对卫星资产组合管理中管理者选择、积极风险预算方法、积极风险预算下管理者投资决策以及积极风险预算对管理者努力水平和投资者合同设计影响等问题的研究，探讨了积极风险预算在卫星资产组合管理中的应用；投资组合保险策略是系统风险预算的典型模式，将VaR动态风险预算的思想融入投资组合保险策略，通过提出基于VaR的投资组合保险策略(VBPI)，并比较VBPI策略和买入持有策略、OBPI和CPPI策略的相对有效性，以及不同风险资产价格运动模型对VBPI策略的有效性影响等问题的研究，探讨了投资组合保险策略在核心资产组合管理中的应用。首先，积极风险预算在卫星资产组合管理中的应用。1)基于对管理者历史业绩评价来选择管理者是业界常用的管理者选择方法。通过引入相对效率比——η系数，改进了Matthew和Richard的基准有效边界方法，并成功地将这种方法运用于基金业绩评价进而管理者选择问题，结果表明通过这种方法选择管理者与业界常用的信息率方法具有一致性，并且验证了该方法的科学性和可靠性。2)在管理者选择的基础上，论述了考虑委托代理关系的积极风险预算相对于没有考虑委托代理关系的积极风险预算具有优越性，建立了委托代理下积极风险预算模型，并通过实证分析比较了两种积极风险预算对投资业绩的影响，结果发现考虑委托代理关系的积极风险预算得到的总积极收益普遍高于没有考虑委托代理关系的风险预算带来的总积极收益。3)将积极风险预算分解为总量预算和结构预算，建立积极风险预算框架下的组合投资决策模型，分别在基准组合是有效组合和非有效组合的情况下对模型求解，并详细分析了两种情况下最优投资决策的性质。结果表明：积极风险预算框架下投资决策的有效性将完全取决于基准组合的有效性，基准组合为非有效组合的情况下，结构预算决定了投资决策的结构，而总量预算决定了投资决策偏离基准组合的程度，由于结构预算中较小的β对基准风险形成了有效的对冲，因而在总风险一致的情况下，有助于提高总期望收益。4)将积极风险预算引入委托投资管理研究，在道德风险框架下探讨了积极风险预算对管理者努力水平和投资者合同设计的影响。结果发现：不管投资者是否能观测到管理者的努力水平，积极风险预算框架下，管理者的努力水平总小于没有积极风险预算情况下的管理者努力水平，但随着积极风险预算水平的增加，管理者的努力水平呈现递增趋势；而积极风险预算对最优合同分享系数影响较小，不存在道德风险的情况下，第一最优合同分享系数在积极风险预算框架下仍然是最优的。其次，投资组合保险策略在核心资产组合管理中的应用。1)提出基于VaR的投资组合保险策略，并通过全面的实证分析考察了与买入持有策略、OBPI和CPPI策略相对有效性。结果表明：只要资产组合的调整频率不是太高，VBPI策略表现出较好的组合价值保护能力，在有交易成本的情况下，OBPI和CPPI策略组合价值保护能力甚至比未保险的买入持有策略还差；三种保险策略都能有效控制资产组合的下方风险，同时也能保持较好的上方获利能力；另外，VBPI策略在组合价值保护和上方获利方面表现比CPPI和OBPI策略好。2)考虑到风险资产价格会呈现跳跃的特征，进而考察了跳跃扩散过程下的VBPI策略，并通过实证与几何布朗运动下的VBPI策略进行了比较分析。结果表明，在投资期间较长的情况下，选择跳跃扩散过程来描述风险资产价格，VBPI策略较能取得更好的业绩。3)在Black&Scholes模型假设框架下，导出了基于CPPI策略的担保定价公式，并将我国保本基金实际担保费用与模型预测的担保费用进行对比，结果发现：我国保本基金的担保费用比模型预测的担保费用高，过高的担保费用增加了基金管理公司的保费负担，致使基金管理公司不愿发行保本基金，这部分解释了我国保本基金的发展缓慢的原因。

论文目录

• 摘要
• ABSTRACT
• 第一章 绪论
• 1.1 引言
• 1.1.1 消极投资策略与积极投资策略
• 1.1.2 核心——卫星资产组合管理方法
• 1.1.3 风险预算在核心——卫星资产组合管理中的可行性分析
• 1.1.4 问题的提出
• 1.2 风险预算研究综述
• 1.2.1 风险预算的定义
• 1.2.2 风险预算的方法
• 1.2.3 风险预算对投资业绩的影响
• 1.2.4 风险预算中风险的度量
• 1.3 投资组合保险策略研究综述
• 1.3.1 投资组合保险策略模型
• 1.3.2 投资组合保险策略研究文献的回顾
• 1.4 研究内容和思路
• 第二章 核心——卫星资产配置模型研究
• 2.1 引言
• 2.1.1 资产配置对投资业绩的影响
• 2.1.2 资产配置方法
• 2.2 均值方差分析框架下的最优资产配置
• 2.2.1 只考虑风险资产种类的情况
• 2.2.2 同时有风险和无风险资产种类的情况
• 2.3 核心——卫星资产配置模型
• 2.3.1 一个卫星资产组合的情况
• 2.3.2 多个卫星资产组合的情况
• 2.4 两种资产配置模型的比较
• 2.4.1 两种资产配置模型的区别
• 2.4.2 两种资产配置模型的联系
• 2.5 本章小结
• 第三章 积极风险预算在卫星资产组合管理中的应用
• 3.1 管理者选择
• 3.1.1 引言
• 3.1.2 研究方法-模型
• 3.1.3 样本数据的来源及说明
• 3.1.4 实证结果及分析
• 3.1.5 结论
• 3.2 委托代理框架下的积极风险预算
• 3.2.1 引言
• 3.2.2 委托代理下的积极风险预算模型
• 3.2.3 实证分析
• 3.2.4 结论
• 3.3 积极风险预算和管理者组合投资决策研究
• 3.3.1 引言
• 3.3.2 积极风险的分解和预算
• 3.3.3 风险预算框架下的组合投资决策模型
• 3.3.4 模型的求解及其分析
• 3.3.5 基准组合无效时的投资决策相对于风险预算的敏感性分析
• 3.3.6 结论
• 3.4 积极风险预算下的委托投资管理研究
• 3.4.1 引言
• 3.4.2 模型的构建
• 3.4.3 模型的求解
• 3.4.4 模拟分析
• 3.4.5 结论
• 3.5 本章小结
• 附录
• 第四章 投资组合保险策略在核心资产组合管理中的应用
• 4.1 基于VaR投资组合保险策略的有效性——实证研究
• 4.1.1 引言
• 4.1.2 投资组合保险策略
• 4.1.3 实证设计和数据
• 4.1.4 实证结果及其分析
• 4.1.5 结论
• 4.2 风险资产价格服从跳跃扩散过程下的VBPI策略
• 4.2.1 跳跃扩散过程下的VBPI策略模型
• 4.2.2 模型参数的估计
• 4.2.3 实证结果及其分析
• 4.2.4 结论
• 4.3 基于CPPI策略的担保定价
• 4.3.1 引言
• 4.3.2 模型的假设与保本基金担保分析
• 4.3.3 基于CPPI策略的担保定价
• 4.3.4 结论
• 4.4 本章小结
• 附录
• 第五章 结束语
• 5.1 总结与创新点
• 5.2 研究展望
• 致谢
• 参考文献
• 简历
• 作者攻读博士期间完成的论文
• 作者攻读博士期间参加的科研项目